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2016年3月10日

龐寶林 基金人語

中央政府應加大槓桿

在兩會中李克強總理的工作報告一如估計,把今年中國經濟增長調整至6.5%至6.9%範圍;此外,中央政府的赤字率由佔GDP的2.4%,提高至3%、M2由去年12%上調到13%;中國消費物價指數(CPI)目標仍然定為3%,而1月份只有1.8%。

中央政府對經濟下行的補救方法沒有新意,簡單一句就是着重基建及增加槓桿,不少投資界人士認為,中央政府的赤字在現今情況下,應該提高至佔GDP的4.5%高水平,才有明顯的效用,因為政策及方法如「一帶一路」及「互聯網+」均要長時間發酵,才有機會解決內地三個過剩的嚴重問題。

況且,地方政府及中央政府的收支情況有極大差別,例如地方政府在財政收入方面只佔約五成,但支出佔八成,因此,中央政府想用減稅去刺激經濟往往遭地方政府的反對。

人幣貶值壓力大

今年政府減稅將令到稅收方面減少5000億元人民幣,故此,中央政府惟有加大赤字、即增大槓桿去彌補地方政府在這方面收入的缺口。現在債務佔中國經濟規模的比例以國營企業為最高,達到88%;其次是民營企業的債務佔55%,至於地方政府的債務佔經濟比重為41%、內地家庭的債務佔約28%。中央政府的債務佔中國經濟比重最小,僅為14%。所以中央政府是加大槓桿的最佳選擇。

內地2月份出口按年跌25.4%,屬2009年以來最差,即7年來最大跌幅,比預期14.5%差很多;同時,在商品價格回升下,2月份進口仍然跌14%,顯示出內需疲弱。2月份貿易盈餘大縮水至2095億元人民幣,那麼人民幣一定有貶值的壓力。

地方財政百上加斤

因此,筆者認為,內地應該在財政政策上加大力度,例如將赤字擴大,並利用中央政府的財力,加大槓桿助地方政府。因為過往內地經濟增長在達到雙位數的時候,地方政府的財政收入及稅收增長率更高,甚至有兩倍升幅。但現在內地經濟增長「打七折」而低於7%,那麼,地方的財政收入必然會收縮得更厲害。不少地方的大企業由於經濟狀況不好、需求減弱而令盈利大跌或甚至虧損,更何況是中小企業呢?

所以,中央加大槓桿是最好的解決方案,現在因為要紓緩企業的壓力而減稅,使地方政府更百上加斤,難怪內地政府最重要的國防開支只有9000億元人民幣,增長只得7%至8%,是過去10年以來的最低增長,與2010年相若。雖然中國的軍費創歷史新高,但其增幅是近6年首次僅單位數,證明當經濟增長放緩,軍費的增長亦難避免受到影響。

歐日負利率下調影響深

歐洲央行將於3月10日(周四)議息,普遍預期關鍵利率將由負0.3厘降至負0.4厘,若利率進一步下調,很多國家已經處於歷史低位的國債收益率可能進一步下滑,債券價格雖高但仍然可能更上一層樓,而股票及商品則可能延續現時的反彈而繼續上升。倘若歐洲央行的刺激力度比預期小,卻有可能引發市場動盪。

日本央行行長黑田東彥力撐負利率的作用,但表示會審視負利率對經濟的影響,所以3月15日央行會議應不會擴大寬鬆政策。筆者質疑日本實行負利率的成效,因為銀行會受到衝擊,例如日本央行1月底推出負利率後,全球銀行股被拋售。不過日本央行行長認為負利率的效果被避險情緒抵消部分作用,不過俗稱「央行的央行」的國際清算銀行警告,負利率政策可能引起反效果,令歐洲和日本央行的非常規貨幣政策維持得更久,影響深遠。

不少國家央行已將負利率視為提升通脹率的策略之一,但部分央行質疑,這是部分國家容易削弱貨幣的手段,部分央行可能要為負利率在實驗性階段付出代價。例如當利率進一步下調或長期處於負值,對個人及金融機構的影響是難以預測的,負利率政策對金融業將造成嚴重後果。雖然目前受負利率主要影響的銀行仍未將減息的大部分成本轉嫁客戶,但投資者對銀行業的盈利前景喪失信心,直接影響銀行股價及未來的集資能力,對銀行業未來的發展亦有影響。

至於負利率方面,瑞典央行在2月把主要回購利率降至負0.5厘,瑞士則降至0.75厘,瑞士一些抵押貸款利率反而上升,最重要是負利率若無法影響家庭和企業的貸款利率,就失去其存在的意義。但相反,假若負利率能夠傳導至企業和家庭的貸款利率,這將對銀行的盈利能力產生負面連鎖效應,亦會影響銀行的穩定性。銀行是百業之母,銀行業不好,經濟很難好起來。

油價料否極泰來

筆者相信,油價最惡劣的時間已經過去,相信未來會在26至40美元徘徊,而石油價格對金融市場的影響力會略為下降。現在央行的量寬政策及負利率政策效果減弱下,股市亦受影響,環環相扣下金融市場會影響經濟,那是筆者最擔心的。

截至2016年3月8日,回顧東驥模擬基金組合一周上升1.58%,推出至今平均年率回報為10.35%。上周油價繼續大漲,布蘭特期油曾升至每桶40美元以上,令大市氣氛轉好,環球股市被推升,當中以油價相關性較大的國家股市升幅更為顯著。組合中的印度股票基金在大跌過後,上周急劇反彈,摩根印度小型企業基金及摩根印度基金一周回報分別達到7.97%及8.48%,是組合中表現最好的基金。受惠油價持續向上,宏利俄羅斯股票基金繼續有好表現,上周升幅4.9%。而中國股市上升亦帶動一眾中國股票基金上升介乎4%至5%。

上周模擬組合已買入小量富達印尼基金,主要是因為印尼積極改革及增加引入外資,油價見底亦利好印尼及其他新興國家。不過,由於油價由26美元反彈至今的幅度已相當大,而且高水平的油價會再吸引產油國增加產油量,油價短期有回落壓力。因此,東驥將考慮於油價及新興國家略為調整後,在適當時候買入新興國家。

模擬組合暫時維持現有持倉及現金水平不變,東驥仍會在適當時候調整持倉。

作者為香港證監會持牌人士,沒有持有上述所提及的證券。

東驥基金管理有限公司

網址︰www.pegasus.com.hk

電郵︰[email protected]

 

 

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