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2021年9月3日

John Mauldin 前沿思考

債務纏身 金融完美風暴逼近美國

美國常遭颶風蹂躪,儘管天文科技能預測風向、風速及風力,但天氣恍如物理學家布坎南(Mark Buchanan)所指的「不穩定手指」(fingers of instability),因此難以預計颶風所造成的破壞。目前「颶風」逼近美國金融市場,投資者面對不明朗因素,是時候準備防風措施。

吹襲美國的金融「完美風暴」逐步形成,筆者認為「暴風」的力量源首推聯邦政府債務逼近上限。美國國會在2019年8月通過《兩黨預算法案》,把聯邦政府債務上限暫停兩年,期間允許政府無上限貸款,讓財政部不受限制地發債。有關措施屆滿,債務限制8月1日恢復生效。

為了防止聯邦政府負債破頂,財政部在8月2日啟動「應急現金保護措施」(emergency cash-conservation steps),容許提前贖回國債,並暫停對聯邦退休儲蓄計劃中退休基金的部分投資。這項措施可使政府在不增加整體債務下擠出現金,讓財政部短期內毋須發行新債,並有錢直接支付政府賬單,藉此換取時間讓國會表決提高或暫停債務上限。

財政部現金餘額大縮水

只是這類特別措施不可永續,國會預算辦公室(CBO)估計,財政部持有的現金可支撐政府營運至10月初,筆者憂慮聯邦政府或在未來數周達到債務上限。問題在於財政部有別於聯儲局,不能投資搵錢。財政部負責管理政府的現金流,透過發債來支付國會通過的財政預算。GaveKal Research圖表顯示,財政部的現金餘額(cash balance)自去年初新冠疫情爆發後急劇縮水,今年每況愈下,目前跌至低於目標近5000億美元,預計餘額將持續減少。

由於國會無意限制政府開支,最簡單的「解決」方式就是再次通過暫停政府債務上限。不過,目前美國政治兩極化,任何議題都可變成政治爭拗。近日參議院通過1萬億美元跨黨派基建方案,投資於傳統基建項目,有關方案已經提交眾議院審議。可是民主黨又拋出跨越10年、總值3.5萬億美元預算開支議案,推動所謂的「人力基礎設施」,包括提供免費學前班和社區大學、擴大聯邦醫保等政府福利。

眾議院早前通過3.5萬億美元預算開支議案藍本,令議案進入細節討論階段。但民主黨對此鬧內訌,黨內溫和派不賣賬,兩名民主黨參議員西內瑪(Kyrsten Sinema)及曼欽(Joe Manchin)表明不支持,若失去他們兩票,民主黨沒有足夠票數通過該項議案。據筆者打探得知,癥結在於政府必須加稅來承擔開支。

已故經濟學大師佛利民(Milton Friedman)留下金句:沒有東西較政府臨時計劃更加持久。雖然目前預算開支議案總值3.5萬億美元,但當中部分項目在5年後停止撥款,若一一續期,10年後議案實質開支可能漲至5萬億美元。為了有錢埋單,政府必須調高企業稅、資本增值稅或高薪人士入息稅。誰將成為政府加稅開刀目標,仍是未知之數。但筆者按照過往經驗,最終加稅幅度將決定議案的規模及內容,民主黨更可能要求一併通過上調或修改政府債務上限。

選票來得不易,政黨的不同派系必須向所屬選民交代。踏入9月,預算開支議案及跨黨派基建方案都進入最後表決階段,兩者可能齊齊成功闖關或被否決。雖然聯儲局主席鮑威爾在Jackson Hole央行年會上發表講話,聲稱聯儲局可能今年開始縮減買債(taper),但筆者預計,局方或等待國會解決政府貸款限制問題,並通過預算開支議案及跨黨派基建方案,才考慮啟動縮減買債。

白宮也可能待以上一切拍板後,才公布下任聯儲局主席人選。換言之,美國經濟未來一兩月可能風起雲湧,恐引發市場動盪。

鮑威爾連任呼聲漸高漲

筆者在「聯儲局出錯招 通脹過渡期恐延長」的信函指出,隸屬共和黨的鮑威爾任期明年2月屆滿,迄今美國總統拜登仍未透露會否讓他連任,亦未暗示繼任人士。吾友Bleakley Advisory投資總監布克瓦爾(Peter Boockvar)認為,鮑威爾在Jackson Hole的講話反映他有意連任。據悉,鮑威爾已經從政府取得所需的支持,財長耶倫表態支持他連任,白宮高級顧問普遍亦希望他留下。即使民主黨激進派呼籲拜登委任聯儲局理事布雷納德(Lael Brainard)等超級鴿派,但看來鮑威爾連任機會日漸高漲。

