美國不那麼大型的通脹

美國存在通貨膨脹問題，這一點已無縣念，只是目前尚不清楚這個問題有多嚴重，以及將持續多長時間。

警惕的觀察家們紛紛指出了當前與1970年代的相似之處，當時各類大宗商品價格都出現飆升，美國聯儲局的應對落後於形勢，通脹預期也變得飄忽不定。消費者、生產者和勞動者都預計物價將繼續同步甚至加速上漲。為此家庭調整了自身支出，工會提高了工資要求，企業也提高了價格，最終引發了通脹的螺旋式上升。

相比之下當前的通脹預期仍然被牢牢錨定着。密歇根州消費者調查顯示，受訪者預計今年通脹率會接近5%，並在隨後4年間回落至略高於2%的水平。隱含在5年期通脹指數型國債價格中的通脹率，也顯示了基本相同的情況：未來5年的平均通脹率為2.8%。按此我們可以推斷，在2022年5%的預期基礎上，2023至2026年的預期通脹率會低於這個5年平均水平。換言之，就是還沒出現船拖錨走的跡象。

當然事情不是一成不變的。問題在於無論通脹預期目前有多穩定，在未來能否保持同樣良好的錨定，還是會像1970年代那樣變得隨波逐流。

回答這個問題需要確認那些引發1970年代「大通脹」的條件，是否真的已被丟進歷史的垃圾桶了。重要的是，當消費者價格通脹率在1973年達到6%時，消費者、生產者和勞動者完全有理由認定，這一比率將延續至隨後幾年。他們這種通脹持續的想法是合理的，因為完全沒有證據顯示聯儲局會出手抑制它。

當時的聯儲局，或者至少是那些負責制定其政策的人，甚至沒有一個能描述央行政策和通脹之間關係的模型。在1950年代和1960年代初，最接近於一個政策錨的東西是布雷頓森林國際貨幣體系。在布雷頓森林體系下，美國將美元與黃金掛鈎（一盎斯黃金價值35美元），外國央行和政府可以按需要將手中的美元兌換回黃金。

但過度通脹和寬鬆央行政策可能會危及這一承諾。如果美國的利率太低，資本就會逃離該國，進而流失黃金，然後聯儲局就會被迫提高利率作應對。如果支出過於強勁，進口將激增，黃金將再次流失，而聯儲局將不得不控制需求。聯儲局當時的目標不是通脹，也不是盡量減少失業，而是保護美國的黃金儲備，並維護美元與布雷頓森林體系的聯繫。

人們通常把大通脹歸咎於1971至1973年布雷頓森林體系的瓦解。但事實上布雷頓森林體系早就名存實亡了，通脹在1960年代後半期已經開始加速。美國推出了一些政策，如對美國的外國金融投資徵收利息平等稅，從而放鬆了通脹和黃金流失之間的關聯。財政部堅持其管理外滙市場的責任，這樣聯儲局就能將黃金流失和美元疲軟的責任推給前者。結果美國的通脹率在1970年——也就是布雷頓森林體系崩潰之前——就已經接近6%了。

倘若聯儲局當時能有一個能將貨幣政策與通脹聯繫的連貫性理論，那麼布雷頓森林體系的消亡就不會有什麼影響，但隨後出現的卻是聯儲局主席伯恩斯（Arthur Burns）所謂貨幣政策無足輕重的觀點。他認為，通脹是由工會過高工資要求、大企業漲價、糧食收穫減少、高油價和過度的政府開支造成的，而其繼任者米勒（G. William Miller）缺乏伯恩斯的學術資歷，自然也不願意質疑這位傑出前任的觀點。沃爾克（Paul Volcker）最終會對此發表自己的意見，但得待至他在1979年成為聯儲局主席之後了。

而當前的情況則大不相同。聯儲局官員明白貨幣政策和通脹（除了最特殊的情況之外）是相互交織的。他們有一個連貫的政策框架，並致力於實現一個平均通脹目標。金融市場參與者和調查對象都非常相信他們。

儘管如此，聯儲局眼前的路也並不平坦。加息會攪亂金融市場，引發資本外流和新興經濟體債務困難——這都是應對落後於形勢的後果。但是與1970年代相比，聯儲局已經通曉其中的利害關係。自知落後的它正一門心思想要迎頭趕上。