熱門:

2019年11月1日

蕭璟燁 CFA投資視野

企業社會責任理念勿胡亂應用

價值投資市場不乏機會,即使是最挑剔的投資組合經理,亦不得不對這些前所未有卻難以發現的「隱藏資產」另眼相看。儘管這些價值在多個發達市場已很快被發掘出來,但對於專門捕捉隱藏資產的投資者,日本依然是機遇處處,特別是房地產公司。

釋放UNIZO潛在價值

要量化房地產公司的隱藏資產其實相當簡單,主要是因整體賬面價值往往低於當前的市值。然而,對於房地產公司,企業價值是否純粹考慮資產,還是要考慮所有其他持份者?隨着市場日益關注企業社會責任,無疑在此引伸出一個更大疑問:公司董事會應如何平衡純經濟價值和更廣泛的社會價值?

這個問題正是眼前收購日本商業房地產和酒店營運商UNIZO Holdings控制權背後角力的核心關鍵。2019年7月,當地旅行社H.I.S.主動提出以每股3100日圓收購UNIZO控制性股權。在H.I.S.擬收購前,UNIZO去年股價徘徊於2000日圓水平,僅及2016年高位6000日圓的三分一。其後市場曾經掀起收購戰,投資集團Fortress提出以每股4000日圓收購,最近私募股權巨擘黑石(Blackstone)更出價每股5000日圓。

若是新近成為股東,回報固然相當豐厚。出售UNIZO的房地產資產可釋放潛在價值,根據UNIZO最新年報未實現收益,其估值超過50億美元,潛在獲利接近20億美元。對任何買家而言,最重要的盤算是收購後有權出售UNIZO的房地產組合,從中賺取回報。但是,UNIZO董事會擬定的「員工持股管理公司」模式卻設下很大障礙,資產處置方案可以被否決。UNIZO管理層表示有必要定下該制度,以捍衞「企業價值」。

反收購防禦欠妥善

9月27日,UNIZO發布政策,提出可接受要約的指引。在拒絕先前的要約時,管理層的理由是「憂慮『要約』是否能協助公司提高企業價值」。UNIZO把「廣義上的企業價值」定義為:一、確保股東的共同利益(即最高價格);二、維持或提升企業價值。

第一個標準毋須多解釋,出價最高當然對股東最有利。然而,第二個標準卻相當模糊。UNIZO引用政府指引,要求企業考慮包括員工在內的所有持份者。根據有關報告,董事會認為要約必須包括「機制」,確保現有員工繼續受聘並擁有否決權,從而能夠提升企業價值。

在企業社會責任下,員工毫無疑問是重要的持份者。根據全球報告倡議(GRI)等廣泛採用的環境、社會及管治(ESG)標準,員工權利是維持社會可持續發展的基石。GRI 400系列的社會標準在ESG框架內保障員工,主要確保他們獲得平等公正待遇和安全工作環境,並使他們享有人權,但並未要求企業保證聘用,而UNIZO正試圖以此作為企業價值的標準。

那麼,為何管理層如此執着維持僱傭現狀?UNIZO最新年報指出,包括董事會在內的18名高層合計擁有12.05萬股,僅佔公司0.35%股權。即使以目前最高出價每股5000日圓計算,18人總持股價值亦只是550萬美元。根據哈佛大學最近一項研究,美國小型公司行政總裁個人持股的經濟利益中位數為1100萬美元,相比起來,UNIZO管理層的持股價值微乎其微,顯見該等高層寧願保住目前職位,而非獲得相對較少的離職補償。

董事會希望保障員工受聘當然值得稱讚,但問題是為此目標需要犧牲多少股東價值。Elliott Advisors這類大股東看來不太在意有關僱傭保障的建議,反而更關心對資產收購方和最終套現構成的限制。

僱傭保障須取得平衡

平衡企業社會責任與股東價值,更可取的辦法可能是撤銷否決權,但仍然同意在指定期限內保障僱傭關係。

愈來愈多CFA特許持有人把重要的ESG因素納入投資流程。最近,CFA協會與Principles for Responsible Investment合作,就ESG整合制定區域性的最佳實務。然而,就UNIZO個案,管理層看來有所誤解,將僱傭關係視為廣泛持份者價值的替代品。企業社會責任的理念不應被胡亂應用以符合管理層的需要。

作者為CFA協會資本市場政策高級經理蕭璟燁 (Eugene Hsiao)、CFA

放大圖片 / 顯示原圖

訂戶登入

回上

信報簡介 | 服務條款 | 私隱條款 | 免責聲明 | 廣告查詢 | 加入信報 | 聯絡信報

股票及指數資料由財經智珠網有限公司提供。期貨指數資料由天滙財經有限公司提供。外滙及黃金報價由路透社提供。

本網站的內容概不構成任何投資意見,本網站內容亦並非就任何個別投資者的特定投資目標、財務狀況及個別需要而編製。投資者不應只按本網站內容進行投資。在作出任何投資決定前,投資者應考慮產品的特點、其本身的投資目標、可承受的風險程度及其他因素,並適當地尋求獨立的財務及專業意見。本網站及其資訊供應商竭力提供準確而可靠的資料,但並不保證資料絕對無誤,資料如有錯漏而令閣下蒙受損失,本公司概不負責。

You are currently at: www.hkej.com
Skip This Ads