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2016年8月1日

戴兆 公司透視

港燈估值 還看利潤協議結果

港燈(02638)創上市後新高,但業績公布後無以為繼,反而急挫,業績與預期相近,但市場期望過高,以今年低位5.82元計,曾升42%,見8.28元,業績無驚喜,遂借勢調整。

港燈上半年售電量較去年同期減少0.8%,是天氣較上年溫和,總收入微升1.8%,直接成本增加3.9%,EBITDA增加0.7%;經營盈利減少1%,經管制計劃調撥及稅後盈利11億元,較上年同期的12億元,減少8.6%;每股盈利12.46仙。按酌情決定調整後可供分派收入17.6億元,與上年相同,每單位中期分派19.92仙,已將全部收入分派,此為港燈的承諾。

財務成本上升

於6月底,淨負債406.53億元,去年底為410.6億元,淨負債對總資本比率維持於46%水平。期內發行7.5億美元10年期票據,亦發行14.1億港元15年票據,又與不同財務機構簽訂新的5年期定期貸款融資共152億港元,連同內部資源用於償還290億港元於2017年到期的現有定期貸款。相關負債經遠期外滙合約及利率掉期合約的影響後,全部均以港元為單位,其中88%為固定利率類別;51%為銀行貸款,53%貸款償還期為1年後及於5年內。期內的財務成本6.2億元,較上年增加23%。去年6月底的淨負債為426.92億元,顯示今年的新貸款的利率較去年為高。

重息率不重市盈率

港燈是股份合訂單位,擁有香港電燈全部權益,後者是唯一收入來源,如視作電力股,評價以盈利為主,而港燈電力承諾把全部可分派收入派予單位持有人,因而市場的評價以息率為主,不重市盈率。

港燈特別之處,是受管制計劃協議影響盈利,現行協議將於2018年底屆滿,准許利潤為固定資產平均淨值的9.99%,可再生能源的准許利潤則為11%,因此,其盈利不一定與售電量有關,視乎資產而定,與准許利潤的差異,設有管制計劃基金調節。上半年撥入基金3.7億元,此數額超出准許利潤,代表實際經營較佳。

准許利潤按相關資產計,反映其盈利增長有賴發展支持。期內資本開支9.62億元,主要用於興建燃氣聯合循環機組工程,已完成45%,預計於2020年啟用,目前使用天然氣佔燃料組合30%,於上述新廠完成後,天然氣在燃料組合中提高至50%。此外,正與中華電力共同進行評估,以於香港水域設置使用浮式儲存再氣化裝置技術的海上液化天然氣接收站的可行性研究,這是可能投資,但預料短期不會投入大量資金,因而限制准許利潤的增長。

港燈正與當局商討2018年後的管制計劃協議,當局有選擇權延期5年至2023年底止,而計劃可能作出修訂,政府去年已進行公眾諮詢,若干建議准許利潤下調至6%至8%,一般估計將於未來數月有所建議,雖然可能的協議於2019年起實行,但如協議有所修訂,其影響將立即反映於股價。

年初升勢難再現

因准許利潤需要資產增加配合,而港燈的發展受地理環境所限,相信短期內無大發展,估計如協議延續,或要求協議期的投資,中線前景將較明朗。港燈的盈利當與准許利潤息息相關,亦影響可分派收入,儘管港燈已承諾全部分派,但不保證分派額及穩定性。

港燈股價年初於6元水平徘徊,其後升至最高的8.28元,是受市場利率趨勢所影響,加息預期降溫,對港燈的息率要求亦降。去年分派40.04仙,以今年低位5.82元計,息率是6.88厘;升至8.28元的息率是4.83厘,上半年股價上升,是利率趨勢所帶動,不計較准許利潤率下調的風險,業績公布可分派收入持平,而盈利則跌8.6%,市場重新留意准許利潤率的可能風險。

股價在業績後跌至7.27元反彈,反映息率5.5厘已有支持,無疑仍是高息,但無增長配合,且擔心未來分派可能下調,表現或轉反覆,後市仍看市場利率及管制計劃協議如何,但肯定難有年內曾升四成的強勢。

 

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