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2019年11月14日

John Mauldin 前沿思考

貨運量暴跌 美國GDP或呈負數

在電腦世界,一切都是二進制的,由0與1組成。人類思維卻絕少非黑即白,在兩個極端之中存有眾多「走盞位」。筆者屬於蒙混過關型,預計經濟前景艱辛,但最終苦盡甘來。所以就算進入艱難時期,經濟衰退最終降臨,大家仍能存活下來。只是筆者深信經濟衰退的「餘震」將帶來真正破壞,各國改變政策,出現政治反響,總之2020年代中期絕不好過。大家缺乏實質自救計劃,面臨筆者稱為「大重置」的前所未聞危機。

筆者本周集中討論「艱難時期」,前路茫茫日漸明顯,未來只會更加顛簸不定。全球經濟放緩,雖然迄今美國的發展步伐仍未明顯放慢,但不代表能獨善其身,只意味美國一步步墜入深淵。

目前德國或已陷入經濟衰退,該國極度依賴出口,惟出口需求轉弱,尤其汽車業情況不妙。歐羅計劃本意良好,可是最終淪為成員國購買德國或北歐產品的融資「供應商」,結果希臘等德國最佳顧客負債纍纍,無力再消費。與此同時,英國脫歐前景未明,大大減少購買德國貨。

另外,美國總統特朗普發動貿易戰,影響歐洲商家投資於未來的意欲。最糟糕的是,隨着科技發展,工序自動化,已全球化的製造業下滑,商家眼見各種好處,紛紛把生產線遷近消費者,衝擊出口國經濟,特別重創提供廉價勞工的發展中國家。

假如德國由「技術性衰退」轉為實質衰退,其餘歐洲國家也劫數難逃。當歐洲陷入衰退,美國也難明哲保身。

然而,商品生產國陷入困境,無論發展中國家,抑或加拿大、澳洲等發達國也面對逆境,卻絕非偶然。這些商品生產國的麻煩源自商品價格下滑,尤其中國商品價格跌幅更大。基金公司Avalon Advisors首席經濟師萊恩斯(Sam Rines)最近探討有關問題,他指出商品價格受壓,主要歸咎於中國發展放緩。按購買力平價(PPP)計算,中國佔全球國內生產總值(GDP)約兩成,對全球經濟增長事關重要。中國經濟放緩,難免在多處地方激起漣漪,商品價格毫無疑問與中國經濟增長率緊扣。

萊恩斯表示,商品價格吹逆風基於三大因素:中國增長勢頭接近尾聲、實施量化寬鬆引致美元貶值及全球整體經濟放慢。美元因素「威力」可能快將減弱,儘管全球經濟發展深受中美貿易政策影響,但中國因素日益重要。中國極速發展的案例並不常見,所以尋求替代絕非易事,儘管印度佔全球GDP比重增加,難以在商品周期完全取代中國。

筆者認為這是中國增長故事背後的黑暗面,一方面中國推動全球經濟,大幅推高全球GDP;另一方面卻會拖後腿,拖垮全球GDP。萊恩斯談到「最壞的情況可能已經過去」,所指的「情況」是中國發展放緩導致全球經濟疲弱。

不過,萊恩斯屬於「好友」,他非但沒有預計美國經濟衰退,更認為即使全球經濟放慢,至少未來數季將混過去,各國安然渡過下次大選。

商務部預測太樂觀

雖然物流配送日漸數碼化,供應鏈不斷萎縮,運送實體貨物仍是經濟「循環系統」的一部分。低血壓是很多危險疾病的徵兆,同樣地,貨運量低也非好預兆。

卡斯運費指數(The Cass Freight Index)是貨運量最全面的指標,能預測未來數季的經濟走勢,顯示所有經濟轉捩點。自2018年12月起,Cass指數每月的按年增減率均呈負數,實在令人憂慮。儘管經濟衰退不一定緊隨負增長期出現,惟近期貨運量跌幅之大、跌勢之急,實在令人目瞪口呆。

貨運量確實下滑,但Cass指數列出的細節更加側目,指出樓市令人失望(年初迄今下滑1.8%),汽車銷售低迷(4月份挫逾4.8%,年初迄今下跌1.8%),目前貨運現貨價格急劇下挫。與此同時,歐洲空運量反映該區經濟持續冷卻,亞洲空運量在2018年6月至10月間原地踏步,自始更加急劇惡化。令人憂慮的是,上海入境貨物量暴跌,Cass指數特別關注此點,皆因當地入境貨物主要屬高價格/低密度的組件及零件,這些零部件安裝於運往世界各地的電子產品。通過上海等市場,入境貨物量將預測出境貨物量,反映高科技製造業國家的經濟實力。

Cass指數借古鑑今,透過目前的經濟數據,預測美國第三季GDP增長率將呈負數或接近負數,認為美國商務部預期第三季GDP增長1.9%,確實優於市場預期。或者Cass指數的預測過分負面,但商務部仍有時間下調增長預測。

美國亞特蘭大聯邦儲備銀行(Atlanta Fed)的GDPNow追蹤模式則預計美國經濟下滑,第三季GDP增長乏力,第四季增幅低於1%。紐約聯邦儲備銀行(New York Fed)也不甘示弱,預測第三季及第四季GDP增長率分別為1.9%及0.8%。

