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2015年1月6日

鄭宏泰、陸觀豪

離岸人幣基地 香港不二之選

時移世易,人民幣已非昔日吳下阿蒙。中國崛起,經濟騰飛,貨幣流通日廣,人民幣邁向國際化,港元的外滙兌換仲介功能式微,而離岸角色功能則日益吃重。2005年人民幣滙率改革後,市場即認定港元始終與其併軌,成為有實無名的「離岸自由人民幣」,自此備受升值壓力;2008年環球金融海嘯後,美元放寬銀根救市,游資泛濫,再三投機港元升值,殃及民生,香港金融當局卻束手無策。檢討港元滙率制度,實在刻不容緩,但政府卻好整以暇。

自開埠以來,香港與中國經濟唇齒相依,兩地貨幣如影隨形。任志剛與滙豐銀行先後提出的三個港元前途方案,實乃大同小異,其中以不變應萬變,維持掛鈎美元,以及擺脫聯繫滙率制度,改掛鈎貨幣籃,皆不可取,因為港元與人民幣滙率向來以固定為常態,但在這兩個方案之下,皆變成浮動滙率。

近年香港物價飛升,樓價狂飆,與人民幣和美元脫鈎後,兌港元不斷升值,帶動內地入口貨價上揚有關。據筆者早前分析,政府近年的紓困措施(如寬免差餉)其實是針對入口通脹對中下階層的影響。現實上,一國之內兩幣並存,並不罕見,但兌換率長期浮動,則絕無僅有。故此,只餘下改為掛鈎人民幣為可取之途,惟時機尚未完全成熟,因為錨貨幣仍有待完全自由兌換。

不過,據筆者早前推算,港元隔夜升值併軌,外滙基金外滙賬面損失等於盈餘滾存四分三之多,以2012年賬目計,達5110億元(見筆者《港元回歸併軌 考驗外滙基金應變能力》,刊2013年8月24日《信報》),理應及早綢繆。

不過,美元、人民幣、港元的貨幣「鐵三角」解體後,可自由兌換的港元,兌美元滙率竟連年較仍受管制的人民幣者為低,這是異常而非正常。一國兩幣,當人民幣撤銷管制後,市場預期港元升值併軌,乃撥亂反正。不過,人民幣現已較港元高約25%,若形勢突變,一夜之間併軌,震盪巨大,須未雨綢繆,按部就班。拙作《滙通天下》提出權宜之計,每工作日收窄滙價1點子的方案(第179頁),直至人民幣自由兌換。若人民幣每工作日少兌1點子,以現水平125及每年約250工作日計算,共需時10年;若港元每工作日多兌1點子,共需時8年,屆時人民幣早已完全自由兌換。而且,外滙基金所承擔的賬面損失,可攤長多年入賬,不會影響基金的元氣。

總結分析,港元自面世以來,已與中國貨幣難解難分,外滙角色亦隨着時代與客觀環境變遷。國家貨幣正邁向國際化、自由化之途,港元的未來也必然從「外滙」人民幣,轉變為「離岸」人民幣。故此,港元滙率制度也須改革以配合其角色的進化。不過,雙邊兌換率固定乃百多載常態,而近10年兌換率浮動則屬非常態,因而港元備受升值併軌壓力。所以任志剛與滙豐分別提出的三個方案中,只有改為掛鈎人民幣一法切合實際,符合各方利益,因為港元與人民幣可恢復固定兌換率,關係回復正常。當然,改革並非一蹴而就,未雨綢繆實刻不容緩。

最近人民銀行撤銷香港個人每天人民幣兌換額,出人意表,有人以為是配合「滬港通」,方便港人北上投資,其實只屬巧合,因為「滬港通」的貨幣兌換是以國內「在岸」人民幣交易,並非國外「離岸」人民幣。不過,此項寬免措施,實際減免每天與國內清算手續,是全面發展香港離岸人民幣市場的重要一步。離岸拆借息率不受國內政策影響,而是受國外市場供求左右。凝聚國外人民幣存款,亦催生多元債務資產,應付信貸融資需求,完善香港人民幣資金市場,一如倫敦歐洲美元市場;日後人民幣躍升國際結算儲備貨幣後,香港天時地利人和皆備,是其離岸基地的不二之選。

海納百川,有容乃大,離岸貨幣基地與離岸中心有別,是中心中的中心,地位更吃重。離岸中心是地域性,服務周邊地區,而基地是環球性,服務各地中心,所以可視為中心中的中心。眾所周知,倫敦的「歐洲美元市場」,是離岸美元的環球基地;新加坡的「亞洲美元市場」,則是離岸美元的地域中心而已。

邁向滬港台共通金融平台.之二

鄭宏泰博士為香港中文大學香港亞太研究所社會及政治發展研究中心聯席主任;陸觀豪為退休銀行家、香港中文大學香港亞太研究所名譽研究員。

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