德祥地產大股東增持有道

前一陣子本人就德祥地產（00199）的股票價值寫過一篇文章，但未有詳細講及大股東陳國強博士增持股權的方法。《孫子兵法》有云：「上兵伐謀，其次伐交，其次伐兵，其下攻城。」大股東拿「大把大把」的鈔票在公開市場購入，是為「其下攻城」；陳國強增持的路數眾多，當然是「上兵伐謀」啦。

先看陳國強自2011年4月起至今的股權變化【表】。陳國強持股權益（包括衍生未行使權益）由約1.7765億股（佔公司已發行股份31.4%），增加至約4.3636億股（佔公司已發行股份54.6%），期間增持接近2.6億股，其中只有不到2500萬股是在公開市場購入，不到總數的10%！

第一式：增持CB 可攻可守

2011年中，德祥地產發行新可轉換債券（新CB）以供一筆約9億元的可轉債（舊CB）的持有人選擇以舊換新。新CB最後發行金額約6.2億元，換股價由每股8.904元大減至每股2.2元。

此筆新CB中，約2.7億元（佔新CB的四成多）由另一家香港上市公司錦興（00275）持有。錦興是陳國強系內公司，於2010年12月才轉讓予陳國強的多年戰友葉家海博士；半年後錦興便把這筆新CB轉讓予陳國強的私人公司。新CB進可攻（換股賺取股價增值），退可守（以收取年率3.25%利息及到期回籠本金），當然是比市場直接購入划算。

第二式：公司回購坐收漁人之利

2012年初德祥地產進行一大型回購要約，公開以每股2.6元回購最多2.9億股，約佔當時總發行股數46%，最後約有1.9692億股接受有關要約，公司總股數縮減約35%，至3.68億股。

陳國強第一式尚且需要花真金白銀購入新CB，第二式真箇是「坐看風雲」，不費一毛錢，其佔德祥地產的權益大大增加至85%（需留意滙報此權益比例的分子以有關人士持有的已發行股份數目及可轉債等衍生權益計算，而分母僅包括公司之已發行的股份數目，故並不完全反映可轉債換股後的權益比例）。

值得一提的是，此每股2.6元的回購要約中，僅0.6元為現金支付，其餘每股2元的部分僅以一年息6%的3年期債券支付。陳國強精打細算，亦可見一斑。

第三式：CB（利）息（股）息兼收

德祥地產的新CB有一項非常有趣的條款──換股價將跟隨公司派息以至股東權益而下調，新CB換股價因此由最初的每股2.2元，最後減至每股1.97元。陳國強亦因此多獲得約1200萬股。

反稀釋條款在可轉債非常普遍，但通常只針對如公司賤價發行新股等情況。新CB既有利息（每年3.25%，並在30個月到期時另有5%），又有股息（換取股數隨股息而上調），實在是大大優惠。陳國強作為新CB的主要持有人，也就大享其利了。

第四式：以股代息

此招式比較普遍，但所謂「橋唔怕舊，最緊要受」，「刁王」都唔係吓吓奇章，6000多萬股又袋袋平安。

德祥地產股價近日在4元附近關口爭持，澳門金峰．南岸第一期於最近開始交樓，再支持公司大派股息，過去12個月的股息率曾高達18%以上（目前約為13%）。金峰．南岸已交付面積僅佔項目總面積不到20%，粗略計算餘下樓面市值達每股6元。公司另外在中港兩地的地產及酒店項目約值每股5元；餘下資產則與負債金額相當。

德祥地產項目買賣的時機及定位皆非常準確，最近唯一敗筆是近年大事增持另一香港上市公司路易十三（00577）的股票，持股接近17%。路易十三的唯一項目是在澳門金峰．南岸旁興建的一個高端賭場項目，股價跟隨一眾濠賭股低迷；但此投資市值現僅約5億元，與公司約100億元資產相比，並不特別重要。

德祥地產現股價與公司每股約11元的資產比較，折讓大概三分之二，並且進入投資收成期，大派股息。難怪大股東扭盡六壬增持了。

筆者是證券投資持牌人。筆者及與筆者有關的戶口持有以上股份及相關衍生產品權益。

筆者曾寫過的漢能、丹楓、華南城等等都是個人資產管理過程和實戰的感想。對或錯，市場定；不是紙上談兵。