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2020年2月5日

畢老林 投資者日記

焗賭非壞事 富貴險中求

2月4日,周二。《信報月刊》專訪積金局主席黃友嘉,暢談低息環境下退休理財之難。文內有幾句話可圈可點:前人的智慧是老人退休後可靠儲蓄過活,做定期、買債券可穩賺3%至4%利息,但在長期低息的環境下,債券回報縮水,溢價只能「險中求」。

如果老畢沒理解錯誤,上述引言中「溢價」兩個字,所指為扣除通脹後的實質(real)回報。以今時今日的利率環境,要跑贏通脹,不能像前人般單靠定期存款、政府債券一類所謂「無風險」(risk-free)資產,得加入波動性較高的股票,是故才有溢價「險中求」之說。

今天利息雞肋不如,退休人士再無前人那樣的福分,收息過活已能安度晚年。然而,不是只有資金泛濫銀紙才會貶值,高息環境也不一定能確保安全資產對實質負回報「免疫」,當中關鍵乃通脹。上世紀七十年代,利率上升速度追不上物價升幅,銀紙購買力同樣會縮水。

撥開雲霧見青天

時代不同,經濟環境亦完全兩樣,惟莫說本港活期存款利息過去十年接近零,即使定期存款,息率回復相對「靠譜」水平也不過是近一兩年的事,銀髮族有苦自知。既然形勢比人強,長嗟短嘆徒添惱懊,不如積極一點,從烏雲中發掘銀邊,說不定靈光一閃,發現焗賭非壞事,富貴險中求。

無獨有偶,本報專論資產配置的「資衡合一」欄主司徒偉傑,金鼠頭炮便向讀者獻上一份賀年禮物,介紹了一個為退休人士度身訂造的投資組合。具體操作可細讀原文,老畢感興趣的是,司徒兄以〈退休投資不求人〉為題的大作,在「險中求」這個節骨眼上跟《信月》黃友嘉專訪不乏異曲同工之處,值得深入討論。

黃友嘉的論點是,港人平均壽命全球第一,要避免「命長過錢」,65歲便把強積金全部提取變現並不明智,應善用餘下約二十年時間繼續投資,以應付未來需要。他還特別提到,即使退休也不宜只持有現金,可買些債券,並預留一部分在股票。

老畢並非積金局中人,沒必要替俗稱「懶人基金」的強積金預設投資策略(DIS)講好說話,但從司徒偉傑自行搭配「退休組合」可見,退休不代表停止投資訊息鮮明之餘,在資產組合應包含波動性較大的股票這一點上,與黃友嘉的意見可謂不謀而合。基於實質負回報環境不知還會維持多久,銀髮族溢價「險中求」孰好孰壞,是老畢今天很想跟大家分享的投資課題。這裏先看看司徒兄的資產配置建議,接着談談個人對分散押注策略一個重要概念——資產相關性(asset correlations)——的看法。

司徒偉傑介紹的「退休組合」以ETF為落實資產分配的工具,美股佔比三成,餘下七成由美國短、中、長期國債瓜分,比重分別為35%、25%和10%。從債券比例高達七成可見,作者的策略意圖明顯以穩健為主,同時透過不同年期美國國債優化組合中的債券環節。

「退休組合」兩看點

然而,老畢認為,這個配搭的真正「看點」有兩個:一、2008至2019年頭尾12年,組合年均回報約6%,累計回報超過100%;二、「退休組合」12年來只在股債皆輸的2018年錄得0.8%負回報,並於2008年金融海嘯極度艱難時刻錄得正回報,足證防守力經得起風浪考驗。

第二點不說自明,有趣的是第一點。以簡單的「七二法則」計計數,十二年翻一番,年均複合回報就是6%,與司徒兄述及的數字吻合;我不能肯定的是,組合裏債券回報是否息價合計的總回報(total return)。無論如何,老畢早前已提過,除非債當股炒,否則債券長遠回報主要取決於起始孳息率(starting yield),在近年的低息環境中,此組合仍能年賺6%,可見股票比重雖只有三成,惟在華爾街十年牛市中保留股票exposure,對「退休組合」12年翻上一番貢獻良多。

分散投資的核心思想乃無人能準確預測未來,但經驗告訴在下,說到資產相關性,許多人的假設都是非正即負,意味不是股升債跌,就是股跌債升。果真如此,分散押注意義恐怕不大。順着上述思路,甲之得近乎必然地被乙之失抵消,對求取回報不見得有什麼好處。個人認為,正確觀念應是組合資產長期而言皆可望能錄得正回報(a positive expected return profile),但相關性會隨着個別資產的風險屬性和市場/經濟環境而變,可正可負(股債同升的日子實佔多數),基本上並無確切關係,然而當投資者最需要債與股出現負相關性時,債券絕大多數時候都能發揮及時雨的作用。

司徒兄文內提到,他建議的「退休組合」只曾於2018年經歷股債齊跌,因而錄得輕微負回報,老畢且多添一筆,與讀者分享另一些統計。

退一步海闊天空

從1945至2018年,美股74年裏有16年「見紅」,平均跌幅11.7%。在這16年中,美國十年期國債多達15年錄得正回報,平均上升6.2%。美債只曾於1969年與美股同跌,其餘皆在緊要關頭令投資者輸少許多【表】。

分散投資的意義在於善用不同資產類別似有還無的相關性,達到平衡風險與回報的目標。世界變了就是變了,投資者和退休人士與其破口大罵,老是追憶穩收四五厘息的好日子,不如學懂適應,話唔定退一步海闊天空,迎來真正的黃金歲月。

 

(編者按:畢老林最新著作《我的投資日記》現已發售)

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