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2014年8月11日

溫天納 納論神州

內地物價續下調 投資市場存隱憂

內地物價升勢看似整體下滑,投資者該如何部署?目前內地通脹壓力輕微,但若經濟增長動力出現放緩,通縮風險不容忽視。針對內地最新宏觀形勢,筆者將以投資銀行的角度,在今天上午九點半接受中央電視台《首席看市》專訪,進行深入探討。

國家統計局在8月9日公布了7月份部分宏觀數據,全國居民消費價格總水平與去年同比上漲2.3%,原則上與投資界早前的預期並無太大的分歧。若作環比,7月份全國居民消費價格總水平上漲0.1%。其中,城市上漲0.1%,農村持平;食品價格下降0.1%,非食品價格上漲0.1%;消費品價格下降0.1%,服務價格上漲0.5%。

觀察另外一組工業數據,7月份全國工業生產者出廠價格同比下降0.9%,環比則下降0.1%。工業生產者購進價格同比下降1.1%,環比則持平。針對內地工業領域,投資界看法頗為分歧,反映出大家對內地工業前景有不同的觀點,這也是值得擔憂的地方。

經濟底部整固 有限度復蘇

最新公布的數據對未來也有一些啓示,經歷了上半年的經濟弱勢,估計內地經濟在第三季度能平穩運行,不過,基礎是否鞏固,大家並無一致的看法,這也是第三季度值得關注的問題。非常明顯,在投資、工業、消費領域,看似發展依然在底部整固當中,只能作有限度的復蘇。

鑒於內地經濟前景依然在底部徘徊,經濟雖未能明顯反彈,但估計至少能平穩發展。因此,筆者估計內地的貨幣及流動性難以出現重大改變,中國人民銀行的「閘門」並無開啟,內地貨幣供應M2早前看似增長過快,短時間內,貨幣供應增長速度甚至有可能會略有回落。市場較難看到中國人民銀行再以貨幣總量放量的方式來實現穩增長。

至於中國人民銀行會否全面下調存款準備金率,筆者認為還是需要觀察多項經濟數據的表現,特別是內地資產流動情況。由於目前內地資金成本不高,估計未來兩季度的貨幣政策將不會改變。不過,若內地經濟真的出現困難,最終還是需要依靠中國人民銀行的政策。然而,觀察近期中國人民銀行的態度,未來減息的可能,實際上大於調低存款準備金率。

的確,內地實體經濟目前信貸需求疲弱,內銀因回避風險,「惜貸」情況非常嚴重,導致投放不足的情況。若真實需求疲弱,也將影響到信貸額度的使用。若缺乏實體經濟的支撐,宏觀數據儘管能改善,但微觀形勢也將如照妖鏡般反照實際的情況。

細看目前內地的數據,我們就會發現宏觀與微觀數據之間存在矛盾,而在其他範疇,數據同樣存在不協調的地方。這些矛盾警惕了市場對內地經濟前景的看法,提醒大家不能過分樂觀。因此,中央政府穩增長的政策尚未去到撤出的地步。

舉個例子,在宏觀層面,內地固定資產完成額同比與環比均上升、公共財政支出和地方政府支出也是同步上升、工業增加值同比和環比上升、社會融資規模上升。可是,當我們觀察微觀層面,大家會發現工業原料乙二醇價格指數不斷下挫、環渤海動力煤綜合平均價格指數同樣是回落、石腦油價格、鋼材綜合指數和水泥價格指數跌勢未止。實體經濟有可能沒有想像般理想,疲軟的需求影響到內生的增長動力,令人擔憂使目前內地經濟是否真的企穩,會否再度面臨回落的實況。

產能過剩帶來負面影響

觀察前瞻性的採購經理數據,內地企業生產經營活動雖漸趨活躍,大企業明顯受惠,而小企業也有所改善。可是,內地存在不少產能過剩的行業,他們的行為對未來價格因素有可能會帶來若干負面的影響。儘管近期內地發電量、商品房成交以及貨運價格均有改善,但早前7月份宏觀數據曾出現放緩的迹象,而滙豐PMI終值也較預覽值來得差,這也反映了中國宏觀經濟依然面臨壓力。

在內地持續微刺激政策的帶動下,投資增長速度正緩慢回升,在受影響板塊當中,出口和基建投資增長有機會加快,不過,房地產投資將持續放緩。此外,早前政治局會議強調加快推進改革,政策也將傾斜較長遠的發展,或將帶來短期的陣痛。

目前,政策趨勢強調的是穩定,在穩增長的步伐中,是要防止經濟下滑,即是政策對經濟進行「托底」,而不是要盲目刺激經濟上揚,因此政策絕非要「拉高」增長率。也就是說,不能夠重新投放在過往的粗放型刺激政策上。

非常明顯,日後無論是調控或放鬆,政策均存在一定的針對性,以定向思維為主,而不會一刀切放任地提出刺激。

估計內地的央企以及國企等主體,將有機會加快進行改革向前邁進,特別是具備戰略價值的壟斷性央企,如石油化工、電力電網、鐵路以及電訊等等,改革定將率先試行。投資是穩增長的重要關鍵,在結構性改革的進行中,若干範疇兼備了短線和長線發展的作用,在主幹政策上,一些定向領域,如鐵路、城市基礎設施、重大水利工程等建設,加快棚戶區改造、新型城鎮化建設,將能發揮更大的穩定作用,在穩增長的同時,同步優化未來的經濟結構,對投資市場有一定的啟示。

藍籌板塊下調空間不大

對市場而言,經濟穩定是市場改善的基礎。中國經濟發展錯綜複雜,短期而言,投資市場甚至有可能會出現回調,但在滬港通預期和經濟最終回穩的前提下,估計藍籌板塊的下調空間最終也是有限的。

作者為資深投資銀行家

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