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2016年4月30日

戴兆 公司透視

寧滬高速低吸望中長線

江蘇寧滬高速(00177)為中國收費公路行業最大的上市公司,直接擁有及參股公路里程已逾820公里。去年經過若干收購,並進行重組合併,賬項及業績有相當變動。而政府終止國道經營權,亦產生經濟補償,業績涉及相當非經常性項目,而配合會計政策需要,已重列2014年賬項,作為相同基準下比較,亦視合併已於2014年初完成看待。

寧滬去年完成收購寧常鎮溧公司及廣靖錫澄公司,並將兩公司資產合併及債轉股,債務73.6億元人民幣轉移至寧滬公司,兩公司得以轉虧為盈,利潤可彌補過去虧損,錄得一次性稅務收益3.26億元。

312國道滬寧股,按省府要求於9月16日起終止經營權,獲補償13.16億元作為收益,去年底已收現金5.26億元,其餘約7.9億元計入應收賬款。為此,經營權的資產損失6.24億元,於計稅後,使集團淨利潤減少4.68億元,均已於賬項確認。

上述兩項涉及的收支,屬於非經常性。正常的公路業務,去年通行費收入增加2.4%,各公路的大致情況,是日均車流量仍有增長,特別是客車增幅理想,但貨車車流量則下跌,主要的寧滬高速的日均通行費收入只能持平,其他則互有榮辱。312國道滬寧段去年收入銳降39%,營業虧損2.22億元,已較上年減少2%。

配套服務經營以銷售油品為主,因油價跌幅大,油品銷售收入下降18.2%,其他餐飲、商品零售等收入約增3.7%,整體業績虧損2062萬元,已減少16%,廣告及其他貢獻利潤2600萬元,亦跌16%。

房地產開發有好進展,累計開工建設59.39萬方米,已完成25.76萬方米,簽約售出5.51萬方米,預售收入5.65億元,已交付3.58萬方米,稅後利潤5972萬元,按年增加25倍,反映開發房地產業務已進入收成期。

寧滬對併購公司通過債轉股,並對債務結構進行調整,利用成本相對較低的融資,提前償還部分借貸,有息債務餘額為134億元,減少8億元,借貸成本亦由6.05%降至4.3%,去年財務費用7.78億元,減少13%。

其他投資主要透過聯營公司投資於公路及橋樑,亦投資於金融資產,包括金融租賃、投資基金及上市證券及理財產品等。

在建設中的投資,有佔22.77%的常嘉高速,已於2013年9月開工,現已完成工程70%,預計2016年建成通車,而佔70%的鎮丹公司,已獲交建局全面委託負責鎮丹高速的建設,工程已展開,預期2018年建成通車。

按中國會計準則計,寧滬去年盈利25.06億元人民幣,較上年重列後增12.5%,但較重列前則稍跌2.6%。2015年每股盈利49.76分,每股股息40分,較上年的38分增加5.3%,股息比率80.4%,仍維持一向股息比率較高的政策。

新政策「營改增」利好

今年展望,董事局預計總收入將超過87億元,經營成本及相關費用目標力爭在52億元之內,去年目標分別為90億元及62億元。

但今年認為經營面臨不確定因素,上述計劃不構成對業績的承諾。管理層表示,中央推行的「營改增」稅項試點,將包括高速公路,而集團項目可於4月底動工,可以沿用舊制計算稅率,但新政策將對集團有利。

從去年的變動看今年業績,312國道經營權終止,該國道去年仍在虧損,終止經營權後不再負擔虧損,但亦再無補償減原值撤銷額之差。

併購公路重組後,稅務利益已享用,今年不再受惠。另外,債務逐漸下降與市場利率平均下降,財務費用將會減少。至於房地產開發,去年預售增長強勁,但寧滬較為保守,不透露今年銷售目標。

寧滬的優點,是規模為上市同業之冠,股息比率較高。去年高價接近11元,今年低位8.5元,以息率計在4.3%至5.6%之間,如無意外,股價將在此範圍變動。現價10.22元,處於中間水平,P⁄E 17倍,息率4.7%,其P⁄E高於同業,而H股且較A股有輕微溢價,反映市場對寧滬評價較高。

就現價水平,上望空間不大,若能候反覆回落吸納,則利潤較佳。基本上是中長線投資對象,只是候低吸納較為理想。

 

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