2020年8月5日
供求關係,幾乎人人都聽過,也有不少人學過。
也許看似太簡單,所以有人提及時會加上「中學教科書程度」的形容,彷彿太淺就等於錯。也許不夠高深莫測,所以一些違反供求關係的分析,往往更受歡迎。
我認為供求關係之所以被誤解曲解,理由剛好相反,弊在分析太過「複雜」,單看價格升跌,根本分辨不出到底是需求還是供應改變。相反,說樓價只會受實質利率影響,說樓價只會受貨幣鬆緊影響,無論何時何地原因只有一個,世事就變得直截了當,易於消化了。
例如有論者就指香港樓價升了10年,就說本港不夠土地。放眼全球,其實處處都有上升,由此可見,樓價升其實是貨幣寬鬆後的現象,是需求面而非供應面出事。
央行放鬆貨幣供應,政策利率下降,樓價同時上升,時間上吻合,人類共有的傾向,當然是從中看出因果關係。沒錯,貨幣政策有短暫刺激經濟的效果,按揭利率下降銀行借錢疏爽,亦有助推高樓價。只是從而推出只關需求無關供應的結論,就未免有點誤導了。
時間序列分析非唯一準則
經濟實證分析,除了看先後快慢的時間序列分析,還可以看不同組別、國家、個人的橫向分析。若果貨幣寬鬆主宰一切,而貨幣政策在一國之內沒有地域之分,那無論是起樓要求多多的沿岸大城市,還是中部南部土地一望無際的大城市,我們會發現其樓價變化都差不多吧?
實情當然並非如此。我與一個前博士生兩年前發表一篇學術文章【註1】,比較美國不同城市過去幾十年樓價和利率變化的關係,發現起屋限制愈嚴格,亦即房屋供應彈性愈低的城市,對利率變化愈敏感。
量寬影響力兩年內見頂
就算是時間序列分析,也不能只看需求不看供應。有另一項研究就發現【註2】,量寬等非傳統貨幣政策,對樓價影響在一兩年內達到高峰,之後就慢慢消退。樓價不能一直「癲」下去,最有可能的理由是發展商見有利可圖,自會增加房屋供應,但由於房屋製作需時,住宅樓宇投資遲一點才見頂,壓低樓價的效果較後才出現。
其實將樓市「一元論」的邏輯推到最盡,就會得出好多奇怪的結果。若果樓價只由實質利率主宰或樓價只由貨幣供應決定,那大型基建如「明日大嶼」,對樓價的影響就會近乎零。只可惜「明日大嶼」尚在研究階段,離正式落實還有N年之距,不知道何年何日才能驗證樓市「一元論」。
可能是我有點太認真了。同一論者又指出,只要樓價肯跌,其實問題已解決了一半甚至大半,因價格會調節供求。加上早年的價升源自貨幣寬鬆的需求刺激,價跌因此很容易減少這種需求。需求少了,近年仍大量興建的樓也會陸續落成,難以立即停下來,因此考慮供應時要「高瞻遠矚」。
先不說論者如何混淆需求和需求量,根據這個分析,原來供應又會滯後,碰上需求少了的情況,就會造成樓價大跌。供應既無關亦有關,相當辯證,也難以驗證,永遠不會錯。
正正常常的供求分析,愈見難能可貴。這是供應面和需求面一同出事的現象了。
註1:Xiaojin Sun & Kwok Ping Tsang, 2018. "The impact of monetary policy on local housing markets: Do regulations matter?" Empirical Economics, Springer, vol. 54(3), pages 989-1015, May.
註2:Rahal, Charles. "Housing markets and unconventional monetary policy." Journal of Housing Economics 32 (2016): 67-80.
香港亞太研究所經濟研究中心成員
美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授
http://www.facebook.com/economics3.0
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