比特幣去年大幅飆升，年終高位近2萬美元，但踏入新一年，價格則大幅下挫，一度跌破8000美元。日前又重上1萬美元水平，如此暴升暴跌，不僅予人虛擬貨幣市場充滿投機之弊，而且令金融監管機構猛下重藥進行監管。繼英美等國家禁止信用卡購買比特幣後，中國亦加強對虛擬貨幣市場的監管力度。
香港證監會亦表明，如果ICO數碼貨幣涉及「證券」性質或集體投資計劃（Collective Investment Scheme ．CIS），證監會將按現行監管手段作出處理。當下，證監會亦已要求多家虛擬貨幣交易所將屬於證券的虛擬貨幣下架。可見虛擬貨幣交易和ICO活動，正面臨新一輪凌厲監管。
不宜採霹靂手段
無可否認，過去幾個月，比特幣和以太幣等虛擬貨幣升幅巨大。但作為一個新興商品，這些創新產品顯然不能光以市場定價來作為是否值得發展成為新項目的衡量準則，因為市場定價很大程度受市場背後的價格操縱者所影響；在成交量並非巨大的情況下，少量交易也足以大大影響價格。
面對虛擬貨幣市場的巨大波動性和濃烈投機性買賣，政府作出監管無疑是合理的，不過，也不宜用「打擊」或「取締」心態，作為應對新生事物挑戰的監管反應。因為「霹靂手段」很有可能把剛萌芽發育的創新意念和意欲扼殺，對社會發展未必是好事。
細看政府目前的一些監管措施，如要求虛擬貨幣市場做到顧客認證、可以追溯到資金的流向等，的確有其合理性，這些措施相信也有助虛擬貨幣市場循健康的方向發展，排除那些濃烈的投機性買賣，以及不法分子輕易透過虛擬貨幣市場平台「洗黑錢」。然而，強制要求ICO虛擬貨幣下架，是否一個適當的監管手段，值得商榷。
適切的監管有助新生事物健康地發展，但過度監管便有可能把創新意念和意欲扼殺於萌芽之中，令那些真正利用虛擬貨幣發展創新科技，以配合商業應用的公司的生存空間大為萎縮。筆者接觸到不少科技創新公司，都對本身的行業有創新性發展想法。事實上，在身份認證、船運追蹤、物流協調等領域，區塊鏈（Blockchain）技術的商業應用價值，提升行業經營效率，已初步受到普遍確認。
把區塊鏈技術應用到貨櫃航運業有一個很好的說明例子。一直以來，在貨櫃運輸業，客戶向航運公司預訂一個貨櫃運貨，並沒有訂金之設。然而，無論是因為生產延誤或其他什麼原因，當貨櫃貨輪需要啟航了，但預訂了的貨櫃卻沒有裝貨，因船泊期限已到，結果貨櫃輪只能帶着多個「空櫃」啟航，對航運公司經營造成巨大損失。因此，航運公司傾向「超賣」，從而令到貨主亦面對無航位可用的風險。如何能有效解決這個行業經營固陋？
科大兩位畢業生創辦的300Cubits公司，便提出一個嶄新方案，他們在以太坊上推出名為TEU的虛擬加密貨幣，作公開發行，並保留部分TEU供業界免費應用，以TEU代幣作為貨運流程的訂金。如果客戶無法如期交付貨櫃到碼頭，則把「TEU訂金」沒收；若如期交付貨櫃到碼頭但沒有航位，則客戶亦可沒收航運公司的「TEU訂金」，交易雙方所定的「智能合約」自動操作，毋須文書往還，透過這個加密虛擬貨幣平台，落實一個創新性解決方案，使交易雙方都有積極性和利益誘因去完成交易，減少航運業的寶貴資源浪費，其效果也對實體經濟有所貢獻。由此可見，ICO是解決業界固弊的其中一個有效方案。
