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2020年10月24日

John Mauldin 前沿思考

華府靠借錢支撐開支 難擺脫債務陷阱

已故美國搖滾巨星「貓王」皮禮士利(Elvis Presley)名曲Suspicious Minds唱出陷入愛情困局的無奈,深知感情難以持續,卻不能斬纜。此曲也道盡美國人對聯邦債務的心聲,明知不能讓欠債滾大,卻難捨政府各項福利,於是國家落入債務陷阱。政府入不敷支,國債成本太高,拖慢經濟發展。為了紓解民困,政府只好增加開支,不斷舉債。希望擺脫債務困局,最終面對筆者所稱的「大重置」。

Hoisington Investment Management的執行副總裁亨特(Lacy Hunt)及總裁霍尹辛頓(Van Hoisington)公布最新季度報告,論及美國債務陷阱。兩人解釋,債務陷阱出自國際清算銀行(BIS),意指政府欠債太多,將拖慢經濟增長,但政府舉債推出紓困措施,勢必加劇債務危機,影響營商環境。

亨特和霍尹辛頓指出,自十九世紀以來,學術研究引用回報遞減定律(law of diminishing returns),一再證明政府債務高企,必定拖垮經濟。以史為鑑,每逢政府及私人債務創新高,經濟必定跌至谷底。在1980年美國整體政府及私人債務佔國內生產總值(GDP)逾167.2%,到2019年比率漲至364%,預計到今年底攀升至破紀錄的405%。單計美國政府整體債務,在1980年及2019年分別佔GDP約32.6%及106.9%,今年底料增至127%。

與此同時,在1940年每額外1美元債務刺激GDP增長54美仙,到1980年增至60美仙。然而,上世紀八十年代是美國錄得債務生產力(productivity of debt)的最後10年,自此比例逐年下滑,在1989年每額外1美元債務刺激GDP增長42美仙,到2019年跌至27美仙。按照網站USDebtClock.org的數據,目前美國國債佔GDP達137.7%。聯邦政府負債纍纍,早已拖慢經濟發展,步日本及歐洲後塵。

美國聯邦政府開支龐大,導致負債纍纍、稅率偏高。解決方法看似簡單,政府只須節省開支。但國會議員必須向選民交代,選民必定捍衞本身利益,為了保住議席,議員不敢動議削減政府開支。況且,聯邦政府投放大量資源於國債利率、聯邦醫療保險、社會保障及各種社會計劃等法定支出(mandatory spending),就算這筆支出怎樣驚人,國會也對撥款沒有約束力。只是目前法定支出加上國防開支,已經耗盡聯邦政府所有稅收。

拜登報捷未能解決問題

再者,理財保守派政客陸續退下火線,在2018年中期選舉39名共和黨眾議員放棄連任;在今年11月眾議院改選,再有11名共和黨議員不再角逐。筆者知道部分離場的共和黨眾議員屬赤字鷹派(deficit hawk),他們對特朗普政府無意削減開支,感到不是味兒;他們也知悉選民樂見政府「大花筒」,不希望當局削減支出。

若民主黨總統候選人拜登報捷,新一屆政府勢將調高稅率。問題在於新增稅收未必能填補額外開支,加稅不能化解問題。在新冠肺炎肆虐下,美國面對緊急關頭,國會必須批出另一輪救市方案。若非政府累積龐大非緊急債務,舉債紓困不失為可取之道。

筆者一再指出借錢只是先使未來錢,未來必須節省開支來償還債務,拖慢經濟增長步伐。亨特以自2008年以來全球GDP增長為鏡,顯示歐洲、日本和美國均難以維持經濟增長,當疫情湧至,各國都水浸眼眉。這正是利率持續低迷的原因,巨債拖慢經濟增長,削弱債仔對信貸需求,惟信貸供應不斷增加。供應多需求少,意味價格下跌,所以利率愈跌愈低。

低息或是過度借貸後果

然而,低息成為政府一再舉債的誘因,最終債務邊際生產效益(Marginal Revenue Product,簡稱MRP)下滑,進一步削弱經濟增長,最後墜入債務漩渦,難以擺脫困境。此外,經濟低迷加上通脹上升,再遇債務MRP進一步下跌,亦會間接推低息率。亨特指出,這正好證明現代貨幣理論(Modern Monetary Theory)存有重大缺陷。低息只是過度借債的後果,不一定有利經濟。當然在自由經濟社會,利率理應終會反彈。不過,筆者敢打賭,聯儲局屆時必定插手干預,透過控制孳息曲線壓低國債殖利率,進一步扭曲市場,損害儲蓄者利益,這種金融遏抑把食息維生的退休人士逼入困境。

目前美國深陷衰退,企業及工人仍未陷入絕境,在於政府舉債融資推出紓困方案。但政府負債太多,當下一波衰退來襲,未必能照辦煮碗。

日本公共債務佔GDP高達260%,歐羅區相關比率逾86%,儘管兩地經濟還能支撐下去,大部分國家難以撐住。況且,日本及歐羅區長年經濟低迷,GDP增長停滯不前。美國債務急速膨脹,意味快將跟日本及歐羅區同病相憐。經濟學家希望找出刺激美國經濟法寶,從而逃出債務陷阱,問題在於美國聯邦政府已經沒有退路,不得不舉債,必須持續貸款來支付醫保、教育、軍費等各種開支,難以擺脫債務陷阱。

當美國聯邦政府難再負擔巨債,「大重置」將會降臨,筆者預料這個重要時刻將在2020年代下半期來臨。

作者為著名投資分析專家,其《前沿思考》(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力,擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics,一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議,為投資者精挑細選出投資機遇,並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。

 

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