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2019年11月20日

周慧萍 智識選股

申洲受惠運動風 逆勢擴產添優勢

受全球經濟放緩及美國對中國紡織品徵收關稅影響,今年首10個月內地紡織品及服裝出口呈現雙降現象,出口總額2248.2億美元,按年下跌2.6%;當中紡織紗線、織物及製品出口金額993.1億美元,微升0.4%,增速較去年同期減慢9.5個百分點;服裝出口金額1255億美元,減少4.8%,輸美涉稅產品出口增速下滑對整體出口形成一定負累,出口總額2248.2億美元,下跌2.6%【圖1】。

出口內需雙雙減弱:

除國際市場需求下降外,內銷同樣呈現放緩趨勢,首9個月服裝鞋帽及針紡製品零售總額約9479.4億元(人民幣.下同),按年僅增3.3%;其中服裝類零售額6828.4億元,上升3%,惟幅度較去年同期分別下降5.6個和6.7個百分點,在出口與內需雙雙減弱的情況下,內地紡織業整體業績也錄得一定程度的倒退。

近年內地紡織服裝製造業因成本不斷上漲,優勢逐漸減弱,客戶訂單逐步向東南亞地區轉移,為可持續發展及提升競爭力,部分廠商已相繼在周邊成本較低的東南亞國家設廠,以享受當地較低的人工及土地成本,以及出口至歐盟及美國等地的稅務優惠,藉此減低關稅的影響。

擁四大國際品牌客戶

受益於外資的投入,以越南、孟加拉及柬埔寨為代表的東南亞國家紡織服裝出口份額迅速提升,促使該些地區的紡織服裝業規模持續增長。然而,由於該些地區在產業配套、產品創新、生產效率、行業人才、基礎設施等方面的構建尚未完善,對中國出口紡織品的依存度仍維持較高水平,所以暫無法替代中國在產業上的總體優勢。

面對當前複雜多變的貿易環境,以及持續上揚的製造成本,對於一些具實力和規模的內地紡企,通過海外投資與兼併實現產業鏈的延伸,並利用「一帶一路」發展,與沿線國家的紡織服裝產業鏈形成良好的互補作用,將可進一步做大做強。申洲國際(02313)便是其中一間成功例子。

申洲主要以代工(OEM)方式為客戶製造針織服裝,產品包括運動服、休閒服、內衣及其他針織品,產品銷往歐美、日本和其他海外市場,也有在內地銷售。四大主要客戶包括國際知名品牌Nike、UNIQLO、adidas及Puma等。

2019年上半年,申洲整體收入102.8億元,按年升12.2%【圖2】,主要是重要客戶訂單需求繼續保持理想增長,以及海外廠房產能規模和生產效率進一步提升,期內銷量和平均售價分別上升11%和3%;四大主要客戶銷售佔比達83.2%。

運動產品需求升利銷售:

運動類產品繼續是公司銷售主要來源,實現收入73.7億元(佔整體71.7%),按年上升18.6%,增速較去年同期上調6個百分點,收入比重進一步提高,並首次超越七成份額;增長主要來自於內地和美國市場運動服裝需求上升。

受惠於全球運動風熱潮和龍頭品牌效應不斷增強,Nike、adidas及Puma訂單增幅達20%、14%和34.1%。公司將繼續配合主要客戶的發展步伐,逐步提高品質及生產效率,以滿足客戶的需求。

休閒類產品收入23.7億元(佔整體23.1%),按年增長9.7%,增速較去年同期提高4.7個百分點,主要是日本市場採購需求增加。內衣類產品收入4.6億元(佔整體4.5%),倒退35.8%,是日本市場採購需求減少所致;其他針織品收入7816.5萬元(佔整體0.8%),上揚19.3%。

內地成重要單一市場:

內地、美國及其他亞州市場銷售都實現雙位數增長,收入分別為32.2億(增23.1%)、15.3億(升19.3%)和22.3億元(多12.7%),合共佔整體67.9%,中國市場繼續成為收入最大來源地,增長主要來自運動服訂單增加。日本市場也見恢復,收入15.5億元(佔整體15.1%),上升8.6%;歐洲市場銷售則表現疲弱,錄得收入17.4億元(佔整體17%),下跌5.8%,主要是運動服採購需求下降。

零售業務虧損增成負累

零售業務表現繼續欠理想,虧損進一步擴大至8294萬元,公司為了更專注發展製造業務,於期內快速收縮零售業務,對整體業績帶來一定負面影響。

產能瓶頸逐步紓緩:

上半年位於越南的新成衣廠房已初步建成,並開始逐步擴大員工規模,另一座adidas專用的製衣工廠亦於10月中正式動工,預期2021年開始逐步投產。另外,於柬埔寨的新成衣工廠上半年亦正式開工建設,最快在2020年上半年投產。

至於內地擴產方面,申洲已開始擴充上游面料工序產能,逐步減少向越南廠房進口面料,以實現國內外生產基地的面料和成衣產能各自配套。該公司加快擴張步伐,預計是為抓緊2020東京奧運會及2022北京冬季奧運會即將到來的機遇。

成本控制得宜現金流強勁:

2019年上半年,申洲整體毛利率為30.9%,按年減少1.4個百分點,降幅主要是因零售業務去庫存而進行的折價銷售,加上原材料成本上升,三項主要費用率合計10.4%,與去年同期基本持平【圖3】;邊際利潤率23.5%,回落0.3個百分點。實現盈利24.2億元,多賺10.9%;若剔除零售業務產生的虧損,盈利上漲13.3%;經營活動產生的淨現金為22.6億元,增加35.1%。

技術分析:申洲仍受制於成交量密集區頂,EJFQ勢頭能量負面,表現稍遜恒指,處整固階段,只要不失守逾兩年上升趨勢線支持,預料後市有機會突破水平阻力【圖4】。

估值分析:巿盈率5年中位數為17.9倍,參考EJFQ.com FA+資料,申洲預測市盈率22.6倍,較中位數水平高1.2個標準差,估值偏貴【圖5】。

總括而言,申洲作為內地最大的縱向一體化針織製造商,伴隨着主要客戶的發展步伐及受惠於運動產品的需求及訂單增加,公司繼續在國內外擴充產能,將有助提高銷售及盈利能力,同時減低中美貿易戰對公司帶來的負面影響。完善的產能布局得以令申洲的業績並未受到行業下行的負面影響,基本面仍然正面,可候機吸納。

信報投資研究部

 

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