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2014年12月30日

戴兆 公司透視

入股綠城中國 中交集團未買貴貨

綠城中國(03900)主要股東出售股權予融創(01918)一事,拖延7個月之久,終於告吹,但5日後綠城主要股東即與大國企中交集團訂立有條件出售協議,短期內有此變化,反映綠城主要股東早已與中交集團洽談售股,只是等待融創終止協議後才作公布。

業務不同難有協同效應

這宗涉及60億元,成為綠城大股東(與九倉(00004)所持股權24.288%相同)的交易,是由綠城主席宋衛平及若干股東出售,融創已付全部款項,亦已派銷售隊伍進駐綠城售樓,可見融創的誠意,而最終未能成交,初說是中證監認為雙方是一項行動人士,並未授出獲免全面收購,如須全面收購,融創的收購總代價將達250億元之譜,足以左右融創的決定。

另一說法是綠城主席對融創派駐的銷售隊伍並無好感,因而產生悔意,不論如何,融創終止收購已是事實,買家地位隨即由中交集團所取代,而中交集團主業為基建工程,雖參與土地開發,但涉及房地產業務不多,綠城主席認為引入中交集團為新股東,不等同綠城房產商的地位,長遠提供協同效應,此說未明所指,兩者業務不同,何來協同效應;而招攬中交集團為主要股東是賣方的特別契機。至於籌集資金,只是賣家的事,與綠城無關。

協議包括多項先決條件,包括與融創終止協議已退還款項50%,相關出售股份押記已解除及新股份押記予中交集團已生效,中交集團將付訂金25億元,此款項只限用於應付融創的應付款,不作其他用途,為終止融創收購,據報綠城主席已退還大部分款項予融創,餘數應於2月12日前退還約27億元,中交集團的支付訂金25億元相信是配合綠城主席的財務需要(最新消息,綠城已全數支付款項予融創)。

中交集團於支付訂金後,仍待其他先決條件完成,主要包括國資委及相關部門審批,以及中證監會並無要求強制收購等,其他還有綠城調整董事會,中交集團將提名兩人為執行董事,佔其中一半,包括一名聯席主席,亦提名一名董事為投資委員會成員,也委任三人為綠城房地產(為綠城主要全資公司)董事佔其一半,中交集團提名一人為綠城房地產財務負責人,並完成相關登記。此等先決條件應於協議後6個月內達成,文件未計最後交易日,但指明中交集團可單方面終止協議。

中交建股價無端受拖累

中交集團收購綠城價為11.46元,與融創收購價相同,此項交易是中交建(01800)控股股東為買家,與中交建無關,而公布當日,中交建突然急跌10.8%,市場的反應,是憂心日後中交集團將該批綠城注入,當日基建股均跌,而中交建跌幅特大,該交易仍未完成,已憂心該批綠城股份的去向,過於敏感。

綠城6月底每股賬面淨值12.92元,成交價11.46元,相當於中交集團以折讓11.3%購買,至於綠城股價只是6.34元,則中交集團以市價溢價80%以上收購,似乎中交集團買貴貨,實則不然。房產股的價值不應以市價計,融創也是房產股,對綠城價值瞭如指掌,中交集團雖非地產專業,相信亦對綠城的價值盡作研究,涉及逾60億元的投資,不會貿然出價,畢竟仍須國資委審批。

收購較估值有折讓

綠城上半年土地可供建成出售面積2649萬平方米,據報每方米平均地價成本3256元,賬項顯示,可發展物業、發展中物業及已完工可出售物業為669億元人民幣,這是賬面成本值,未作重估。假設重估增值50%,綠城每股估值是32元,則中交集團是以估值折讓64%收購,假設重估增值30%,綠城每股估值為24.5元,收購仍較估值折讓53%,這是假設,只供參考,旨在顯示其價值之高,中交集團並非買貴貨。即使日後注入中交建,相信亦不會造成拖累;6月底綠城的淨借貸權益比率僅78%,並非太差,如能改善,當更理想。

房產股業績頗不穩定,九倉當年入股,是看好其資產值,相信中交集團亦持相同觀點,九倉任投資委員會主席,中交集團亦參與並控制財務,九倉與中交集團持相當股權,為兩大股東,相信綠城經營仍是原班人馬,而九倉及中交集團將提供意見,特別是股權經過變動後,兩大股東對綠城的財務將較看緊,不宜過於看淡,如為此而看淡中交建,似無理由,昨天已明顯反彈了。

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