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2021年1月6日

徐家健 經濟3.0

假如2021香港有SPAC

當金融在瘟疫蔓延時,《紐約時報》一篇文章這樣替2020年總結:

The Year in Deals Can be Summed Up in 4 Letters:This year was all about the SPAC.

關於SPAC,港人有份參與的例子寥寥可數。成功的,有梁錦松掌舵的新風天域2018年在紐交所上市,之後2019年底收購了和睦家醫療集團。於是,中國規模最大的綜合性高端私立醫療機構新風醫療集團,成功在美國透過新風天域借殼上市。尚未成功的,有吳榮輝領導的康宏去年因被聯交所除牌,企圖賣盤給納斯特上市的AGBA借屍還魂。

上市無罪啤殼有理

這邊廂,香港證監會在極力打擊殼股;那邊廂,美國證交會介紹如何合法「啤殼」:

"SPAC" stands for special purpose acquisition company, and it is a type of blank check company. SPACs have become a popular vehicle for various transactions, including transitioning a company from a private company to a publicly traded company. Certain market participants believe that, through a SPAC transaction, a private company can become a publicly traded company with more certainty as to pricing and control over deal terms as compared to traditional initial public offerings, or IPOs.

中文翻譯是「特殊目的收購公司」,SPAC是一種「空白支票公司」。去年大熱,約半美國IPO都是以「空白支票公司」形式借殼上市,比2019年升幅逾4倍,集資共800億美元。當中的殼王Pershing Square一次便集了40億美元!能夠與傳統IPO分庭抗禮,SPAC「啤殼」上市的流程大致如下:(1)成立一間沒有營運業務的空殼公司;(2)透過IPO集資;(3)尋找有前景而未上市的目標公司;(4)收購目標公司;(5)目標公司獲得上市地位。由於SPAC申請上市時,並未確定會收購哪間公司,所以買入SPAC的一刻,SPAC有點像向投資者開了張「空白支票」。

關於投資SPAC,美國證交會說得明白:

If you invest in a SPAC at the IPO stage, you are relying on the management team that formed the SPAC, often referred to as the sponsor(s), as the SPAC looks to acquire or combine with an operating company.

聲譽,對於開出「空白支票」的管理團隊尤其重要。啤殼有理,SPAC之所以在去年爆紅,除了多了具質素的管理團隊參與,疫情導致傳統IPO的路演困難重重亦是原因之一。加上疫情下經濟停擺增加了市場不確定,SPAC能夠在3至5個月內完成IPO,避免了傳統IPO籌備一年以上時間的夜長夢多。

促進私募基金發展

2020年11月公布的《施政報告》提到:「為了鞏固香港作為亞洲領先的私募基金樞紐地位,我們會為在本港營運的私募基金所分發的附帶權益,在符合若干條件下,提供稅務寬免。我們已就建議諮詢業界,並正擬備相關法例,目標是在短期內向立法會提交修訂條例草案。」從合約經濟學的角度看,投資SPAC其實相當於投資一間未上市公司的私募基金,分別是散戶投資的入場門檻大降。進一步促進私募基金的發展,香港需要SPAC。

另一方面,美國的《外國公司問責法案》(Holding Foreign Companies Accountable Act)通過之後,中概股回流香港上市是中國唯一國際金融中心的一大機遇。需要退市的中概股有3個選擇:(1)私有化(俗稱Going Private);(2)停止報告(俗稱Going Dark);(3)同時在美國以外的交易所上巿。私有化,需要一個透明度極高的交易程序,因此上市公司要承擔的成本不輕。停止報告只適用於股東人數少於300,或股東人數少於500及資產低於1000萬美元的上市公司。在美國以外的交易所上巿,傳統IPO往往需時一年以上。假如香港容許SPAC以迎接中概股合法「啤殼」,被迫在美國退市的中概股便可以短時間內合法全身而退。

說過了,開出「空白支票」的管理團隊的聲譽尤其重要,皆因SPAC一般只有2年時間完成收購。收購不成,SPAC將會清盤,沒法兌現的「空白支票」信託資本亦將歸還股東。因此部分不顧聲譽的SPAC管理團隊為避免投資血本無歸,會在臨近清盤前不管公司質素以高價盡快完成收購。AGBA在康宏3年交不出財務報表的情況下提出高價收購,最終不易獲得股東同意。

香港金融圈,擁有高質素而具聲譽的管理團隊,新風天域的案例值得本地監管機構一再研究。殼股,在國際金融市場早已不再是股價被舞高弄低的細價股。

美國克林信大學經濟系副教授、香港大學香港經濟及商業策略研究所名譽高級研究員、中文大學香港亞太研究所經濟研究中心成員

http://www.facebook.com/economics3.0

 

(編者按:徐家健教授最新著作《經濟學說藝術投資》現已發售)

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