美國藥廠輝瑞（Pfizer）與德國生物科技公司BioNTech合作研發的新冠肺炎疫苗取得突破性進展，抗疫成效率達90%。消息即時令市場亢奮，不少投資者認為經濟終見曙光，遂加快通貨再膨脹（reflation）的交易。一眾舊經濟周期股久旱逢甘露，例如石油和金融相關股份均顯著反彈；反觀一直是疫情爆發後領頭羊的新經濟和科技股卻遭拋售，板塊輪動味道十分濃烈。問題是，環球經濟是否已走出疫情的陰霾，重踏復甦之路？新經濟股在板塊輪動下的弱勢又會持續多久呢？
輝瑞疫苗的進展，確實是紓緩疫情的好消息，但問題是否就此解決，經濟將展現V形反彈？看來沒有想像中簡單，要完全控制疫情進一步爆發，還存在甚多不確定性和挑戰，包括以下4項：
一、疫苗成效率達九成，惟輝瑞沒有提供具體數據，效能是否只是防止已注射疫苗者免受感染，抑或還包括有效防止接種者不會傳染病毒予其他人，若只是前者，疫苗效力便大打折扣。
二、臨床結果與實際使用的效能往往有差異，亦很可能出現難以預知的潛在副作用，令初期接種人士數目未達預期（持觀望態度），削弱控制疫情擴散的效用。
三、目前輝瑞和另外數種開發中的疫苗，需要保存在零下70、80度（一般疫苗只需零下15至50度），這無疑加大運送和儲存疫苗的難度，尤其一些醫療設施較落後的國家或地區，這顯然令疫苗分配容易引發樽頸問題。
四、縱使疫苗有效，要成功控制病毒擴散，全球必須有一定人口（critical mass）接種。可是，除前述的儲存、分配和觀望延遲接種問題外，藥廠產量也是另一關鍵。根據摩根大通統計各大藥廠網頁資料，預計各藥廠明年疫苗總產量將可達88億至97億劑【表】，看似足夠地球村所有人口接種，但實質情況卻非如此，因為這是假設所有藥廠疫苗有效之餘，且不少疫苗是需要短時間內（3至4周內）接種第二劑才有效，令疫苗數量不足應付。
V形復甦難實現
換言之，即使疫苗短期內面世，肺疫或許還要一兩年甚至更長時間後才受控，對環球經濟帶來間斷的困擾不言而喻。當然，因為疫苗面世關係，經濟下行壓力或許不像今年般那樣嚴峻。
由此可見，縱使藥廠成功研發疫苗，並讓足夠數量的人順利接種，進而令新冠疫情逐步受控或消失，相信當中所牽涉時間將較一般人預期為長。換個角度看，新冠疫情相信最少在未來一年裏，不時於個別國家或地區爆發，情況猶如近日歐洲和美國新增確診數字明顯攀升一樣【圖1】，令經濟V形復甦的普遍預期難以實現。
環球經濟要完全走出疫情的陰霾，重返疫潮前經濟活動的水平，看來還是言之尚早。
事實上，從市場價格行為，可見投資者迄今並未因為疫苗面世而對疫情放下戒心。
今年初肺疫大爆發，標普500指數和納指恐慌指數（即VIX和VXN）由低位急速彈升，很快便攀越去年徘徊區頂部（約為25%水平），最高曾見逾80%的歷史高位，反映當時市場對疫情衝擊何等恐慌。不過，隨着各國政府或央行施行大規模救市方案，紓緩流動性緊絀狀況，恐慌指數亦徐徐向下。
然而，今年5月後，兩恐慌指數往往挫至25%水平，相當於去年徘徊區頂部附近位置，便拒絕進一步回落【圖2】，這反映市場形成一個疫情風險溢價（risk premium），在憂慮消除之前，VIX和VXN難以降至去年底部（約12%至15%）。
從另一個角度看，若然VIX和VXN尚未確認跌穿約25%，並回到去年徘徊區底部的位置，意味投資者仍未完全消除對疫情的憂慮。
科技股跑贏不易逆轉
話雖如此，疫苗成效率高的利好消息已令投資者變得亢奮，近日炒作經濟復甦概念，加快通貨再膨脹交易，即資金追逐大落後的金融和石油等舊經濟股，拋售科技等新經濟股，出現明顯板塊輪動情況，因前者估值相對後者便宜得多，預期這板塊輪動的變陣還會持續多一段時間。
然而，「新舊輪動」可持續多久呢？科技股會否從此一蹶不振？回望中小型股指數羅素2000（成份包括不少舊經濟股）與納指100的「股指比率」走勢，自2009年至今一直反覆下滑，於2017年後更受制於下降趨勢線，反映逾10年來科技股持續是美股的領頭羊，表現遠遠跑贏傳統中小型舊經濟股，相信這一大趨勢不會出現逆轉。
不過，今年初受疫情的衝擊，「股指比率」跌勢明顯加劇，並且遠遠偏離下降趨勢線，目前經濟下行壓力因為疫苗消息得到紓緩，比率預料可望回到接近0.17水平，相當於趨勢線阻力位【圖3】。換言之，讀者可從「股指比率」掌握目前板塊輪動交易還會持續多久。
總括來說，近日受到疫苗效能高的消息帶動，港股造好，並且引發新舊經濟股份輪動；然而，疫情對環球經濟帶來的下行壓力不會迅即消失，與肺疫共存或持續多一段頗長時間。無論如何，由於舊經濟股已跌至異常低殘，加上估值相對便宜，預料目前板塊輪動的情況仍會持續，直至「股指比率」逼近0.17的重要阻力位置為止。
信報投資分析研究部
