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2022年5月24日

習廣思 信筆攻略

高息債跌勢慘烈 美經濟前景嚴峻

周一港股未能延續上周五的強勢,市場對中國經濟的憂慮,蓋過了減息等提振經濟的利好憧憬。不止內地經濟現況唔樂觀,美國經濟亦變得更為黯淡無光,當地的債市、股市、消費信心等指標都在反映經濟衰退預期,如此情況下,風險資產仍然處於較危險境地。

在經濟前景極度不明朗之下,近期美股已經接二連三地出現單日3%至5%的巨大波幅,而且往往在尾市一小時內出現轉向,然後又在翌日行相反方向。美國商品及期貨交易委員會數據顯示,美國、歐洲、日本以至新興市場的期貨交易量都高於平均水平,投機持倉量遠遠高於過去幾年的平均數,但卻不是單邊買升或買跌,投機持倉方向幾乎每星期都有所不同。

市況日升日跌 易炒錯邊

這代表了市場情緒非常唔穩定,而搵快錢資金卻大規模進出,令市場波幅急劇增加。這樣的市場環境,傳統互惠基金會認為這是不適合投資的日子,因風險溢價實在太高,多建議客戶增加現金。對沖基金炒波幅亦唔容易,日升日跌的市況,隨時賭錯邊輸得更多。

風險資產近期跌勢的確唔尋常,個別加密貨幣價值「清零」有本身原因,暫且不說,美國科技股跌入熊市只是其中一個現象,睇埋美國高息債的跌勢,便知經濟前景不妙。

彭博企業高息債總回報指數【圖1】,自去年底以來已下挫11%,當中在過去一個月跌了3.8%之多,對該指數而言是災難級跌幅。一些高息債基金、高收入基金,今年來起碼下挫一成以上,部分股債混合高收入基金,跌幅達兩成幾。

有別於對利率敏感的國債,高息債在加息周期不一定下跌,由於有特別高的息率作為保護傘,加息同時經濟前景樂觀,高息債一般是有較高抗跌能力。事實上,用得高息發債的企業,本身財務結構以及現金流都有一定風險,當遇上經濟衰退,經營能力受損,財務風險增加,違約風險就會在債價上反映。

反映美國投資級別(investment grade)企業債市場的風險溢價指標【圖2】,正指向危險水平,該指標近期溢價已攀至149基點,而在過去10年,此一溢價很少升越150基點,除了2016年油價大跌,以及新冠肺炎爆發後的短時間內出現過。本周此溢價很有可能升穿150基點,屆時或觸發更多財資基金經理拋售企業債。

在更高風險的垃圾債市場,該溢價更已升至1000基點,意味着高負債企業財務風險,以及經濟前景都相當惡劣。

企業債表現,與基金公司的睇法相距甚遠。聯博去年底的評論認為,美國宣布加息,以及通脹隱憂浮現,或令投資者降低投資債券的意願。然而,聯博相信大可不必過分擔心,尤其是投資高收益債,因為這類債券經常在加息環境下有良好表現。

投資債市勿聚焦短期波動

聯博指出,利率在過去幾十年處於低位,在2008年全球金融海嘯之後,已發展經濟體都沒有通脹問題。投資者對於這樣的大環境已司空見慣,因此對於聯儲局緊縮政策,以及出現通貨再膨脹所作出的反應,並非意外之舉。

債券孳息即使走高,大多會自行修正,形成息率愈高、最終報酬愈高的情況。這是因為隨着債券到期日臨近,它們的價格也會逐漸回到票面價值水平。這表示不隨着市場起舞的投資者,很快能夠從到期、發債企業提前贖回或是競價買回的債券拿回本金,並連同票息收入重新投資。

聯博又認為,高收益債的沽壓通常維持不久。回顧過去20年,高收益債券即使面臨市場最深的跌幅,約下挫超過5%時,都能在不到一年的時間內,反彈回原有水平。

展望未來,債市仍有可能呈現波動局面,但投資者若能長線思考,把投資期拉長數年,則可望受惠於加息環境,毋須過度聚焦短期波動。

睇番今年以來高息債的表現,相信一眾基金經理亦會覺得係意料之外。當反映長期利率前景的美國10年期國債息反覆跌向2.8厘【圖3】,以及高息債風險的溢價持續提升,相信市場正在醞釀一個更差的經濟前景。這對於估值仍然離地的科技板塊,麻煩就更加大。

美國總統拜登剛於訪問日本時表示,考慮削減對中國商品的關稅。他又認為,目前美國經濟水深火熱,但衰退卻非不可避免。受以上言論刺激,人民幣滙率應聲反彈。

中美息差闊 人幣恐乏力彈

人民幣此次回升,應屬於直線市場反應,後續的回彈力成疑,主要原因是中美息差持續擴大。在上周五中國調低5年期LPR利率之後,彭博對經濟學家的調查預計,中國在6月及7月都會再減息,而且存款準備金率也將再下調。

人行貨幣政策的進一步放鬆,應是上海封城前市場預計之外,當時經濟學者估計再減息空間不大。上海封城後,外資投行紛紛調低中國第二季GDP預測,其中瑞銀預估增長將跌破2%,渣打銀行甚至預期僅剩0.3%增長,原先的預測是增加3.5%。

未來風險資產價格表現,很視乎經濟增長,按目前市場預測,滯脹是基本情景,如通脹回落,加息幅度受到限制還好一點,若通脹持續高企,股債大跌市可能仲要捱多幾個月。

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