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2021年2月18日

張予涵 隨筆Fund享

經濟初復甦 價值股佔優

隨着疫苗接種漸趨順利,全球新增新冠病例大幅回落,經濟加速復甦憧憬增強,同時通脹預期升溫,投資者曝險(risk on)意欲明顯提高,此時應是炒作周期股或價值股的最佳時機。

再通脹(reflation)是今年主要投資主題,而周期股或價值股是捕捉再通脹主題的投資選項。當通脹預期上升,消費者願意多花錢,企業也傾向增加投資,例如添置廠房及設備,都會帶動商品需求,所以通脹預期上升會推高商品價格。通脹也會助長市場利率上漲,加上企業借貸意欲增,銀行的淨息差收入便會增加,股市暢旺讓整個金融業都受惠。

有買趁手宜作中線部署

全球主要經濟體的通脹有加劇跡象,中國1月份消費物價指數(CPI)及生產者出廠價指數(PPI)都按月攀高1%,美國的預期通脹(以10年通脹打和點計)已逼近2.26%。這都基於新冠疫情降溫,防疫措施解封釋放經濟需求,而價值股往往在經濟復甦初期有較好表現。【圖1】顯示標指價值股對增長股指數比率,以及美國製造業PMI走勢,可見在製造業景氣恢復之初,價值股相對表現較佳。最近疫情回落,價值股也確實跑贏增長股。

自千禧年以來,股市一直是增長股的天下,只因價值股在經濟衰退時跌得太殘,其價值在復甦初期尤為突顯,因而跑贏增長股,但為時不會很長,大約只有數季。基於現時復甦苗頭已現,應是買入價值股的最佳時機,只是有買要趁手,建議作中線部署即可。

【圖2】顯示彭博商品指數及標指成份股資本開支的趨勢,筆者嘗試闡釋為何預期價值股將強勢,惟不會很長久。

在1990、2001及2008年美國經濟衰退之後,彭博商品指數都會展開一輪升勢,這無疑是由經濟開始復甦及通脹預期升溫所驅動,而隨後美國企業亦確實會擴充資本開支,無論添置廠房、設備都會擴大對物料的需求,令資本開支與商品價格,在經濟復甦時出現一段同步上升的趨勢。

增長股料快速重奪主導

這在九十年代最為明顯,商品價格與資本開支長時間「拍住上」;在2002年至金融海嘯前出現的商品大牛市,主要由美元大跌浪所推動,但企業增加資本開支發揮一定積極作用。這種「拍住上」趨勢在金融海嘯之後再現,但為時明顯縮短。

筆者相信在過去10年,企業投資更多在互聯網、軟件等科技應用上,而且企業積極投入研發,按會計準則也可把部分支出資本化,經濟增長由科技主導下,商品價格未能受惠。

商品牛市自「肺疫底」後已經展開,但美國企業仍未恢復資本開支,估計隨着經濟復甦漸見明朗,企業會重新提高資本開支,支持商品價格及價值股延續強勢。不過,除非美元出現如2000年代般的長期熊市,否則以科技及醫藥板塊為首的增長股,很快可重奪市場主導權。

信報投資分析研究部

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