恒指跌回九七年港股點解咁慘情

港股繼續疲弱，恒生指數昨日一度急挫逾500點，險守萬六點大關，創2009年後新低，甚至逼近1997年回歸前水平。辛苦多年貌似得個桔，但是港股總市值在1997年僅約3.2萬億元，現時已經增至超過30萬億元，反映市場容量大幅膨脹，只不過成份股走勢欠佳。阿里（09988）、美團（03690）、小米（01810）等新晉重磅股皆在2020年染藍，當時正屬中國科網股高峰，帶動恒指「摸頂」。此外，在聯滙機制下，港股變相緊跟美元滙率定價，若奉行「阿Q精神」，從其他貨幣角度出發，恒指其實不算太「坎坷」。

恒指昨低開280點，跌幅逐步擴大至超過500點，最低見16010點，創2009年5月以來新低。年初至今，恒指累瀉逾30%；由2019年5月份3萬點高位計算，累積跌幅更達46%。

翻查資料，在1997年回歸前最後一個交易日（6月27日），恒指收報15196點；回歸後股市猛漲報喜，在同年8月7日攀升至16820點。換言之，恒指現已跌破回歸初期的水平，按目前趨勢，不少人擔心遲早會插穿港督收旗返英前水位，意味「辛辛苦苦廿五年，股市回到解放前」。

市值急增成份股「唔爭氣」

當然，有別於上證指數、美國Nasdaq等「大包圍」股市指數，恒指屬於精選成份型，在數以千計上市公司裏僅追蹤數十隻藍籌股價，兼且組合名單不時變動。因此，恒指走勢固然有其代表性，卻不能與港股整體表現等量齊觀。

若從融資功能角度看，於1997年底，聯交所有658家上市公司掛牌，總市值約3.2萬億元，當年大市日均成交額約155億元。相隔25年，上市公司總數已增至2585家，總市值達30萬億元，今年9月份日均成交額約929億元。由此觀之，港股總容量及成交規模在過去四分一世紀急劇膨脹，恒指卻似「春夢一場」原地踏步，主要反映數十隻成份股走勢「唔爭氣」。

事實上，恒生指數二十多年來經歷過3次重大改革。第一次是2006年，恒指公司把成份股數目由33隻擴大至50隻，並修改規則，容許在內地註冊的H股企業「染藍」，隨後建行（00939）、中鋁（02600）、騰訊（00700）等陸續晉身藍籌股，亦令恒指的中資股比重顯著提升。

第二次大改革在2019年，恒指公司再次修例，讓屬於「第二上市」身份或者採用「同股不同權」架構的企業加入成份股行列，今次受惠的包括阿里、美團、小米、京東（09618）、網易（09999）等中國科網巨擘，它們陸續於2020至2021年染藍。

第三次改革屬於現在進行式，恒指公司去年3月宣布，將把成份股數目分階段增加至100隻（現有73隻，預料年底前達80隻），並訂明本地「港資股」只會佔25%（25隻成份股），意味恒指的「港味」將進一步淡化。

科網股染藍變相「摸頂」

值得留意的是，阿里、美團、小米等在2020至2021年染藍之際，正值中國科網股高峰期，但是後來隨着內地「鐵拳監管」連番出擊，加上中美關係進一步緊張（還爆發中概股「除牌危機」），這批重磅科網股普遍自高位滾下，累瀉超過七成，導致恒指變相「摸頂」，屬該指數最近兩年走勢疲弱的主要原因之一。

此外，在中資股大舉加入之前，恒指傳統重磅股主要有滙控（00005）和一批地產股。不過，滙控自從2008年金融海嘯一役後元氣大傷，至今載浮載沉，近年還捲入中美矛盾，淪為磨心，難再扮演「大笨象」拉動恒指；地產股也在疫情下受壓，能保持股價「跌少啲」已屬萬幸，無力為大市添柴加薪。

與此同時，因聯繫滙率機制綁定港元與美元掛鈎，港股等於按美元滙率定價。例如2021年初至今，恒指累瀉約40%；但在同一時期，港元兌日圓升值多達43%，若有一個日本人在2021年初把一筆日圓兌換為港元再買入恒指基金，揸到今日，從日圓角度看其實並沒「輸」太多，而如果從英鎊、歐羅等其他外幣角度衡量恒指走勢，亦有類似的滙率波動因素。

當然，辯稱「用日圓計價，恒指跌幅不多」某程度上有點「阿Q精神」，畢竟與港元掛鈎的美元屬全球投資市場最主流儲備貨幣。即使同樣按美元計價，美國標普500指數自2021年初至今僅微跌1.6%（截至周三收市），明顯大幅優於恒指。

氣氛悲觀待中央提振

講到底，恒指近兩年插水式急挫，滙率升值充其量屬次要因素，最根本原因在於市場對大多數成份股前景看得極淡，投資氣氛非常悲觀。據港交所統計，截至昨日收市，港股平均市盈率僅約8.43倍，屬歷來罕見的低位，反映出投資者真的很「灰」。

內地企業現時佔恒指成份股接近七成權重，隨着藍籌股進一步擴容，這個數字只會愈來愈高，亦象徵港股市場與內地經濟更加緊密掛鈎，投資者倘繼續睇淡中國經濟，港股勢必難有運行。且看中共二十大閉幕後，內地當局有何招數刺激經濟及提振市場信心，順道打救洩氣的港股。

(編者按：高天佑著作《中產必須死》現已發售)

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