2016年7月21日

公共投資重擔大旗紙上富貴禍福難料

受英國脫歐引發的不確定性影響，國際貨幣基金組織（IMF）周二把今明兩年全球經濟增長預測分別下調至百分之三點一和百分之三點四，俱較四月估算低零點一個百分點。

英國公投結束快滿一個月，金融市場非但沒有給脫歐「震散」，股債黃金反而各自各精采，風險資產與避險資產並駕齊驅。這個「難得一見」的景象，固然跟負利率促使資產出現「質變」有關（見七月十四日「社評」），而美國聯儲局的利率正常化政策未必能以正常步伐推展也是主因，加上前主席貝南奇於上周訪問日本期間，據報曾向安倍晉三首相和央行行長黑田東彥面授機宜，觸發日本以至其他發達國家出動「直升機灑錢」的憧憬，便令投資者更肆意「醉生夢死」。

央行印出來的鈔票直接進入政府庫房後如何分配，日本當局三緘其口；其他經濟體尤其以德國為首的歐羅區，會否/能否採取這種本質屬於「債務貨幣化」的手段，此刻言之尚早。然而，可以肯定的是，經合組織（OECD）、IMF、美國兩黨總統候選人，以至歐洲央行行長德拉吉，都曾在公開場合敦促政府透過財政措施刺激經濟，而增加公共投資是其中一個主要環節。

過去幾年，全球貨幣政策極度寬鬆，惟財政政策相對緊縮，歐羅區財困國固然在德國壓力下「勒緊褲頭」，英國公投脫歐後馬上讓出相位的卡梅倫，在位六年亦以緊縮財政（fiscal austerity）為經濟政策主調。

卡梅倫下台後，論者開始翻他的舊賬，把留歐派公投落敗直接歸因於緊縮政策。舉個例，支持脫歐的英民不滿歐盟移民佔用英國醫療設施，導致國家衞生系統（NHS）不勝負荷，增強了他們選擇脫歐的誘因。問題是，歐盟移民也向英國政府繳稅，讓當局有更多資源投放於NHS和其他公共服務。既然移民對英國公共財政有所貢獻，在留歐上押下所有政治籌碼的卡梅倫，何以任由脫歐派把公共衞生系統危機單方面歸咎於移民，置留歐陣營於不利？

原因很簡單，卡梅倫政府視削赤為頭等大事，並沒有把移民奉獻的稅收用於改善和擴充NHS和其他公共服務。「翻舊賬」者所言倘若屬實，卡梅倫在明知脫歐派指控流於片面下拒還移民一個公道，顯然是害怕本土出生人士把矛頭轉向緊縮政策，令當局陷入尷尬境地。

保守黨政府去舊迎新，首相文翠珊甫上場即明言，「前朝」力求於二○二○年令財政重現盈餘的目標不復存在，而緊縮政策第一把手、前財相歐思邦，在改組內閣後「冇得留低」，足見文翠珊雖強調繼續致力削赤和控制債務，但在財政領域踏上跟卡梅倫政府不一樣的路，從其公開言論和人事任命已可窺一斑。

不論是英國工黨黨魁郝爾彬倡議的「人民量寬」（QE for the people）、盛傳貝南奇向日本政府出謀獻策的「直升機灑錢」，抑或美國民主黨總統候選人希拉莉與其共和黨對手特朗普異口同聲推動的基建大計，英、美、日刺激經濟都離不開天文數字公共投資。理論上，此法較貨幣政策更利於創造就業和促進消費，但人口結構、內部需求、儲蓄習性因國而異，日本過去二十餘年多番嘗試利用大興土木「鋪橋搭路」振興經濟，結果只製造了數之不盡的「大白象」，刺激需求效用不彰。

英美和經貝南奇「點化」的日本，在政府開支重擔大旗下能否脫胎換骨重拾增長、債務貨幣化最終會否弊大於利，一切要待政策落實後方有眉目。然而，走在經濟前頭的股市，對此風早已作出反應。年初以來，從事物料供應、器材生產、建築活動等直接受惠於基建概念的美國企業，股價表現優異，整體回報數倍於標普五百指數。說到「乘數效應」，實體經濟哪能追得上股市？濫發鈔票禍福難料，但投資者眼下的「紙上富貴」，卻是萬分實在的。