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2014年12月13日

林昱鈞 市場御言

央媽大媽激戰 無非控制槓桿

過去一周,內地股票市場大幅上落,周二上證綜指一度突破3000點大關,可是全周計倒跌5.43%,原因在於人民銀行突襲企業債質押資格,打擊這輪升勢最大的催化劑槓桿產品,令市場出現流動性恐慌。與以往中小型股存量資金輪動升勢不同,這波藍籌升浪的主力軍是以內地大媽為代表,從銀行的理財產品轉至股市的增量資金。因此,當天的波動顯示,大媽和央媽存在矛盾,而矛盾的分歧在於對槓桿產品的使用上。

雖然「滬港通」已經開通了近一個月,香港投資者仍缺乏途徑了解內地金融產品。不過,槓桿這一個詞對香港投資者並不陌生,不少投資者也涉及過股指期貨、窩輪等衍生產品。而在內地加槓桿產品則從專業投資者高端的金融產品,逐漸演變為普通市民可以涉及的產品。

槓桿產品並不新鮮

過去,內地一直存在股指期貨、質押式回購等加槓桿產品。不過,這些產品市場使用度不高,原因在於股指期貨需要最少50萬元人民幣的資金,而質押式回購更是大致需要100萬至200萬元人民幣的入門門檻。所以,資金門檻令散戶投資者一直不能接觸到這些產品。

近年來,融資融券、傘型信託及分級基金令投資者擁有更多加槓桿的投資選擇。融資融券實質上是一信用貸款的形式將資金借給投資者炒股,券商將按日收取借款利率,大致在8%至9%之間。由於目前融資融券的門檻僅需10萬元人民幣左右,令不少大媽投資者擁有了參與槓桿盛宴的機會。

傘型信託則是信託產品按收益獲取方式分為固定收益產品和浮動收益產品的集合。由於傘型信託的資金可以再通過融資融券進行加槓桿,所以這類產品具有多次疊加槓桿的特徵。

另一方面,傘型信託門檻同樣需要300萬至500萬元人民幣,但是不少發行商通過拆細,令散戶投資者亦可參與其中。

分級基金的原理與傘型信託較為類似,但是由於這類產品固定收益份額收益較低,所以加槓桿成本較前兩者低1%至2%。

在實體經濟去槓桿的時候,金融部門加槓桿是維持經濟動力的解決方案之一,也是新世紀美國經濟高速發展的歷史教訓。

當時,美國積極推出按揭抵押債券,令不少投資者有能力加槓桿進入樓市,從而刺激經濟走出互聯網泡沫危機。而對於投資者而言,交易槓桿是追求投資最佳組合過程必不可少的工具。風險偏好可以通過加大槓桿,在高風險下獲取高收益。而風險厭惡者可以縮小交易槓桿,在低風險下獲取穩健收益。但是,內地散戶投資者過分依賴加大槓桿的羊群效應,令央媽出現了矛盾的角色。

人行一方面希望金融部門能夠降低融資成本,另一方面也承擔了保護投資者,特別是散戶投資者的角色。矛盾的角色令人行的政策未必能夠保持一致,也令市場出現大幅波動的機會有所增加。

總括來講,央媽並非要與大媽一戰,而是希望大媽在槓桿投資下保持理性。因此,在2015年,央行將延續略微寬鬆的貨幣政策,以降低企業融資成本為首要目標。

本周,內地公布了11月消費物價指數為上升1.4%,低於市場預期,也令人行有繼續下調利率的空間。另一方面,我們也期待央行會通過降低存款準備金率,提高銀行的貨幣乘數,為企業提供資金。

御峰理財研究部分析師

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