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2020年6月4日

呂梓毅 沿圖論勢

港股沽空比率帶來重要訊息

你知道嗎?上周五(5月29日)整體港股大市沽空比率(下簡稱「沽空比率」)升至20.6%,是自2000年至今有紀錄以來的新高。你又是否知道,根據過往歷史,當沽空比率達18%或以上,恒指在隨後20個交易日表現必然錄得升幅?這某程度解釋了近日港股反彈的走勢。不過,沽空比率要多高才算高?在怎樣的情況下才有較大挾升機率呢?是次筆者搜羅了歷年沽空數據,探討一些港股沽空的重要訊息。

可參與股份僅約三分一

自2000年開始,港股便容許沽空活動,但並不是所有港股都容許沽空,流通性須達標準的股票才可以。目前全港逾2500隻股票中,只有約850隻可以沽空;而沽空比率便是這批股份單日合計沽空成交金額除以總成交金額的比率。換言之,沽空比率愈高,代表當日沽空活動愈活躍,反之亦然。

按一般認知,沽空比率愈高,代表愈多投資者看淡後市,後市走勢可能向淡;惟相信投資者亦會認同,若然沽空比率過高,或淡倉已累積一段時間,往往卻又可能出現挾淡倉情況。問題是,沽空比率怎樣才算高?在怎樣的沽空比率下,才會較容易出現挾升情況呢?

首先,從歷年平均沽空比率的按年數字,可見比率呈穩步上揚的趨勢【圖1】,每年平均上升約0.6個百分點,相信這某程度與可沽空股票數目擴大,以及投資者對沽空操作認識加深,多了參與沽空活動有一定的關係。

換言之,界定沽空比率高低的標準,會隨着不同時間有不同的定義。例如,2000年初時,若沽空比率達5%以上便屬偏高,到20年後的今天,比率或要達16%以上才算高(註:數字相當於高於迴歸線2個標準差)。

市況不濟衍生沽空需求

此外,歷年平均沽空比率其實可以透過簡單的迴歸分析,準確地預測該年的平均沽空水平。若然當年的實質平均比率遠高於迴歸線的預測水平,意味該年(或上一年的較後時間)整體股市的表現相對地不濟,例如2000年初和2008年便出現如此情況。

過去兩年(2020年數字截至6月2日)的平均沽空比率,亦是遠高於迴歸線預測值,或反映近年市況發展相對地較弱。

其次,怎樣的市況才會出現高沽空比率。如前所述,若然投資者看淡後市,沽空便轉趨活躍,沽空比率亦將隨之上升。故此,不難發現,每當整體大市表現乏善足陳時,沽空比率亦會傾向較高。

根據歷年出現不同的沽空比率水平時,恒指在之前20天表現的升跌比例數據,可見沽空比率愈高,恒指下跌比例便趨向更大【圖2】,變幅中位數便愈低。例如,當沽空比率升到16%至17%時,恒指在之前20個交易日表現,便有四分三的日子錄得跌幅,變動中位數達-4.6%【圖3】。換言之,若然大市表現不濟,市場便會衍生沽空(對沖或投機)需求,亦不排除有投資者「跟風」造淡,令沽空比率上升。

 

極高比率易引發挾淡倉

其三,當沽空比率攀上較高水平時,又是否意味恒指必出現挾升情況呢?從大市出現不同高沽空比率情況下,恒指在之後20個交易日表現(中位數)表現,可見多錄得升幅,某程度反映有挾淡倉的影子。這也解釋到為何港股密集地出現相對高沽空比率時,恒指「很多時」隨後的走勢會出現反彈。

然而,須留意的是,除非沽空比率達17%或以上超高水平,恒指隨後的升幅其實都是相對地溫和,且上升比例亦大多數在六成以下的位置【圖4】。也就是說,若然投資者想乘高沽空比率搭一轉順風車(建長倉),最佳時機反而是等候大市出現極高沽空比率時出擊,就如上周五的情況般。不過,出現這些情況次數其實不算太多,真是可遇不可求。

最後,什麼時候要對高沽空比率提高警覺呢?關鍵在於高沽空比率是否由「跟風」行動所造成。

如前所述,高沽空比率很多時是因為市況經過一輪回落後,有投機者跟風沽空造淡所造成的現象。故此,高沽空比率出現時,很多時會出現挾淡倉。換個角度看,若然大市沽空比率高,惟之前恒指表現保持不俗升勢(如過去20日恒指依然錄得漲幅),屆時便要打醒十二分精神,因為這可能意味大市即將急挫。

升市比率高須警惕

事實上,若然沽空比率達16%或以上水平,疊加恒指在之前20個交易日錄得正回報,恒指在隨後的20個交易日表現,有約七成八機會下滑,平均跌幅2.8%。

讀者若欲借沽空挾倉力量搭一轉順風車,較佳策略是留意大市出現高沽空比率時,恒指之前的表現是否已出現較大的跌幅,若如此,假設沽空比率達16%或以上水平,恒指隨後20個交易日錄得上升的機率,便上升11個百分點至七成以上!

總括而言,沽空比率是一個頗為難掌握的指標,高沽空比率出現時,恒指隨後的走勢間中會出現挾升情況,間中該比率亦可扮演領先指標,預示大市將出現急挫。

6月恒指或升6.3%

究竟高沽空比率代表短期後市上升?還是下跌呢?關鍵可留意造成這高比率是否因為大市經過一輪急跌後,投資者跟風沽空造成的現象,果如是,隨後恒指挾升的機率便會相對地較高,反之亦然。

無論如何,上周五港股沽空比率飆升至逾兩成的紀錄新高,確認恒指已進入挾淡倉階段,若以沽空比率達18%以上及恒指隨後20個交易日回報中位數升6.3%推算,意味恒指於本月底將見24400點,與現水平接近。

信報投資分析研究部

[email protected]

 

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