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2020年7月15日

曾國平 經濟3.0

股市反彈樓市企硬之謎

標普500指數已由今年3月的谷底,回升至現時3200點左右,距離2月歷史高位不遠,大致收復失地。納斯特指數更是連番破頂,早已超越爆發疫情前高位,正朝11000點進發。美國股市大跌後一片暢旺,樓市則冷靜得多。觀乎Zillow全國樓價指數,樓價自3月起只見輕微下跌,按年仍有約2%升幅。類似情況也在香港出現,雖然股市反彈不夠誇張,但樓市依然屹立不倒。根據中原領先指數,從疫情出現至6月中,樓價漲逾2%。與資產市場相映成趣的,當然是失業率、經濟增長等非常慘淡的基本因素,以及似有反彈之勢的疫情。

泡沫之說最受歡迎

諾貝爾經濟學獎得主、美國經濟學家席勒(Robert Shiller)從來都是「泡沫專家」,每幾個月就會撰文或接受訪問,指這個那個市場有泡沫,隨時都會爆破。貴為諾貝爾獎得主,加上泡沫之說極富戲劇性,其言論當然廣受注視。疫情下股市反彈,他當然有許多話說,順便也為其新書宣傳。

席勒解釋,疫情新聞和科學發展太難懂,投資者茫然無知,而且假新聞泛濫,對媒體普遍不信任,於是投資者就主要看身邊的人對新聞有何反應,你估我,我估你,就像英國經濟學家凱恩斯(John Maynard Keynes)Beauty Contest的講法一樣,股價因此可以跟時事發展完全脫節。

美國總統特朗普及普遍政客主張重啟經濟,傳染病學家堅持放鬆政策會帶來疫情反彈的風險,何以前者似乎在股市佔上風?席勒的解釋是政治人物的演說技巧較高,其論述感覺上較有說服力,於是投資者就盲目信以為真,憧憬重啟經濟,氣氛一片樂觀,導致股市反彈。

等而下之的泡沫之說,充斥各大媒體,人人想做末日博士,個個都成了讀心術大師。除了把投資者都當成長期情緒受牽動的儍瓜,這類說法的最大問題是根本無從印證,除非與投資者心靈相通,又或可以為投資者逐個作功能性磁振造影,否則無論股市是升是跌,這種理論都可以自圓其說,立於不敗之地。

假定市場現象有道理

試用普通的經濟學去理解吧。樓價表現平穩,是供求變動下的效果。經濟差、收入減固然降低需求,但供應在疫情下亦大受干擾,新屋落成大減,供求同時下降,於是樓價未見明顯下調。驗證此理論的一個方法,是比較美國不同州份對建築行業過去幾個月來的限制,看看供應愈受阻滯的地方,其樓價是否特別標青。

不過,要留意的是供求減少且疫情下睇樓比較麻煩(股市則沒有此問題),成交量大減,美國的樓價指數就如辣招下的香港樓價一樣,包含「噪音」較多,未必能準確反映市況。

至於股市,除了投資者對經濟復甦的預期(股價看的是將來,不是現在),另一重要因素是投資者比3月時更清楚了解疫情對經濟的破壞。當時疫情剛開始爆發,不知道有多嚴重,不知道政府有何控疫限制,不知道財政和貨幣政策如何配合,也不知道破壞經濟的程度。如今,投資者已經明白疫情下經濟可以有幾差,也大概知道政府的反應,就算疫情有反彈之勢,也只是將過去幾個月的劇本重複而已。不確定性愈大,預期回報愈要高(亦即股價愈低),投資者對疫情的看法踏實一點,股價自然會上調。驗證這個假說比較困難,要等疫情出現一些出乎意料的變化,又或政府推出一些未用過的策略,投資者沒有前車可鑑,看看股市會否因而下跌。

也許是我信心不足,老是覺得把投資者設想得太笨太瘋狂,又把學者所知所能想像得太厲害,很有點說不過去。先假定市場比自己聰明,我認為是比較可靠的分析方向。

香港亞太研究所經濟研究中心成員、美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授

http://www.facebook.com/economics3.0

 

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