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2021年7月15日

呂梓毅 沿圖論勢

從價格行為看美股泡沫何時完結?

上周本欄從三個美股內在角度,包括散戶入市心態熾熱、孖展貸款創歷史新高,以及估值異常昂貴等,印證美股已存有泡沫元素。今期筆者試從價格行為(price action)角度,剖析美股走勢如何出現不協調情況。最後,更重要的是,既然美股已有泡沫元素,價格表現亦處於不協調狀態,那麼,美股何時才有較高機率出現大幅調整,甚至泡沫爆破走勢呢?

市寬熊背馳 股指表現分歧

最新資料顯示,美股散戶愈來愈積極入市。參考美國投資公司協會(ICI)數據,美國貨幣基金資產規模自6月起縮減超過1000億美元(或2.2%)【圖1】;反之,年初至今約6個多月內,則有多達2554億美元透過ETF渠道流入美股(註:過去12個月淨流入金額亦只有3704億美元而已),加上美股投資者孖展賬戶負債水平高企,反映風險胃納高漲,再從多個量度角度看,美股估值已達十分昂貴水平,在在印證美股具備泡沫元素。

若就價格行為作出分析,美股近期表現不協調、不健康狀況隨處可見。

多個美股不同指數與其市場寬度(market breadth)表現,近月均出現明顯熊背馳(見昨日「信析」)。以羅素3000指數為例,踏入今年開始,指數反覆上揚,並屢創歷史新高,惟反映約3000隻成份股股價高於50天線比率的中線市寬卻拾級而下,比率由年初達八成以上,輾轉縮減至近日不足四成。

此外,羅素3000指數年內雖然屢創歷史高位,不過其成份股破頂的百分比,也由年初逾一成甚至兩成的高位,逐步降至近日不足3%,顯示目前美股屢創新高的升勢,主要由少數權重成份股支撐,情況並不健康【圖2】。

值得注意的是,市寬背馳情況不只局限於羅素3000指數,其他主要美股股指包括標普500指數、納斯特指數、紐交所指數和羅素2000等,皆出現類似現象,只是不協調程度存在差別而已。

除了市寬表現不協調外,個別美股股指走勢都呈現類似情況,尤其踏入第二季中期之後,分野更趨明顯。舉例說,標指和納指近月反覆上揚,但反映中小型股表現的羅素2000指數同期卻反覆橫行;至於反映美國運輸企業表現的道瓊斯交通指數,則在高位橫行至今【圖3】。換言之,同一個市場,股市指數出現3種截然不同的發展走向,意味美股表現不協調狀態同樣出現於各指數身上。

泡沫中多見複式增長走勢

最後,美股自去年初疫情底反彈至今,個別指數升勢異常凌厲。譬如標普500指數截至6月底止,短短12個月內勁飆接近四成,是半個世紀以來表現第三佳。

從價格行為角度看,假若資產處於泡沫中,大多會出現複式增長(exponential growth rate)的走勢,而這類走勢或可透過計量大師索耐特(Didier Sornette)的Log Periodic Power Law(LPPL)數學模型偵察得到。

在進一步利用LPPL模型分析美股之前,可先重溫其由來。索耐特是ETH Zurich大學教授,研究範圍包括開發不同數學模型,解釋地震活動、Amazon銷售表現等社會網絡行為預測,以及股市泡沫(與爆破)的現象。

簡言之,LPPL嘗試模擬資產價格在複式增長(意味資產表現有泡沫成份)擺動的活動。如果LPPL所預測資產價格的變化,跟實質股市指數的表現愈吻合,意味該指數存有泡沫的機會愈大。倘擺動活動愈趨頻密(即預測模型的波長愈來愈短),代表資產價格逐步臨近「失效關鍵點」(critical failure point;可理解為泡沫的最後階段)。資產價格到達這關鍵點後,將出現「潛在表現模式轉變」(potential regime change),即價格若不是出現暴瀉,便是增長速度逆轉(crash or stalling growth)。

更精確而言,LPPL並非預測泡沫何時爆破,而是預測泡沫表現的模式何時終結。當然,泡沫完結時,該資產價格有崩塌的機會(如2007年10月後的上證指數),也有逐步從泡沫高位反覆回落的可能(如2009年8月後的上證指數)。

LPPL料最遲10月屆關鍵點

筆者於2016年底利用這模型分析內地樓市,得出內地樓市將約於2018年中至2019年初任何一點時間到達「失效關鍵點」,結果內地樓價指數(第一線城市平均樓價)在2018年初下挫約一成(見2016年11月3日本欄)。

說回目前美股表現,筆者把過去一年標普500指數併入LPPL模型內,可見這模型變化與標指走勢頗為吻合,某程度確認美股存有泡沫成份【圖4】。從LPPL模型可見,在未來約2至3個月內應會到臨「失效關鍵點」,即按此模型推算,標指最遲約在10月出現「潛在表現模式轉變」,指數若未見較大幅度調整甚至崩盤,便是增長速度變慢。

當然,截至現時為止,從聯儲局官員近期講話或評論來看,局方迄今仍傾向不急於收水和加息,意味市場流動性依然相對充裕,故美股出現崩盤走勢的機會較低,可是,出現兩成以內調整幅度的機率卻不容抹殺。

至於為何美股3個月內會出現調整市況?模型無法解答,鑑於美股表現持續不協調,加上估值異常昂貴,還有投資者的非理性亢奮,出現較深調整相信亦不會令人驚訝。

信報投資分析研究部

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