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2015年12月7日

溫天納 納論神州

經濟轉型升級 須加大供應端改革

筆者上周分別應邀到CNBC及Bloomberg TV接受專訪,分析中央經濟工作會議的重點及影響。今年的會議較為特別,是「十三五」開局。另外,在會議前,國家主席習近平更是馬不停蹄外訪,赴法國出席氣候變化巴黎大會開幕活動,其後對津巴布韋、南非進行國事訪問,並在約翰內斯堡主持中非合作論壇峰會。看來要在開局前,鋪墊好一系列的對外工作。

氣候變化涉及能源及環保政策,中國與非洲的關係在資源領域更是千絲萬縷。無獨有偶,上述兩家媒體都直接問筆者對資源商品價格趨勢的觀點。筆者與不少資源界的老總相熟,很多時候亦會從財務及非財務角度與友人進行交流。明天(12月8日)下午4點筆者也應邀參與一家能源企業新聞發布會的籌備工作,會議地點為金鐘港麗酒店低層彌敦廳下午 4點至5點,歡迎新聞媒體友人蒞臨指正。

不能單靠刺激需求

2015年的經濟「年終大考」正處於最後衝刺階段,毋庸置疑將成為中央經濟工作會議的討論內容。不過,更重要的是會議再將審視「十三五」開局,同時必定觸及「十三五」新能源及傳統能源相關的經濟政策,對投資市場的影響不容忽視。2016年作為「十三五」開局之年,經濟增長速度下滑壓力依然持續,投資界也希望知道中央政府將如何面對?

李克強總理上周主持召開經濟工作專家座談會時表示,明年要實現「十三五」良好開局,必須繼續從供需兩端加大結構性改革力度,以創新供給帶動需求擴展,以擴大有效需求倒迫供應升級,實現穩增長和調結構互為支撐、互促共進。

值得注意的是,無論是短期或是中長期的部署而言,中國的經濟轉型升級都必須要加大供應端的改革力度,這更有可能成為今年經濟工作會議的熱點。按照以往慣例,中央經濟工作會議將於12月中旬召開,總結2015年度工作,並提出2016年度工作的整體要求和主要任務。中央經濟工作會議雖然一般不會提出具體的經濟增長目標,但筆者估計還是會對2016年的財政政策和貨幣政策定調,提出改革方向。

由於內地宏觀經濟下滑壓力持續, 「寬財政」加「穩貨幣」將成為政策的配搭。但是,要解決中國經濟目前的轉型期結構性問題,筆者認為不能單靠刺激需求,同時更須配合供應端的改革。故此,明年貨幣政策將退居為配角,政策重心將逐步傾斜往財政政策和供應端的改革。

2016年是「十三五」的開局之年。按照十八大已確定的目標,到2020年國內生產總值比2010年要翻一番,由此推算,2016年至2020年間年均經濟增長速度的底線是6.5%。若2015年內地經濟增長達6.9%,要實現2020年翻番,未來5年年均經濟增長速度必須在6.543%。若今年能實現7%的增長,未來5年平均增長速度則要達6.523%。

中國經濟來年面臨的環境不甚理想, 拉動經濟增長的三頭「馬車」在進出口和投資範疇甚為疲弱,預期這兩頭「馬車」在短期內也難以「回春」。

在「十三五」期間,須解決經濟深層次結構性矛盾,問題解決前,實體經濟難有突破,尤其是頭幾年,勢必出現「先低後高」的趨勢。故此,在頭兩年的2016及2017年,經濟局面將甚為艱苦。由於未來數年經濟下滑的可能性較大,內地宏觀經濟政策的基調將會是穩健的貨幣政策,疊加積極的財政政策。

貨幣政策退居配角

在貨幣政策上,由於存款利率已經完成市場化改革,無風險利率持續滑落,但CPI和PPI一直處於低位徘徊,不排除未來有反彈的機會,預計未來減息的機會依然有少許空間,頻率將為一至兩次左右。在降準方面,空間看似較大。在2016年人民幣貶值壓力依然存在,中國人民銀行為了對沖外滙佔款的下降,降準的機會將持續出現。

盤點2015年內地宏觀政策,貨幣政策是重點,但2016年由於融資成本早已降低,同時未來通脹趨勢亦將掣肘貨幣寬鬆的空間,因此2016年貨幣政策將退居為配角,政策重心將轉向更為積極的財政政策。

目前,內地財政收入增長速度明顯下降,財政收支的缺口將進一步擴大。這也代表了未來財政赤字率將會擴大,估計屆時政府將發行一系列的政策性金融債,而置換債券的規模將擴大。

「十三五」期間的規劃將以供應端作為中央政府政策的重頭戲,一改以往着重「需求管理」的方向。需求端刺激主要指通過刺激消費、出口以及投資,提振經濟。這曾是中央政府宏觀調控的基本政策框架。而「供應管理」,則是通過解除對人口、制度、土地、資本等要素的抑制,增加有效供應,提振經濟活力,促進可持續發展。

在經濟增長面臨結構性改變的前提下,需求端的刺激政策依然有一定的穩定作用,防止增長速度在短期內下滑過急,但是不應該以此來吸收過剩的產能,以免讓國家經濟再次錯過結構性改革、產業提升轉型的黃金機會。

參考習近平主席在11月10日在中央財經領導小組會議上的講話,在適度擴大總需求的同時,着力加強供應端結構性改革。其後,中央高層在多個會議上都強調要加強供應端的改革,估計也將納入成為今年中央經濟工作會議的重要主題。

料有結構性減稅措施

綜觀內地經濟學家的意見,筆者有以下的歸納:供應端改革的實質是增加要素(勞動、資本和技術)的投入數量或提高要素的使用效率。改革的細分也有宏觀和微觀之分,在宏觀層面可以採取減稅等措施推動,而在微觀層面,則需要通過實質性的改革,打通各要素的相互流動,全面提升生產效率。同時,屆時針對不同的產業,須進一步放寬准入的限制,加快行政性壟斷行業的改革措施,力度必須要狠準快。

無論是宏觀或微觀,筆者估計中央政府將採用結構性減稅措施,推動「雙創」和「中國製造2025」、「互聯網+」行動計劃,促進服務業、先進製造業發展,扶持小微企業成長,發揮制度創新和技術進步對供應升級的倍增效用,擴大有效供應。以更優品質的產品、更加豐富的新業態、更便利的服務,引領和創造消費需求,支持訊息、綠色、旅遊等領域新消費發展,創造投資、供應及需求的新方向。

作者為資深投資銀行家

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