IMF在資本管制上仍未跟上時勢

雖然國際貨幣基金組織（IMF）執行董事會，上月批准的管理跨境資金流動政策修訂框架，擴大了各國限制資本流入的應用場景，卻也不幸地過度束縛了它們的手腳，且未能考慮到組織提供的建議，究竟能否適應無數現實情況。因此儘管反覆無常的資本流動已經對許多新興和發展中經濟體構成了持續挑戰，新框架卻只會減少各國實現其社會目標的選項，並可能最終導致全球經濟變得更加不穩定。

之前那個2012年獲批的國際貨幣基金組織框架——被稱為「機構觀點」（Institutional View）——認為只有當一個國家處於危機時，控制資本外流才具有合法性，而對資本流入的管制也只應在國家經歷外國資金激增時，作為最後手段使用。這個機構觀點其實是一個政治妥協，反映一些贊成資本流動完全自由化的基金組織成員（包括一些大股東），與那些希望基金組織出手採取政策緩解波動的國家（涵蓋許多新興和發展中經濟體）之間，深刻的分歧。

一些國家反對機構觀點，並不是因為不同意它，而是覺得它「超出範圍」。它們擔心，基金組織正在超越其章程（協定條款）規定的職權範圍，該章程在資本控制政策方面，給予了各國相當大的自由度，同時容許未來的國際貨幣基金組織董事會突然改變政策方向，並試圖限制各國的行動範圍。

國際貨幣基金組織的職責是，防止各國政策產生負面國際溢出效應。基金組織的創辦人凱恩斯（John Maynard Keynes）和懷特（Henry Dexter White），對競爭性貨幣貶值的影響深感憂慮，因此在基金組織多項條款中，強化了反對「以鄰為壑」政策的規則。而我們最近也見證某一國家的金融問題，蔓延到他國時可能發生的狀況——正如全球金融危機期間那樣。

當年制定國際貨幣基金組織協定條款的時候，大多數國家——包括當今這些發達經濟體——都在廣泛實施資本控制，因此這些條款並未賦予基金組織推動資本市場自由化的權力。此外最後一次延長條款的嘗試——基金組織1997年香港年會——踩在了一個最糟糕的時點上：當時剛好爆發了由大量資本外流引發的亞洲金融危機。

一般來說，那些貨幣未被低估的小國既不產生負外部性，也不會實施以鄰為壑的政策。因此它們採取的資本管制，通常不會與基金組織的職權範圍發生衝突。

許多發達和新興市場經濟體會，限制外國購買房地產以確保本國中產階級能負擔購買房子，這些限制就不屬於國際貨幣基金組織的職權範圍，尤其是在這些措施不會導致滙率大幅貶值，或催生重大跨境金融溢出效應的情況下。然而國際貨幣基金組織最近卻敦促澳洲，重新考慮對流入該國塔斯曼尼亞州（只有54.1萬人口）的房地產資金，徵收小額稅金的措施（儘管該措施不可能具有宏觀經濟意義）——這只是眾多例子中比較明顯的一個。這類建議，以及涉及加拿大和新加坡等不同國家的相關立場，都破壞了國際貨幣基金組織「監督」（監測）行為的可信度。

國際貨幣基金組織的修訂框架明智地允許，各國在某些情況下提前對資金流入採取措施。基金組織已經認識到，待金融失衡達到臨界點時才採取行動是不明智的。這一本質上針對預先宏觀審慎監管的基本原理，既適用於因國外熱錢產生的失衡，也適用於國內過度借貸引發的失衡。

那麼在外流這一側呢？鑑於美國聯邦儲備委員會當前正在提高利率，這個問題對許多新興市場來說至關重要，然而基金組織的新框架卻奇怪地回避了這一點。

經濟學家普遍會對資金流出管制持懷疑態度，因為他們擔心這種政策會無可避免地等同於部分徵收。但這其實與政策設計以及遊戲規則是否明確並提前告知有關，例如事先推出一些對短期資本外流（但不包括長期資本流動）徵稅的政策，並在危機發生時實施更廣泛管制的做法，其實可以最終鞏固宏觀經濟穩定，並因此吸引更多外國投資。而評估是否需要外流管制、如何改進其設計，以及它們在國內可能發揮的作用，則是基金組織工作的一部分。

傳統智慧也在經濟理論的進步下不斷演變，而這也清楚展現了在某些情況下實施資本控制的謹慎性特質。1990年代末（基金組織倡議全面資本賬自由化）的禁忌，與2012年（贊同在資本激增時實施流入管制）和2022年（贊同預先流入管制）的禁忌，是有所不同的。

而就連基金組織都明白，或許資本外流管制，作為其對阿根廷前總統馬克利（Mauricio Macri）執政期間貸款的一部分措施是可取的。如果沒有這項管制，那就等同於基金組織放任國際投資者將他們的資金撤出該國，只留下阿根廷背負440億美元債務且毫無建樹。在阿根廷面臨的這種情況下，基金組織應考慮的不僅是允許對資本外流進行管制，而是要切實堅定地管制。

國際貨幣基金組織的協定條款，正確地給予了成員國政府實施資本管制的廣泛自由，只要這些政策不會以鄰為壑地損害其他國家便可。富國已經充分地利用了這種靈活性。而國際貨幣基金組織能做的莫過於繼續秉承其創辦人的精神。