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2019年9月21日

林昱鈞 市場御言

美股風格急轉 基本面未變

金融海嘯之後,趨勢因子一直是美股市場的贏家,價值因子更是被市場遺忘已久,但過去一兩周,趨勢因子大幅跑輸價值因子,金融市場出現多種異象,是否預示基本面出現變化?

因子投資,亦稱為聰明貝他,是近年來迅速發展量化投資的產物,透過不同因子例如趨勢、價值、增長和質量區分不同企業,構成不同的指數或被動投資工具。自9月初起,美國股票價值與趨勢比率大幅回升。據彭博標普500指數因子分析,價值策略過去一周錄得6.2%回報,趨勢策略則錄得7.1%跌幅。

風格異動不僅局限於股票市場,債券市場過去一周同樣出現異動。美國10年期國債收益率反彈34個基點。從歷史來看,價值與趨勢比率和美國10年期國債收益率走勢高度相關,可以解釋是近期風格切換的原因。

究竟什麼因素導致國債收益率上升?一方面,避險資產自年中以來升幅較大,相對吸引力下降。10年期國債收益率8月份下跌超過50個基點,離歷史低位不足20個基點,過度反映當前經濟前景和減息空間。另一方面,中美決定10月份在美國再次舉行高級別貿易磋商,以及英國議會通過阻止無協議「硬脫歐」方案,都顯著改善市場風險迴避的投資氣氛。

流動性不足成為近期市場恐慌的因素,有投資者更憂慮金融海嘯馬上重現。首先,歐洲央行開啟銀行超額準備金分層利率。一部分資金毋須繳納-0.5%的利率,可以免費停泊在歐洲央行內。因此,資金大幅拋售已經處於負利率的國債,短期利率大幅上升,價格也傳導至遠期利率之上。

其次,美國隔夜回購利率市場亦出現波動。由於美國近期大舉發債以及臨近企業繳稅期,市場上的流動現金不足以應付需求。隔夜回購利率一度升穿聯儲局的利率上限。周二聯儲局重啟超過10年未動用的政策工具,向市場注入流動性,變相開啟小型資產購買計劃。估值高低、流動性環境都會影響風格和資產價格的變動,但基本面決定長期趨勢。短期經濟仍然存在下行壓力,PMI反映全球經濟都接近停滯不前,除非主要經濟體推出政策刺激有效需求,否則經濟增長下行壓力不變。

黃金可續持有

另一方面,通脹壓力有增無減,關稅逐漸影響美國消費品的價格,將會轉嫁至消費者,導致通脹上升。另外,沙地阿拉伯石油設施受損,導致原油面臨供應衝擊,能源價格經歷過去一周的飆升後,全球都面臨通脹上升的可能性。

在增長放緩、通脹抬升的環境下,全球央行仍然別無選擇,繼續推行貨幣寬鬆政策。聯儲局繼續預防式減息0.25厘,抵禦經濟放緩風險。利率下跌,真實利率下行仍是未來幾個月的主要趨勢。

展望第四季,基本面預期不會出現重大變化。投資者可以繼續持有第三季度表現優異的資產,例如黃金。

御峰理財投資經理

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