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2013年12月18日

筆銘 筆聞集

渣打早供股 免夜長夢多

渣打集團(2888)於12月4日發表公告,今年的收入只是與去年持平,而其股價在12月5日下跌5%。其後,英國報紙《The Independent》於12月7日引述消息人士指出,渣打集團擬供股集資,但計劃暫時只是在董事之間私人討論,尚未正式納入董事局議程。受連串的壞消息影響,渣打的股價已經返回今年6月底時的低位。

高盛認為市場過於悲觀,指渣打集團現時的估值意味其印度、南韓、中東及南亞業務的價值等於零。渣打在2013年6月時的核心一級資本比率為11.4%,表面上看似毋須供股。不過,渣打如果以Basel III的框架計算,該比率便大概低100點子,即約為10.3%。渣打現時的壞賬撥備率為56%,以目前的經濟環境而言未必足夠。如果渣打將撥備率提升至80%,資本比率便會再下調約45點子,即約為9.85%。渣打業務將近一半都在新興市場(印尼和印度佔收入的12%),她們的經濟狀況在聯儲局開始收水之時實在難以估計。如果筆者是渣打的行政總裁,一定會先將資本比率提升至11%,即供股35億美元(現時市值的7%)才會覺得安穩。

CEO獲認購期權多過主席

在正常情況下,渣打每年的盈利扣除股息有約30億美元,但再計及RWA的增長,資本比率每年只可改善40至50點子左右。原理上,渣打可以不供股,用未來兩年慢慢將資本比率提升。渣打亦可以削減股息,用少於兩年將比率提升至11%。如果不趁現在市況尚可時融資,一旦陷入危機時才供股必然會倍加吃力,因此筆者個人認為渣打理應盡快供股,以免夜長夢多。較為耐人尋味的是,《The Independent》的報道指主席John Peace贊成供股,但行政總裁Peter Sands卻反對。筆者翻看年報,發現行政總裁獲得的認購期權和股份遠較主席高,所以前者不贊成供股可以理解。

渣打2013年的預測市盈率為10倍,較歐洲銀行的11倍略有折讓。歐洲經濟自金融海嘯後起碼已經迷失了好幾年,銀行在損益表內的貸款損失撥備應該較為真實。相比之下,渣打目前的損失撥備偏低。如果渣打將損失撥備上調至2009年的水平,明年盈利便會下調15至20%,即市盈率上升至12倍。渣打股價由12月4日至13日下跌9%,部分壞消息已經反映在股價之上。

倘供股 股價跌一成可買入

渣打在過去10年的收入平均每年增長15%,但在最近4年的年均增長經已放緩至8%。一般而言,銀行的貸款如果增長得太急,質素可能會出現問題。在經歷多年的增長後,再加上經濟不景,渣打有必要花一兩年時間回一回氣,以確保資產負債表健康。渣打業務近一半都在新興市場,長遠增長肯定不會是零。若果渣打真的宣布供股,股價可能再調整一成,屆時便是買入的好機會。

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