誠然，如果行業有一個大團體或寡頭經營，解決問題的方法可與上述方案有別，也毋須去發行本身的虛擬貨幣。但如果市場上眾多分散的小戶，它們不想所經營的市場受到大集團壟斷，而自行發展一套並行的系統，大家相互協調，使營運更有效率，透過新創意去推動行業發展，很大程度上是加強了業界的市場競爭，有利經濟進一步發展。
扼創意得不償失
到目前一刻，公眾或監管機構對ICO活動有所懷疑也很合理，但也應該給予那些具創新意念進行商業活動的公司，有實踐創新抱負的機會和空間。
可以看到，目前各國政府的確不斷加強對ICO和比特幣的監管，筆者認為，「打擊」比特幣與監管ICO應該是兩回事，不可混為一談。比特幣的背後，嚴格來說，其實沒有什麼概念。不同以太幣，以太坊背後還有一個「智能合約」的宏大構想，如果比特幣遭取締，充其量市場上沒有了一種虛擬貨幣而已。但ICO背後的新商業應用構想，如果「無疾而終」，無疑對行業的創新發展造成一定代價。這也是為什麼筆者認為，虛擬貨幣平台在目前這個初始發展階段──有很多發展的可能性，在監管上必須十分審慎，避免把當中具創新性構想扼殺於萌芽階段之中。
事實上，政府對虛擬貨幣的監管並非針對這些真正想協助業界發展的ICO公司，也不是針對區塊鏈技術。最近，香港證監會聲言，會加強對ICO的監管。記得去年9月，證監會發表了「有關首次代幣發行的聲明」，指出ICO公開發行或銷售的數碼代幣，若屬於《證券及期貨條例》所界定的「證券」，需要受到證券法例的規管。
按照證監會的這份聲明指引，若ICO所發行的數碼代幣，其持有人獲賦予股東權利，如有權收取股息、在公司清盤時，有權參與剩餘資產的分配，則視之為「證券」；若數碼代幣發行人於指定日期或贖回時，向代幣持有人償還投資本金和支付利息，則視為「債權證」；若發售代幣所得的收益，是由ICO計劃營辦者作集體管理，並投資於不同項目，藉此讓代幣持有人可參與分享有關項目所提供的回報，則數碼代幣便被視為「集體投資計劃」的權益，需要受到《證券及期貨條例》監管。對於這些被界定為「證券」的ICO虛擬貨幣，當局對此作出監管，的確很合理。
但是，無論是證監會或金管局，在發出這類監管聲明中，所指的監管範圍還是不夠清晰，有灰色地帶，對真正有意利用ICO虛擬貨幣平台，來對行業發展進行創新性「優化」的活動，無法確定是否沒有跌入「禁區」。如果監管機構對監管範圍有一個更清晰的闡釋和角度，相信有助發行ICO的公司可定出具體的發展路徑。
警惕一刀切
最後值得一提，區塊鏈技術一直予人的印象，是可以據此節省交易費用，因為交易可以跳過中間人，買賣雙方直接交收，節省了結算系統的成本。但雖則是「點對點」交易，但區塊鏈有其容量限制，像比特幣和以太幣，都無可避免因容量的限制而造成「交易擠塞」，成為日後增加交易費用的「溫床」。因為當交易出現擠塞緩慢，要及早完成，便可能要對交易付出「佣金」，以作為盡快驅動完成交易的誘因和激勵。到底區塊鏈技術是否真的能夠節約交易費用，目前來說，仍只是一個願景。
由此可見，區塊鏈技術，包括在虛擬貨幣平台的商業應用，還是在初始發展階段。在新生事物發展初階，監管不宜急不及待，以雷厲手段加以遏制甚至取締，應以政策耐心和全面的監管考慮，容忍其以多樣性萌芽茁長，繼之去其蕪、存其菁，所謂「戒急用忍」，過度懷疑和過急遏制，難免把潛在多樣性生機扼殺，更要高度警惕監管政策「一刀切」帶來的長遠損害。
本文由科大商學院傳訊部筆錄，許佳龍教授口述及整理定稿
作者為科大資訊、商業統計及營運管理學系講座教授