美國GDP增長率1%絕不理想,尤其共和黨希望明年11月大選報捷,更加大感頭痛。但此點反而讓筆者對中美貿易戰況變得樂觀,認為兩國可能提早促成協議。

此外,Cass指數發現零售業銷售額仍然穩健增長,這跟消費者開支持續增加不謀而合。然而,乾貨箱(dry van)貨運量理應更加強勁,顯示今年經濟吹淡風,商家也持謹慎態度。火車、平板貨車(flatbed truck)、化學品船(chemical tanker)等運輸工具,更加證實工業國問題叢生。以目前貨運量,反映製造商認為消費者已漸漸失去購物意欲。

借錢消費非好消息

由於大量消費者「先使未來錢」,零售消費增幅強勁不一定是好消息,難怪製造商轉趨謹慎。美國市場調查公司comScore於2007年11月發表的假期消費報告就發人深省,時任comScore總裁富爾戈尼(Gian Fulgoni)在報告指出,感恩節翌日的「黑色星期五」(Black Friday)來臨,意味實體零售店大收旺場。但消費者日漸轉往購物網站購買應節貨品,「黑色星期五」網購業務已成整個年終購物旺季的早期指標,有關銷售額按年升22%,跑贏整體銷售增長,所以年終購物旺季首3周的表現反映零售業勢頭良好。

可惜一個月後,經濟大衰退(Great Recession)來襲,購物旺季表現良好不代表經濟步出困境,反而可能踏進深淵。

對沖基金橋水創辦人達里奧(Ray Dalio)近日撰文,文章標題為〈世界變得瘋狂及制度崩壞〉(The World Has Gone Mad and the System Is Broken)。可悲的是,筆者對此百分百贊同。

達里奧指出,擁有信譽者能夠無本生利,皆因「送錢」給他們的投資者甘願付出多於回報,甘心以極低利息甚至負利率借錢給他們,並且不要求在可見的將來取回本金。這類投資者肯如此蝕底,皆因央行狂掃金融資產,藉此刺激經濟活動,推高通脹,不斷把錢塞進投資者的口袋,令他們擁有大量投資本錢。

由於投資者手持大筆投資資金,加上劃時代的科技公司過往股票表現標青,於是更多無利可圖或缺乏長遠賺錢途徑的企業選擇「賣身」給擁有資金及信貸額的投資者,科技公司上市數目屬2000年科網泡沫破裂後之最。

與此同時,大政府出現財赤,而且赤字將大幅攀升。政府必須發行大量國債填補開支。可是全球槓桿問題嚴重,加息足以摧毀市場,破壞經濟。央行不能同時加息,於是市場難以吸納巨額國債。

沃倫選情影響股市

隨着退休及醫療福利逐步到期,部分必須承擔責任的機構或企業將無力支付。為了「填氹」,只得三大令人討厭的選項:一是削減福利;二是加稅;三是印銀紙(必須由聯邦政府領頭,然後把錢轉交給需要資金的州政府),這將擴大貧富差距。雖然三大選項不可取,但印銀紙是當中最輕易的捷徑,屬財富轉移的最隱秘途徑,並且能刺激資產價格上升。

另一方面,達里奧認為擁有資金及信譽者可以無本生利,兩者皆缺的平民百姓卻無福消受,將導致貧富懸殊加劇,機會並非人人平等,政治南轅北轍。於是上層富起來,把財富轉移給下層,改善其收入及信譽的「由上而下」機制不再管用,導致資本主義惠及大部分人的制度終於崩塌。

經濟衰退終會重臨,就算衰退「威力」相對地薄弱,亦足以觸發達里奧筆下的骨牌效應,大量負債纍纍兼無利可圖的企業違約,大幅裁減員工。由於稅收減少,作為社會安全網的福利開支大增,於是政府債務攀升。之後,公共機構及私人企業的退休金計劃難以履行責任,迫使聯邦政府出手經濟援助,令政府債務百上加斤。達里奧認為,當局終須某程度上把債務貨幣化,筆者大為認同。

若果Cass指數、亞特蘭大聯邦儲備銀行及紐約聯邦儲備銀行預測準確無誤,意味以上種種問題將在明年大選年引發爭議,屆時美國或仍深陷貿易戰。中美貿易戰況影響股市上落,預計未來數月,大選民調同樣左右大市走勢。民主黨初選候選人沃倫(Elizabeth Warren)提倡徵收財富稅,假如她的選情看漲,將刺激股市大上大落。

目前經濟放緩,市場波動加劇。孳息曲線倒掛確實預告經濟衰退將至,但筆者留意到有時孳息曲線倒掛後,股市可能暴漲(增幅兩成或以上),所以必須豎起探測經濟衰退的天線。

作者為著名投資分析專家,其《前沿思考》(Thoughts from the Frontline)是目前全球發布範圍最廣的投資通訊,擁有過百萬讀者。John Mauldin擁有極強洞察能力,擅長解構複雜的金融現象,每周對華爾街、全球金融市場和經濟歷史提出精闢見解,並與擁有6人分析員團隊的Mauldin Economics,一同把John Mauldin對宏觀經濟的幾十年分析經驗結合各大行的投資建議,為投資者精挑細選出投資機遇,並在網站https://www.mauldineconomics.com刊出。

《信報》為大中華區唯一刊載John Mauldin投資通訊的中文媒體,內容由《信報》翻譯。逢周四在《信報》及信報網站www.hkej.com刊出。

 

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