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2016年1月8日

戴兆 公司透視

皖通收息 新竣路段待收成

安徽皖通高速(00995)去年底已通過寧千高速的交工驗收,並獲批准設站收費,股價無甚變動,該高速是營運中的寧宣杭高速的第二期工程,規模不大,未能帶動股價上升。

寧千高速由寧國至千秋關路段,全長40.2公里,雙向4車道,設計行車速度為100公里/小時,全線設兩個收費站及一個服務區,投資額29.28億元人民幣。經營期限暫定5年,正式收費限期根據今年評估情況及有關規定確定。該高速已批出收費標準,將於2016年起帶來路費收入。

皖通現有8條公路在營運中,去年第三季各高速的通行費均有不同程度增長,其中以宣寧高速增加65.8%及205國道天長段增長18.5%為最,其餘增幅均在10%以下。以首三季計,宣寧高速通行費收入更增85.3%,該公路於2013年9月開通,故通行費增長特強,但仍在培育期,去年虧損1.43億元,預期2015年將會減少。新建公路須經過3年或以上的培育期,因而剛開通的寧千高速,今年雖帶來收入,預期也有虧損,希望其他公路的增長帶來彌補。

早年皖通投資於金融中,2011年投資於新安金融2億元,佔其股權6.67%(已扣除2014年減持10%)。2012年設立皖通典當,出資1.5億元,佔71.43%,但2014年已現虧損2624萬元,且於2015年9月將註冊資本減少25%,至1.575億元,以防範金融風險。

至於新安金融,2015年剝離P2P業務與典當業務繼續存在,且於新三板掛牌上市,於實施股權激勵計劃,皖通所佔新安金融的股權攤薄至6.6225%,預期2015年業務將放緩,而皖通典當2015年首三季的收入745萬元,減少58.8%,相信今年也是平淡。

皖通高速沿線的服務區業務向外出租,只收取穩定的租金收入,其他收入包括建造公路收入、公路施救收入及管理收入等。

2015年首三季,皖通的淨利潤7.02億元,同比增長4.79%,財務狀況頗佳,淨借貸僅5.3億元,即使計及寧千高速的發展成本(去年底未付15.7億元),借貸比率亦非高。目前發展中項目只有寧宣高速狸橋至宣城段,全長31公里,投資額21.33億元,於去年初動用。皖通的股息比率約45%,每年均保留相當用於再投資,對財務策略較為保守。

年前的收費公路,大多橫向發展,有偏向於房地產,皖通則側重於金融,但相對較為保守,投資於較大型的新安金融,只佔小部分,金融業逆轉,隨即減持股權,而投資於具控制性的皖通典當,又減縮資本25%,避免風險較大,經營收費公路,是穩健行業,適當時候橫向發展,亦維持穩健的策略。

副線側重金融偏保守

正常的收費公路,因汽車保有量逐漸上升,特別是客車,而貨車可能受經濟放緩所影響,若干時候則受鄰近公路帶來分流及增流,實際仍有穩增的業績。新建公路則需時開拓業務,但整體需求仍在增長,初期的虧損是來自折舊及利息支出,隨着收入按年增加,虧損亦逐年下降,經營中的寧宣高速,預期可於2017年收支平衡。在整體業績而言,虧損按年收窄,已可為整體業績帶來增長。

皖通借貸不多,且以人民幣為主,收支均為人民幣,滙率的變動不影響業績,其賬項亦以人民幣為功能貨幣,對經營全無影響,但H股以港元計價,人民幣滙率的變動,對皖通的P⁄B、P⁄E及息率均有影響。

舉例2014年每股盈利51.37分,股息23分,每股資產淨值4.63元人民幣,以H股股價6.52元計,去年每百人民幣曾兌達126港元,當時的P⁄E是10倍,息率4.44%,P⁄B是1.12倍,如人民幣滙率為1.19,P⁄E為10.66倍,息率約4.2%,P⁄B則為1.18倍。

皖通A股於上海上市,近價為12.1元人民幣(H股為6.52港元),較H股溢價120%,其P⁄E達23.5倍,雖然同是皖通股份,但兩地投資作風及心態不同,評價有頗大分別,不宜作出比較,市場只有偶爾炒差價,未能持久。

H股的評價,應以本港為投資者接受的條件為主,P⁄E10倍左右,息率在4%至5%之間,與現時相似,預期2015年業績變化不大,暫時宜以收息為主,新完成路段對股價的影響,不是短期而是長期性的增長。去年高低H股價為9.94元及4.72元,去年底收市6.6元,仍較上年回升33.8%,可供參考。

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