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2022年4月19日

畢老林 投資者日記

闖日賺價殺滙 股神你係得嘅

4月18日,周一。股神畢非德今年8月便屆92歲,何時交棒,外界一直熱切關注。畢翁近日接受美國金融周刊《巴隆氏》(Barron's)專訪,強調身體狀況再好不過,無意卸任巴郡行政總裁。被問到繼任人問題時,股神一面暗示屬意號稱「刁王」的非保險業務副主席埃布爾(Greg Abel),一面聲稱後者還未熱夠身,自己只好辛苦些「加班」。言談間盡顯幽默,還向埃布爾傳達了弦外之音,提醒這位熱門接班人好自為之,切勿「坐定粒六」。

愈老愈精明

畢非德老而彌堅有目共睹,惟強如股神也得承認歲月催人,難像昔日般快速閱讀,記憶力亦大不如前,可見但凡是人,終歸無法與自然定律抗衡。年紀大機器壞乃眾生宿命,惟說到拿手好戲投資,畢翁非但沒有因年事日高而荒腔走板,從一件事更足以證明,股神愈老愈精明。

巴郡坐擁逾千億美元現金,可是畢非德近年在美國鮮有大動作,否則近期掃入老牌電腦商惠普及西方石油股票也不會如此「震撼」。相比之下,巴郡進軍海外不乏神來之筆,最矚目的要數2020年8月斥資約60億美元買入日本五大商社(伊藤忠、丸紅、三菱商事、三井物產及住友商事),各持股5%,最多可增至9.9%。商社就是貿易行,在資源稀缺的日本,世世代代肩負起與外界互通有無的重任,舉足輕重不言而喻。

「五大」歷史可追溯至十九世紀,老舊之餘,股神還在新冠肺疫肆虐初期出手,時值石油和其他原材料供求亂成一團,日本商社首當其衝,許多人對巴郡捨近圖遠重倉押注大惑不解。事隔不到兩年,證諸「五大」業績和股價表現,那些曾經質疑股神闖日的人,恐怕不得不寫個服字。

巴郡入股至今,五大商社投資回報介乎六成多至一倍半,不僅如此,股神旗艦近年多次發行日圓債券,撇開借日圓買日股的槓桿效應不談,作為負債方,除了享受超低利率外,還可從日圓貶值中大蒙其利,連滙差都殺埋。

這令在下想到投資外國股市一個不容忽視的因素:滙率。復活節前,老畢寫了〈避險王出現「質變」 日圓恐惡性貶值〉一文,主要論點是日圓貶值對出口的提振效用,已彌補不了資源價格上漲造成的資金外流,經常賬赤字一旦長期化,加上日本無法放棄寬鬆貨幣政策,日圓陷入惡性貶值不足為奇。

滙率是一柄雙刃劍,不同市場對幣值強弱的反應可以南轅北轍。以資源大國巴西為例,當地股市基準Bovespa指數受惠商品牛市,年初至今以本幣雷亞爾計算升近11%,跑贏大部份市場,惟以美元計漲逾三成,額外20個百分點回報全拜雷亞爾幣值強勁所賜。

在國際貨幣基金組織(IMF)跟進的38種全球貨幣中,雷亞爾年初以來兌美元表現首屈一指;換句話說,今年押注巴西股滙雙贏,當中滙比股賺得更多。然而,資金一旦大舉撤離,巴西這類新興市場往往潰不成軍,隨時反過來股滙雙輸。

歷史看股滙

日本情況剛好相反,股市與滙率存在明顯的逆向關係,不同時段相關性強弱雖有別,但基本趨勢離不開圓弱股強、圓強股弱。這種「慣性」有多可靠,不妨從日股與圓滙近十年來的關聯度中尋找答案。

最鮮明的日子,莫過於前首相安倍晉三2012年底上場後的兩三年,日圓貶值救出口撐經濟、貨幣政策超寬鬆谷物價,成為「安倍經濟學」的核心套路。證諸日經平均指數,圓弱股強猶如「條件反射」,迷失三十年的日股終於迎來一波強勁升浪。

從2012年下半年到2015年6月,日圓由78兌每美元狂貶至125.86水平,日經指數期內從9159點漲至20407點,翻足一番有餘,日股確實風光了好一陣子。圓滙見底後轉強,一度漲至104,日經指數果然逆向而走,回落至萬五點水平。

從2016年到新冠疫潮爆發前,日圓上不破110、下不穿120,區間爭持無勢可見,日經則在萬七至二萬四範圍內上落,算得上穩中偏好,卻無復安倍執政初期日圓單邊貶值時那股氣勢。再看最近兩年,日股於2020年3月與環球股市一起觸底反彈,去年9月突破三萬點創三十年新高,雖說全球股市齊升,惟日圓幣值期內從103貶至114,圓弱股強格局基本未變。

貶值難救日

日圓今年有加速貶值之勢,近日且跌穿2015年6月125.86低位,但日經指數年初以來跌逾6%,勉強跑贏港股(恒指)甚至美股(標指),但若論股滙逆向關係,往日「慣性」彷彿不復存在。圓弱股強是否失效言之尚早,值得注意的反而是,資金十年前湧進日股,大前提乃「安倍經濟學」救得了國家,日圓急速貶值被視為毫不含糊的利好因素。

反觀今天,圓滙跌跌不休,令本已飽受資源漲價之苦的企業和民眾百上加斤,對經常賬回復平衡恐也弊多於利,意味日圓劇貶不再符合日本經濟的最佳利益。面對這種結構轉變,投資者看到的若是決策層束手無策,股市便有可能作出消極反應,驅使日圓日股打破常規同步走低。

不過,若基於某些理由堅持看好日股,就得注意賺價蝕滙的風險。安倍主政初期外資所以押重注,一則相信股票所賺足以抵消滙兌損失有餘,二則機構投資者對沖有法,既享受圓貶股漲的好處,回報亦不虞受滙兌因素拖累「水瓜打狗」。這個賺價不蝕滙的概念,造就設有貨幣對沖功能、面向散戶的美國上市ETF WisdomTree Japan Hedged Equity Fund(紐交所代號DXJ)紅極一時,成為當年如假包換的吸金王。

對沖免蝕章

放諸今日,該基金年初以來微升0.6%,明顯勝過跌逾6%的日經指數。作為對比,追蹤MSCI日本指數的ETF iShares MSCI Japan Index Fund(紐交所代號EWJ),同期跌近13%,大幅跑輸日經指數。顯而易見,三者回報所以有此差異,關鍵是DXJ的對沖機制把日圓滙價跌幅hedge away;而不作對沖、以美元報價的EWJ則「硬食」滙兌虧損,因此較以本幣(日圓)計價的日經指數多蝕一倍。然而,若只是貨幣對沖發揮效用,DXJ表現應與日經相若,即仍然錄得負回報。實情卻是,該ETF升幅雖不足1%,但總算錄得正回報,在「中和」滙兌因素後跑贏大市,揀股應記一功。

老畢好奇心起,查看了DXJ的銷售章程,發現此基金在安倍晉三上台前主力投資日本高息股,2012年才改變策略,重點篩選最能受惠於日圓疲弱的出口型企業,再按股息率高低釐定權重。這是否說明,日圓貶值今時今日對東瀛經濟也許害多於利,惟個別外向型企業仍能享受圓弱賦予它們的競爭力優勢?有興趣投資日股的讀者,不妨沿此路進多加思考。

 

(編者按:畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售)

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