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2015年8月18日

陳大為 睇大睇細

貨幣戰爭 霸權定輸贏

剛過去的一周,人民幣調整中間價至「接近市場價」,下跌約3%,並引發一輪關於「貨幣戰爭」的「都市傳說」。而人行副行長星期四「澄清」,人民幣仍然是強勢貨幣,長期滙價仍然走強,反倒令貨幣戰爭之說更甚囂塵上,以致繪影繪聲,說先在A股市場夾死空軍,然後再讓所謂國際炒家贏回來的人仔貶值,達到重創國際炒家云云,比小說和電影更傳奇。

首先,如果官方數據準確,A股中75%為大陸官僚資本,75%為個人戶口,無論採取哪一種看法,以致假設此兩個75%互相交疊的50%是官僚資本背後個人戶口出面,則這些錢都是自己錢,與國際炒家無關。不是說國際資金借錢給國內戶口,甚至合資去炒?一則按官方數據,把正路渠道合起來,約逾10萬億元人民幣,而且遍布各種實體經濟投資和資產(包括但不止不動產和固定收入資產),股市佔的九牛一毛。

再說,對着一個不透明兼隨時打茅波的市場,再利之所至,在環球充滿機會下,沒幾個精明的基金會重槌試圖「狙擊」甚至「操控」國內的股市。更重要的是,至今為止,人民幣既不可全面兌換,又不能輕易進出境,連做swap的合同流通量都唔多,就算狙擊成功,拿到的是帶不走換不了的人民幣,又有什麼意思?

不過,以上種種還不是正題。正題是:到底什麼是貨幣戰爭?

貨幣影響力視市場供求

凡戰爭總有作戰目標。以貨幣戰爭來說,目標是所謂的貨幣霸權,即該種貨幣在全球享有領袖地位。而貨幣戰爭者,就是通過各種手段,不論是破壞其他國家的銀行和金融系統、打擊對手的貿易和工業生產力,乃至乾脆用武力直接搶掠和消滅對手,讓自己有所謂的「全球鑄幣權」,然後就可以予取予求,集中財富於一集團之手。

這種想法,恰恰就是一個自我否定的命題:事關貨幣的影響力,是由供求雙方共同在市場定的。所謂的「戰爭」,講的統統是供應方一廂情願的行為,卻完全漠視需求方的意願以及為求「生存」而創造新貨幣或另類交易模式的能力。用不着說複雜的經濟理論,光是看看歷史,就可見到無論供應方的政府有多強大和專橫,老百姓、商人、貴族以致官僚,都只會接受他們認為可信的貨幣。

這種信心,可來自成色(金屬貨幣年代):古羅馬帝國時間,最為接受的金幣和銀幣一般是開國皇帝奧古斯都、或者是國力頂峰時的五賢帝時代鑄的,因為含金/銀量高、造工精緻,流通量廣,甚至到羅馬衰亡時仍有人用。中國秦漢隋唐這幾百年時間,真正在流通時最少遭官方在成色上「打斧頭」的是隋五銖錢,於是也成了這段期間中最受民間信任的貨幣。

當然,更重要的是來自其背後代表的一整套政治經濟文化軍事的綜合力量。遠的不用說,以近一二百年計,先是英鎊,後是美元,成了全球貨幣。武力是最顯而易見但又最易誤解的因素。武力之為用,旨在讓參與者遵守其定下的遊戲規則,以及維持一個相對和平有秩序的環境,而非單純征服和奴役。見諸於英美縱使打下地方,也花時間建立一套系統, 令當地能以適合本地情況及利益的方式建立對英美為本的體系,以圖讓當地能夠成為「宗主」經濟體系的一分子。

光有武力,甚至有相當的天然資源和勞動力,以致工業化基礎,但體系制度卻不能保障「各盡所能, 各取所需,大家happy」的話,則也不能支持其貨幣能夠環球化。最明顯就是前蘇聯的例子。

在二戰後,論武力全球第二,本身有重工基礎, 有天然資源和勞動力,雖然缺黃金儲備,但本身有不假外求的燃料、原料、水和糧食,若其整個體系能夠民用軍用兼備,不會因為不計算也不相信不確定性(馬列史太林主義下的共產計劃經濟的「原罪」:一、假設沒有不確定性,二、假設效率最終能達100%,這裏暫按下不表)而只得將需求壓至最基本最低,並且沒有不同產品和服務可供選擇,令不論生產還是分配都極為低效,無法形成共榮體系,則可能甚至比美國更早發展出法幣——債務貨幣,而其跟美國的競爭的結果如何亦未可知。

說以上故事,不外是想說明:要作全球貨幣,不是要「戰勝」其他貨幣,而是建構出一套大家都信任的利益創造和分配體系。在現代資訊和生產科技都發達並廣為散布,不少經濟環節都貨幣化下,一個政府——金融——法治系統的健全運作和自我更生能力,決定其貨幣能否廣為世界各地自發加入和使用,乃至作為其他貨幣的支柱——即成為儲備貨幣。

於是乎,維持一個國家/地區的銀行的穩定,使之縱使在經濟周期下行、或外圍波動影響、或政權輪替、或天災病疫,而政府、企業和個人都需要額外籌謀以度過難關的惡劣情勢下,仍然得到境外機構信任和支持,而不致大舉拋售其資產並迫其還債,反而當作投資的好機會,更不用說當其經濟和社會處於順境之時,甚至可以同時支持多地發展,從中獲利。這才是貨幣的真正內涵值,也是「貨幣霸權」——其實即金融體系霸權的基礎。

人民幣下跌是果不是因

眼光放回到最近這幾十年。不論美國在根叔加息到22厘以壓制Nixon Shock以來的惡性通脹,還是貝南奇發動海量QEs + OTs以防止銀行崩潰兼通縮,本質上仍然是維持金融體系的健全,只是一個在面對美元過度貶值,銀行過度信貸而要加息;另一個面對信貸崩潰、資金斷鏈的風險,所以採取不同措施拯救。現在的美國政府和FED面對政府難以再大幅擴張債務而銀行不缺資金,卻須想法讓資金到企業和個人手上作投資和消費的擴張,製造財富和就業,而非炒賣導致的通脹,是以採取停止買債,加短息持平長息,希望引導資金借長錢去投資和消費。美元因此價格上升,是果而非因。

同理,人民幣的滙價,雖然基本由官方定,但以今日的開放程度,既有跨國貿易又有跨國投資和融資,根本無可能漠視市場供求。在現時國內資金不足、周轉不易,地方政府、企業和個人都有相當負債下,要維持金融體系運作,不可能不膨脹貨幣,注入銀行金融體系,填補資產負債表的黑洞,防止或至少拖延銀行系統的崩盤。在這種情況下,人民幣價格下跌是果而不是因。

貨幣戰爭上.下周二續

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