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2020年8月3日

高仁 財圈識真假

企業上市前對賭協議陷阱

各位「巴打」,本港私募基金(Private Equity, PE)GP的Ken早前於飯局後提醒高仁,對賭協議為大部分PE的投資潛規則,PE與企業簽訂認購股份協議時,往往會加入存在陷阱的對賭協議。

由於PE投資於未上市私人企業,最主要目的是把企業養到「肥肥白白」上市,之後退出大賺一筆。本文高仁將為各位「巴打」揭開PE針對於企業上市前後的對賭協議陷阱。

首先,PE進行股權投資入股非上市企業後,通常都會「查家宅」,對企業財務、資產等做足DD(Due Diligence,盡職審查),但也會擔心企業未有向其披露對外擔保、債務等情況。在股份認購協議中,一般都會附帶債權和債務對賭協議,防止企業拿了PE的錢用作還債。如果企業真的存在有關行為,PE便有權要求企業或大股東作出賠償。

其次,PE與企業可能會就上市時間訂立對賭協議,即是企業能否在指定時間內在交易所上市,否則要作出補償,譬如說,協定企業要在3年內上市,如果不能達成目標,企業就要向PE回購手上股份,或者以現金方式賠償。

第三,PE與企業可能會簽訂股權轉讓限制的協議,意思是對訂約方的股權轉讓加添特定條件,要達到相關條件方可進行股權轉讓。例如,大股東希望出售股份,可能是不看好公司,也可能是轉移利益,顯然不利於PE。不過,如雙方已簽訂股權轉讓限制協議,該協議或者可以限制大股東賣股行動,甚至強制大股東要與PE一起賣股,即跟隨權(Tag-along rights)或強賣權(Drag-along rights),好讓PE與大股東可以齊齊exit(退出)投資。

第四,PE與企業亦可能簽訂引進新投資者限制的協議,例如未來新投資者認購企業股份的每股價格不能低於PE認購價的價格,作為對PE之前的投資保障。若果企業引入新投資者的每股價格真的低於PE之前的認購價格,企業有可能需要把兩者認購股份的價格差額,折算成為相應股份無償付予PE,以補償PE的損失。

第五,PE與企業亦可能簽訂反稀釋權(Anti-dilution rights,反攤薄權)的協議,列明在PE入股後再引入新投資者,PE有權以相同條件增資,令到PE股權比例不會因引入新投資者而下降。

第六,從上述反稀釋權亦衍生了優先購股權協議,企業上市前若果要增發股份,PE可以優先於其他股東認購增發的股份,以確保其股權比例不會因增發而被攤薄。

由此可見,PE與企業簽訂認購股份協議時,簽訂對賭協議是投資潛規則,對賭協議往往存在不少陷阱,企業與大股東「巴打」都要留意。

對賭系列.之三

本欄逢周一刊出

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