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2015年9月16日

THE LEX COLUMN

俄國不景 出口旺盛

英國戰時首相邱吉爾形容,俄羅斯是個謎,籠罩着神秘,再添一抹莫測高深。不過,俄羅斯最近苦苦掙扎卻不難理解:油價急挫加上國際資本市場集資受阻,以致盧布滙價暴瀉,進口貨價格隨之上漲,當地8月通脹率因而升至近16%。俄羅斯經濟陷入嚴重衰退,貸款收縮,實質工資則下跌。

俄羅斯企業的股份受到國際投資者唾棄,實在不令人意外。這些股份也很便宜,即使以新興市場標準亦然:MSCI俄羅斯指數的市賬率不到0.5倍;金融危機前,相關比率接近兩倍。

企業管治向來不是俄企的強項,且有跡象顯示,政府干預企業事務愈來愈嚴重。本月較早前,國有上市航空公司俄航(Aeroflot)收購實力最接近的對手Transaero,槓桿借貸水平因而逼近EBITDA的6倍。

至少,俄羅斯出口商可受惠於盧布疲弱。以鋼鐵商Severstal為例,股價過去一年以美元計錄得升幅,是MSCI俄羅斯指數唯一兩隻上升成分股之一。的而且確,受累於中國出口過剩鋼鐵供應,鋼價持續下跌,不過,拜盧布疲弱加上高度垂直整合的生意模式所賜,Severstal今年上半年營運利潤率幾乎倍增,升至29%,教對手望塵莫及。憑藉現金流強勁加上出售資產, Severstal淨負債在18個月內大減一半。

面向俄羅斯本地市場的公司(尤其定價能力有限者)則是表現最差的成分股,短期內恐怕無望脫困。俄羅斯央行9月維持利率在11厘水平不變,通脹開始回落之前,當局相信不會進一步減息,而通脹降溫相信最快要等到12月。沒跡象顯示油價將會反彈,美國加息則可能令新興市場再起波瀾。借用邱吉爾的話,對很多企業而言,俄國不景氣相信並非終結的開端,而只是開端的終結而已。

譯自:THE LEX COLUMN

版權所有:FINANCIAL TIMES

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