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2015年7月11日

林昱鈞 市場御言

risk off氣氛下 保留實力

中國A股市場大起大落,希臘債務甚至退歐危機等風險成為近期全球資產市場的焦點。在金融干預下,現代資產市場「risk on」及「risk off」模式轉換節奏加快,投資者需要學會如何在「risk off」氣氛下保留實力,以便在「risk on」的情況下把握投資機遇。

資產的價格驅動因素主要由兩方面構成:一方面是基於內在價值驅使長期價格走勢;另一方面在於需求和供應者之間的角力,使價格短期上下波動。

放眼長遠看成長周期

如果資產的內在價值處於一個健康成長的周期,無論途中遇上多少次「risk on」和「risk off」的格局轉換,都不會影響資產價格的表現。所以,投資者在作出任何投資決定前,都需要先了解資產所處於的周期。過去接近7年的美股牛市,與美國就業復甦經濟增長周期密切相關。

儘管歐洲央行一直延續買債計劃,但是當歐羅區通脹出現轉捩點開始增長的時候,德國等歐羅區國債偏離價值,出現獲利回吐潮亦不難預期。由於指標具有基數效應,這種經濟周期都能夠至少持續一年以上,一般兩至三個月的數據轉向才會考慮周期是否出現轉捩點。

供求周期亦對資產價格產生重要影響。以股票市場為例,央行的貨幣政策、居民資產配置比例,以及投資者風險偏好,都影響市場供應多少資金至股票市場。而新股發行數量、股東增發配股則代表股票市場的資金需求。

相對於資產的內在價值,供應和需求的周期相對較短,波動亦較大。如果投資者較為穩健,則不應放置過多資金於需求大於供給的資產。

不得不提流動性危機

過去3周內地中小企業股票「停牌潮」,以及瘋狂拋售,已經顯示流動性危機的巨大威脅。流動性危機來自流動性泛濫。在流動性泛濫的投資環境下,投資者預期各個貨幣當局不斷釋放流動性,驅使所有資產價格上升。由於各類資產價格已經高度相關,所以不能通過資產配置來分散組合風險。當需求未因政策回收流動性而萎縮的時候,資產價格出現急挫,短時間內缺乏對手,令資產組合價值大幅縮水。

不少投資者常常會陷入有關流動性危機的誤區。他們認為,市場規模大、交易量大,就代表市場具有充分流動性。

其實流動性應該是供應的安全性,所指的是要求能否得到滿足,就如下雨時所需的雨傘。當市場極端擁擠押注資產某一方的時候,可能就是這類資產面臨流動性危機的先兆之一。所以,投資者應該警示市場是否擁有充足的不同背景參與者,因為不同參與者(如零售和機構投資者)在流動性枯竭的時候會有不同的態度。

美國聯儲局是否加息、希臘是否脫歐,這些未來潛在結果是二元的(binary);而一旦出現負面結果,資產價格就會反映出「肥尾風險」(fat tail risk),投資者則需要面臨「risk on」及「risk off」的切換。堅持周期規律部署資產,以及警惕流動性風險,有助投資者理性面對risk off的投資格局。

作者為御峰理財研究部分析師

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