2015年8月4日

畢老林 投資者日記

別了，中國故事！

8月3日，周一。在7月10日〈潮退便知誰在裸泳〉中，老畢以「股神」名言隱喻商品市場，重點是牛市雞犬升天，好股劣股辨之不易；只有熊市降臨，管理層逆境求存的能力方會受到嚴峻考驗。

要判斷一隻資源股是否值得投資，得看公司在商品熊市中能否保持良好的盈利能力；惟有「全周期」（full cycle）表現優異，股份才具長線持有價值。基於此，老畢對澳洲巨企必和必拓（BHP Billiton）並不悲觀，反而建議重價值富耐性的投資者分段吸納。

資源榮辱神州縮影

然而，牛熊畢竟兩回事，在商品市場熱火朝天那些年，澳洲力拓（Rio Tinto）、必和必拓；南非英美資源集團（Anglo American）；巴西淡水河谷（Vale），股價漲十倍八倍等閒事。如今市道逆轉，管理層質素再不凡、控制成本能力再超卓、市場地位再優越，股價亦難逃大跌。

眾所周知，商品轉勢前一升多年，全賴中國需求殷切；資源股一落千丈，很大程度亦拜中國經濟放緩所賜。從這個角度看，資源股的榮與辱，不外是神州盛衰的縮影。

在這個基礎上，證券研究公司Sanford C. Bernstein駐港高級分析師帕克（Michael Parker）提出一個觀點，也許有助大家於亂局中認清方向。

曾幾何時，「中國需要什麼，投資者便買什麼」（Buy whatever China needs），乃一個放諸四海而皆準的概念。不少分析雖推翻了經濟增長跟股市表現的直接關係，但這個概念着眼的並非內地以至本港上市中資股，而是能受惠於中國經濟和財富高速增長的西方企業。

那不僅是鐵礦石、能源甚至整個資源世界的「故事」；汽車、名牌時裝、珠寶首飾、手錶手袋，一切能得益於中國人富起來的板塊，無不破浪乘風。此等企業雖把目標對準神州，惟營運基地遠離中國，與中國並無關係；那等於買入其股票不必理會內地在企管/監管上的種種流弊，投資者既享西方水平的管治保障，又能在中國爆炸性財富增長中分一杯羹，無往而不利。

在帕克眼中，內地經濟放緩，最令人擔心的並非硬着陸以至金融危機，而是受惠於「中國故事」的板塊一個接一個地倒下，中國需求結合西方管理的投資方程式，非但不再萬試萬靈，甚至有永久消失之虞。

此君提及的「中國故事」受惠者，除了必和必拓、淡水河谷等資源巨擘，還有港人耳熟能詳的奢侈品企業，包括LVMH、Burberry、瑞士鐘錶商Swatch，以及寶馬、福士、戴姆勒等德國汽車製造商。

告別繁榮影響巨大

與資源相比，奢侈品和汽車製造業對中國市場的依賴也許沒有那麼深，但Buy whatever China needs這個概念，在廣東道聽不到廣東話、旅遊景點幾乎成為內地同胞「專用區」那些日子，在香港身上完全用得着。自由行大旺期間，零售、租賃、酒店餐飲等行業生意興隆股價走俏；近年自由行冷卻下來，相關環節即遍吹淡風，投資者不再熱中於這類股票。

澳門賭業盛極而衰、濠賭股風光不再，跟內地肅貪相關度或許較大，惟與香港的酒店、零售；歐美的奢侈品、汽車，以至澳洲巴西的資源巨企一樣，濠賭亦是得益於「中國故事」的主要板塊，內地告別繁榮，對行業經營者的衝擊非同小可。

有趣的是，帕克不以內地缺乏管理水平、競爭優勢以至股本回報足以媲美西方對手的企業為憂，他認為只要有適當的誘因，內地必會冒起一批經濟結構轉型的得益者，身處「正確」板塊的中國公司，不難以本土企業身份，自編自導自演「中國故事」。

無法看透的，反而是有形之手對公司股價的扭曲。根據彭博統計，自「國家隊」進場托市以來，市值3100億美元的中石油（00857）A股波動性激增，非但在全球10大企業中股價最「Chok」【圖】，與美國羅素2000小型股指數成分股相比，波動性亦「跑贏」當中95%股份。

基本因素從何說起

彭博世界指數市值最高100家企業中，波動性最大的五家公司，清一色來自中國，包括中人壽（02628）、中國銀行（03988）和中石化（00386）的A股。巨無霸尚且如此，其他股份還有什麼「基本因素」可言？

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