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2020年5月28日

畢老林 投資者日記

三座大山力壓 銀行股宜忍手

5月27日,周三。消息人士透露,上海證券交易所正就改進上證指數權重和編制方法進行商討,包括評估是否把科創板公司納入,以及考慮推出科創板指數。上述調整可能導致金融和能源行業權重下降,科技等新興行業權重增加。消息人士指出,相關研討旨在更好地反映資本市場變化。

「貪新忘舊」確屬大勢所趨,科技股當時得令,金融、能源被打入冷宮,香港、德國如此,自成一格的A股亦不例外。從滙控(00005)董事會據報正在研究推出規模更大的架構重整,涉及新一輪裁員及出售更多非核心資產,銀行業困境可見一斑。

再看獅子錢莊的美國同業,不論美股急瀉抑或強力反彈,今年皆顯著落後大市。以追蹤一籃子68隻金融股的Financial Select Sector SPDR Fund(ETF代號XLF)為例,年初以來挫逾兩成半,跑輸跌幅只有8%的標普500指數多達17個百分點。

美股繼續展現強勢,先前跑輸的細股發力追落後,羅素2000指數周二收市已升穿老畢昨天提及的4月29日前高位1374點,勢頭很不錯,看來美國經濟逐步重啟,市場炒完救市炒復甦。倘若閣下像我一樣屬於樂觀派,對美股中線(未來三至六個月)挑戰歷史高位寄予厚望,銀行股是否理想之選?

在下的答案是No,皆因擺在銀行業面前的是三座大山,縱使對美國經濟強勁復甦(或遠不如想像般差)深信不疑,追落後也有更好的選擇。

銀行乃百業之母,經濟復甦意味信貸需求上升,銀行股與經濟周期的相關性向來甚高。然而,業界受制於:一、問題資產;二、保留資本壓力;三、利率環境令淨息差難望改善,三座大山力壓,這次情況跟過去經濟復甦期恐怕不一樣。由於上述因素俱為銀行業獨有,投資者要選取追落後對象,其他周期股(cyclical stocks)值博率明顯較高。

今時不同往日

現實地看,在新冠病毒疫苗開發取得突破性進展並廣泛應用之前,企業和消費者信心難以回復舊觀。就如景順首席經濟師、號稱「香港聯滙之父」的祈連活(John Greenwood)周三於本報所言,任何預測放在當下都不免存在很大誤差。即使他本人相信疫後美國經濟有望強勁復甦,但要重拾疫前增長趨勢,亦得期諸2021年底,此後經濟反彈預料可持續十個季度。與不少行家相比,祈連活對美國經濟的展望已算相當樂觀,惟重點仍在「任何預測放在當下都不免存在很大誤差」,何去何從言之尚早。

美國銀行業貸款虧損率去年底降至0.85%的周期低位,撥備覆蓋率達到135%,情況本來很理想,惟疫情爆發後,龍頭銀行摩根大通首季撥備從去年同期的15億美元激增至83億美元,其他大行情景相若,正好解釋了銀行何以成為首季盈利遜於分析師預測(已連番下調)的少數板塊之一。從銀行股年初至今升跌皆跑輸標指觀之,市場對撥備見頂顯然投下不信任票。這是第一座大山。

滙控早前應英國監管機構要求宣布暫停派發股息,股東怨氣沖天之餘,滙控股價於失守40元後一直谷底徘徊,離2009年3月9日港股競價時段低位33元僅一步之遙。與滙控不同的是,美國主要銀行雖已停止股份回購,但仍繼續派發股息。

新冠疫禍爆發前,美國大行的一級資本比率平均達12%,遠高於7%的最低監管要求,相等於4500億美元的資本緩衝,這也許是美國監管機構尚未像英歐般在派息方面向銀行施壓的原因。可是,從IMF總幹事到美國地區聯儲銀行總裁,近日俱公開要求銀行削減甚至停止派息,藉此保留資本。這些具份量的決策者針對股息發聲,銀行若「從善如流」,滙控股東的命運難保不會於美國銀行業股東身上重演。銀行板塊股息收益率平均3厘,以美股而言相當不俗,惟派息政策若有變,投資者就少了一個持有銀行股的重要理由。這是第二座大山。

最後一座大山跟前述第一點性質雖不同,但也有相似之處。美國大型銀行去年底貸款虧損率降至周期低位,而淨息差(NIM)則擴闊至3.37厘水平,較聯儲局2015年首次加息期間的歷史低位增加了42個基點,那自然是拜美國之前持續調高利率所賜。

追落後另作他選

新冠疫情擴散後,聯儲局兩度緊急減息合共1.5厘,聯邦基金利率降至零水平,兼且推出無限量寬措施,銀行淨息差已開始收窄。美國央行決策者不支持負利率立場一致,惟利率期貨市場依然押注美國明年步歐日後塵實施負利率。無論如何,以今天的經濟和通脹狀況,加息固然無從說起,長債孳息率恐怕亦將維持於極低水平一段長時間。

股市炒復甦可以單憑憧憬,但以上三座大山與銀行的經營模式、監管壓力及利率環境息息相關,這些負面因素皆為其他周期股所無,追落後宜另作他選。滙控前車可鑑,貪平或戀息買入銀行股,慎防又一次誤墮價值陷阱。

 

(編者按:畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售)

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