為何風向有變?美國前首席貿易談判代表孟葛仁(Harald Malmgren)在Twitter上推斷,白宮意識到國會再次通過大型刺激經濟方案的機會不大,聯儲局必須加推量化寬鬆措施,在明年11月中期選舉前谷起經濟,以免危及民主黨選情。

筆者一再指出,今年經濟反彈歸功於政府大灑金錢,推出各項抗疫紓困措施,提供額外失業援助金。白宮憂慮預算開支議案未能在國會過關,也擔心明年經濟向下,深知必須有一名可靠的鴿派鎮守聯儲局,鮑威爾正是理想人選。鮑威爾多年來堅持大型刺激經濟措施較任何貨幣政策更加奏效,若經濟持續惡化,他極可能擴大量化寬鬆規模,甚至動用過往從未採納的刺激經濟手段。

可是,這類「大花筒」政策恐把美國推向進退兩難的困局,如果國會通過預算開支議案及跨黨派基建方案,勢將把聯邦政府債務推高至無法支撐的水平。若國會拒向該兩項方案開綠燈,聯儲局將加碼量化寬鬆規模。筆者擔心數年後美國將陷入債務困境,貨幣化過程提早開始。

疫情下多國實施封城,帶來意想不到的後果,其中之一是推高樓價,帶旺建築業。由於民眾遙距工作或留家學習,需要更大的居住空間,不少城市人決定遷往郊區,需求大增刺激樓價上升。此外,聯儲局每月購買按揭抵押證券(MBS),把按揭貸款利率壓至歷史新低;加上奉行低息政策,降低貸款成本,令長期國債孳息率在低位徘徊,吸引投資者買屋或建屋出租,以換取高於其他固定收益投資項目的回報。

銀主盤出爐樓市恐見頂

與此同時,政府推出「按揭延期支付計劃」(Mortgage forbearance program),讓在疫情下無力供樓的業主可以暫停還款一年半,並禁止銀行強行拍賣銀主盤,亦減少了房屋供應量。可惜,該措施已於6月底屆滿,恐引爆美國樓市泡沫。

吾友金融通訊作家鄧特(Harry Dent)兩周前估計,逾180萬個住宅受惠於「按揭延期支付計劃」,他預計部分業主將無法償還按揭。鄧特引用美國網上房地產交易平台Zillow數據,估算當中25%住宅將淪為銀主盤,最惡劣情況是50%住宅遭銀行強拍。鄧特則推斷,一旦美國面臨經濟衰退壓力,50%住宅將變銀主盤。

鄧特指出,由於樓價已經達到普通百姓難以承擔的水平,自1月起成交量下跌23%。隨着銀主盤出爐,庫存量上升,他預測美國樓市快將見頂,樓價或將於11月開始下跌。鄧特表示,由於樓市是經濟復甦的主要指標,樓價及成交量齊齊下滑,意味美國快將進入經濟衰退。

雪上加霜的是通脹吹襲全球,台積電明年加價,成熟製程晶片價格上調20%。香港到洛杉磯海運貨櫃價格自今年起上漲近兩倍,自去年夏天以來上揚4倍。目前美國通脹年增率逾5%,5個地區的聯邦儲備銀行總裁支持縮減買債,憂慮美國通脹高企。筆者相信,聯儲局愈推遲加息及縮減買債,所謂的通脹「過渡期」將愈持久。在通脹失控及經濟放緩下,鮑威爾或早於市場預期啟動縮減買債。

目前超過1500萬美國人受新冠肺炎長期併發症困擾,當中150萬人被列為傷殘,佔美國整體勞動人口1%。國內生產總值(GDP)跟勞動人口生產力掛鈎,勞動人口縮減意味GDP將下滑。

筆者在疫情爆發前預測到2020年代末美國每年實質GDP僅升近1%,遠低於過去20年錄得的超過2%。新冠疫情使美國政府債務大增,筆者曾估計到2030年政府負債衝破50萬億美元,現在修正預測,預期屆時政府欠債再增5萬億至10萬億美元,恐怕債券市場難以承受。

日本央行在上世紀把日本的巨債貨幣化,筆者預計聯儲局將「照辦煮碗」,到2020年代末聯儲局資產負債表規模超過25萬億美元絕非奇事。加上歐洲同樣債務纏身,意味到2020年代末發達國家每年經濟增長1%,已算非常難得。當然,這並非大災難,日本及歐洲依舊是宜居之地,但被動型基金、債券基金等傳統投資工具回報率勢將大不如前。

作者為著名投資分析專家,其《前沿思考》(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力,擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics,一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議,為投資者精挑細選出投資機遇,並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。

 

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