2019年10月12日
美國企業第三季度業績陸續出爐,根據Factset預期,標普500指數企業第三季度預期盈利錄得3.8%跌幅。如果實際數字跌落負值,美國企業盈利將面臨連續3個季度的負增長。究竟美國企業盈利為市場帶來什麼警號?
「超預期」仍然是投資者關係和分析師合作而得出的把戲。過去4年,標普500指數企業盈利增長的實際數字都超過分析師的預期,畢竟,企業發出超過預期的盈利成績單之後,股價往往會因為估值擴張而上升。
不過,投資者亦應該留意到,愈來愈多企業下調盈利預測,美國企業盈利開始面臨下行趨勢。特別是在企業業績發布會中,管理層釋放出悲觀的訊號。根據美銀美林統計,企業會議紀要出現「樂觀」的數字跌至金融海嘯以來的新低。儘管各方都並不樂觀,得益於國內就業市場和消費支出穩定,美國企業盈利仍跑贏全球成熟市場企業盈利。
美國企業盈利的警號主要體現在兩個缺口之中。其一,標普500指數回報遠遠超過其企業的盈利增速。這意味估值擴張亦為股市回報帶來不少貢獻。短期來看,由於全球央行進一步放寬貨幣政策,部分國家更重啟資產購買計劃。估值存在進一步擴張的空間。但是,長期而言,股票回報和盈利增長存在正相關,估值亦有回歸均值的趨勢。這一個盈利缺口未來將會成為股票大跌的最重要的驅動因素之一。
其二,標普500企業盈利亦領先美國統計局公布的企業利潤平均增速。自金融海嘯之後,企業利潤就沒有顯著升幅,而企業盈利卻大幅上升,原因在於一系列金融技巧。首先,稅收、利息、企業回購都左右企業財務報表中的盈利,但是對整體企業利潤影響甚微。另外,企業利潤率亦持續保持強勁勢頭。歷史紀錄來看,企業利潤率一般會根據經濟周期呈現波動的趨勢。特別是薪金強勁增長之後,企業利潤率應由高位回落。但是,事實並沒有發生。
利潤率被高估
究竟目前企業利潤率是否被高估?數據反映答案是肯定的。德銀研究顯示,如果將整體企業利潤和國內生產總值(GDP)之比作為參考指標,企業利潤在2011和2013年已經見頂。目前該指標已顯著回落至均值,反映經濟周期已步入中後階段而非頂峰。
大型企業利潤率可能扭曲了指數企業利潤率指標。以羅素2000指數為代表的中小企業利潤一直落後於大型企業。大型企業可能依賴其壟斷地位獲得較高的利潤率。另一個合理的解釋是一些大型獨角獸企業一直未能有盈利。過去10年私募基金發展令這些企業毋須上市集資,影響指數成分股的企業利潤率。
眾多面紗掩蓋了美國企業盈利發展的警號。儘管短期貨幣寬鬆政策可能令美股估值維持高位不變,但是一旦受到外部衝擊,企業盈利將面臨下滑。不要忘記當前經濟周期已經接近中後階段。
作者為御峰理財投資經理
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