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2012年10月24日

畢老林 投資者日記

滙率操控?

畢者推介

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‧對於坊間傳聞政府有意推出按揭稅打壓樓市,部分論者認為此舉副作用太大,更會干預自由市場。但筆銘卻認為得了癌症又別無良策之下,既然化療能直搗問題根源,即使副作用甚大也得咬緊牙關。詳見B9 頁「筆聞集」。

10月23日,周二。美國大選最後一場辯論,於本港時間重陽節早上進行,當了四年總統的奧巴馬,在外交議題上果如駕輕車而行熟路,全程佔盡優勢,清風送爽帶返終點。CBS公布的即時民調結果顯示,認為奧巴馬整體表現壓倒羅姆尼的受訪者多達53%,拋離認為羅姆尼勝出的23%,對比強烈。

橋不怕舊最緊要受

然而,同一調查「對中國關係」一節,奧羅二人得分相若,可見奧巴馬在中國議題上未能憑藉經驗大佔便宜。《金融時報》專欄作家Geoff Dyer幽了羅姆尼一默,指這位共和黨挑戰者在回答問題時,終於明白自己在說什麼,以此彰顯羅姆尼在中國議題上並非照本宣科按稿背誦。這當然是嘲諷而非讚譽,惟亦足以證明競選期間拿中國當箭靶,將同一訊息重複無數遍,在美國仍是討歡心爭選票非常受用的一招。

羅姆尼州過州拉票以至在第二、三場辯論中不斷重複的訊息是:一旦當選,上任首天便會把中國列作滙率操控國。說一套做一套,政客無不優而為之,過得了海就是神仙,羅姆尼當真如願以償入主白宮,上任首天馬上安排訪華行程,可能性恐怕遠高於兌現競選承諾,把中國列作滙率操控國。然而,橋不怕舊,最緊要受,羅姆尼一再將此訊息掛在唇邊,而他於二、三兩場辯論中圍繞人民幣問題跟白宮現主舌劍唇槍,並未因奧巴馬以彼之矛攻彼之盾,拿羅姆尼創辦的私募基金貝恩資本(Bain Capital)不乏對華投資全力反擊而失分,中美關係反而有助填補他在外交事務上的一片空白。此刻正值熱錢回流中港、人民幣滙價重踏升軌,政經因素皆令人民幣再度成為熱話,滙率操控雖屬中美沒完沒了的「口水戰」,但在此敏感時刻仍然值得一談。

討論這個問題,必須以數據為後盾、事實為依歸。假設羅姆尼或其他指控中國操控滙率的政客要求的是人民幣升值,以抵銷中國因滙率偏低而取得的貿易優勢,那麼中國是否「冥頑不靈」,應從幣值變化與貿易平衡兩方面判斷。自2005年7月北京啟動滙改以來,人民幣兌美元滙價升逾二成半(美元兌人民幣由滙改前的8.2765跌至周二收市的6.2480)。人民幣升值幅度和速度雖未必能令美國滿意,金融海嘯後且一度「重掛」美元,惟過去幾年穩步向上拾級而上的態勢有目共睹,此節並不存在爭議餘地。

大賊是賊毛賊也是賊

滙率對改善貿易失衡效用雖言人人殊,但人民幣是政治多於經濟議題,要政客不能借滙率大做文章,中國的經常賬項必須「配合」。滙改啟動首兩年,由於中國經常賬盈餘佔GDP比率仍在擴大,北京的批評者依然振振有詞。然而,內地經常賬盈餘佔GDP比率已於2007年在10.7%水平見頂,今年估計只有2%左右。換句話說,貨幣升值、貿易不再佔有明顯優勢,美國對中國的要求,北京基本上都能滿足。不錯,縮減的雖是經常賬盈餘相對中國整體經濟的比率,並非盈餘的絕對值,這中間難免受到內地GDP增長步伐牽引;此外,經常賬着眼的是整體數字,跟中國對美雙邊貿易狀況未必完全一致。可是,上述方向性轉變,已足以令在人民幣爭議上鍥而不捨的政客詞窮。應該說,在2000、04甚至08年美國大選,數據對中國皆不特別有利。然而,2012年總統候選人再拿滙率操控問題痛斥中國損人利己,便難逃無理取鬧之嫌。

假使批評中國操控滙率者所指的是,北京透過干預阻止市場力量對人民幣滙價發揮應有作用,那麼世上操控滙率的國家豈止中國?基於買入美元沽出本國貨幣阻其升值會導致外滙儲備增加,故「操控」程度多深多大,從外滙儲備佔GDP比率的高低和變化足見一端。美國彼得森國際經濟研究所的統計顯示,中國外滙儲備佔GDP比率去年為45%,較香港勁敵新加坡的93%、亞洲新興國家泰國的49%為低,而跟發達國瑞士的44%相差無幾【表】。當然,以中國經濟規模之大,同一比率涉及的實際儲備金額可以相差甚遠,惟從表內錄得經常賬盈餘國家過去十年的外滙儲備變化可見,阻止市場力量對滙率發揮應有作用,藉此保持出口競爭力的行為十分普遍。大賊是賊,毛賊也是賊,美國不應以經濟規模和重要性作為「滙率操控國」的定性基準。

值得注意的是,在表內出現的國家,皆為北京於國際市場的貿易對手。在人民幣滙改啟動前,這些國家的市場干預旨在力拒本國貨幣兌美元升值。由於人民幣在2007年7月前一直緊盯美元,故表內貨幣期間兌美元不升值,已等同於兌人民幣保持穩定,令相關國家的產品相對中國貨競爭力不致受損。然而,一個有趣現象是,彼得森國際經濟研究所的數據顯示,自2010年6月人民幣重啟一度因海嘯中斷的滙改以來,亞洲區內十種貨幣有七種緊貼人民幣走勢多於美元,只有實行貨幣發行局制度的香港及區內兩個小國越南和蒙古的貨幣追隨美元程度高於人民幣。

亞幣人民走勢相近

在老畢看來,這意味中國的亞洲貿易對手不介意讓本國貨幣跟隨人民幣兌美元升值,只須滙率上升速度不比人民幣兌美元急,亞洲國家不會尋求在人民幣升值中佔北京的便宜。這也許反映中國市場對亞太區製成品以至資源出口國的重要性與日俱增,而直接以人民幣作為進出口結算貨幣的貿易比重亦在逐步提升,周邊國家維持本國貨幣兌人民幣穩定,比透過增強貨幣競爭力獲取對華貿易優勢更符合其經濟利益。

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