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2018年3月13日

高天佑 新聞點評

A股註冊制遙遙無期

今時今日很多事情都開倒車,連股市亦不例外。早於2012年中共十八大已講明要落實的A股IPO註冊制,現在看來在十九大結束(2022年)之前也未必能搞定。中證監副主席閻慶民於全國兩會期間坦言,要先解決「四個不」難題,才有條件推出註冊制,暗示短期內難望實現。觀乎近日台灣企業富士康極速打尖登陸A股,再加上滬深交易所明言要引入CDR,以及為「獨角獸」開設綠色通道,A股市場今後幾年將繼續處於「人治維穩市」mode,港交所(00388)亦須準備變招接戰。

市場仍充滿妖魔鬼怪

6年前,即2012年4月,中證監發布了《關於進一步深化新股發行體制改革的指導意見》,明確提出要加快落實IPO註冊制。翌年,十八大三中全會正式把IPO註冊制改革寫入黨中央文件,列為十八大任期內重點任務之一。之後幾乎每年都盛傳註冊制「狼來了」,但每次都射失臨門一腳。

最「近磅」是2015年,時任中證監主席肖鋼被視為市場改革派,他在當年年初強調「推進註冊制改革是2015年資本市場改革的頭等大事」;同年4月,《證券法修訂草案》正式提交全國人大常委會,訂明取消發審會制度,今後證券交易所只需審核申請上市公司註冊檔案的齊備性、一致性和可理解性,預料在年底之前落實。豈料該年6月A股上演「大時代」股災,註冊制改革被叫停。不過在同年11月,肖鋼仍只說是因應市場波動暫時延遲,並強調「全力以赴明年3月註冊制要有結果」。然而禍不單行,翌年年初A股又爆發「熔斷」股災,肖鋼隨即在2月黯然下台。

接替肖鋼出掌中證監的現任主席劉士余,採取相對務實態度,沒刻意立下軍令狀要在某年某月前完成註冊制,而是推行多項較小型動作,包括加快IPO審批步伐、簡化審批流程等,一度被視為暗度陳倉式試行「半註冊制」。不過今年初以來,情況又再丕變,IPO審批節奏顯著放緩,審核標準也大幅收緊,過會率由去年78%急跌至僅36%。據官方解釋,此舉是為了整治A股市場亂象,提升上市公司質素,打擊「扇貝失蹤」、「白酒蒸發」、「老闆走佬」等鬧劇。

富士康極速36天上A股

直到今年全國兩會期間,中證監副主席閻慶民接受《上海證券報》訪問,不諱言資本市場仍存在「不成熟的市場主體、不完善的監管制度、交易數據訊息不完善、市場體系不完善」等「四個不」難題,必須循序漸進改善,才有條件實現註冊制。被問及能否在2020年之前落實註冊制,閻慶民未有正面回應,僅稱在具備基礎和條件後就會推出。

事實上,各界對此不會太過驚訝,皆因IPO註冊制是一項市場化改革,讓所有公司只要符合明文基本要求便可申請上市,毋須再經過發審會的主觀審批,等於把生殺大權由官吏交到市場手中,理論上有利於資本市場運作效率。但根據財金高官們近來言行,他們很明顯認為內地資本市場仍充滿妖魔鬼怪,同時大眾投資者未夠成熟,所以當局必須牢牢把握並重新收緊審批大權,才可維持金融穩定及保障投資者;觀乎內地市場現況,此番判斷的確無可厚非。

港交所爭生意倍艱難

在收緊監管之餘,內地當局也很努力「開源」,包括在上周極速批准台資巨企富士康登陸A股。該公司由申請上市到獲批只花了36天,打破A股歷來紀錄,其他公司最快也要用上15個月,大部分要等三四年,最終也未必能過關(今年過會率僅36%,大批公司在臨門一腳前功盡棄)。畢竟富士康既為全球電子代工龍頭,又在內地僱用數以百萬工人,還具有兩岸關係統戰價值,難怪獲得監管當局大開綠燈。

另方面,在全國兩會期間,中證監和滬深交易所高層還明言要在今年內推出CDR(中國預託證券),吸引阿里巴巴、騰訊(00700)、小米等明星企業間接回歸A股,以及為獨角獸(例如大疆無人機、今日頭條、滴滴快的)開設「綠色通道」。劉士余指出,以往內地資本市場容量不足,一些新經濟企業選擇到境外上市,「國內沒有享受到它們增長的成果,是一個遺憾。進入新時代,這個遺憾就不能再發生了。」

綜上所述,A股市場在今後幾年仍將是「人治維穩市」,從好的角度看一切「穩」字為上,冀能避免大幅波動;然而股市理論上是自由市場,未必可讓官吏如臂使指從心所欲。無論如何,內地市場現今勝在有錢,監管當局和交易所擺明車馬要把優質企業留在境內;對於小米、螞蟻金服等擬上市企業來說,一來A股大開方便之門給予優待確實吸引,二來中央高官講明「不可再遺憾」,當今習朝盛世哪家企業夠膽唔畀面?由此看來,港交所現在爭取生意恐怕不會容易,總裁李小加要再發揮「橋王」本色諗計應變。

(英文版本由EJ Insight翻譯

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