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2019年8月21日

蔡永雄 神州內外

步入全球低息和負息新時代

2018年下半年以來,面對全球經濟增長下行壓力增加,以及中美貿易爭端愈演愈烈和英國脫歐前景未明等不確定性因素下,聯儲局作為全球影響力最大的央行,最早調整其貨幣政策取態,並於今年7月份落實減息。其寬鬆貨幣政策取態對其他央行亦帶來顯著影響,本文對主要央行貨幣政策取態的變化及美元走勢作出分析。

美國聯儲局減息過程將維持至明年總統選舉。雖然聯儲局主席在7月會後記者會上指出美國經濟表現良好,減息是預防性,並且是息率周期中的調整,而非減息周期的開始,但以美國經濟增速已逐漸回落至今年二季度按年增長2.3%、中美貿易爭端進一步升溫,包括加徵新一輪關稅、把中國列為滙率操縱國等。再者,在2020年美國總統大選前,相信總統特朗普仍會持續向中國施壓,且難以緩和,令雙方能於短期內達成全面協議的機會降低,對美國經濟和金融市場信心難免會帶來負面影響,料將促使聯儲局進一步減息以延續美國經濟增長。因此,預期聯儲局減息的過程將維持至明年總統選舉,但在目前聯邦基金利率只有2.00%至2.25%下,相信聯儲局將有序和逐步減息,而非每一會議均進行減息。

歐日勢將減至零息以下

歐日等先進經濟體勢將減至零息以下。歐羅區方面,其經濟增長動力更早於2017年下半年開始見頂回落,今年二季度更跌至按年1.1%,當中德國和意大利的經濟增速更陷入停滯,且通脹長期未能達標,整體通脹和核心通脹分別只有1.1%和0.9%,相信歐洲央行最快將於9月份會議再次寬鬆其貨幣政策,以其目前主要再融資操作利率為0%的情況下,再次減息表示歐羅區的政策利率將降至零息以下,惟負息但不致出現存款流失的幅度最多或只有1%左右,故相信歐央行將有需要實施利率分層,並再次啟動量化寬鬆,以達成其貨幣政策目標。

日本方面,其經濟波動性甚大,容易受到天災和天氣因素影響,加上中美貿易爭端與南韓出現貿易糾紛,美國也可能向其汽車實施關稅,以及科技產品周期轉弱和10月將上調銷售稅等影響下,料其四季度經濟表現或會出現大幅下滑,甚至衰退,可見日本也有需要寬鬆其貨幣政策。在目前,日本銀行以10年期國債孳息率0%左右作為其貨幣政策和量化寬鬆的目標,其息率目標料將下調至零息以下。

其他先進經濟體,如英倫銀行面對脫歐前景未持觀望態度,一旦脫歐導致經濟下行壓力明顯增加的話,英倫銀行亦只有寬鬆其貨幣政策,把其政策利率從目前0.75%下調至零或以下,甚至再次推出量化寬鬆。另外,一些傳統高息的先進經濟體,如澳洲和紐西蘭更早於美國聯儲局減息,其政策利率已分別下調了0.5%及0.75%,至兩者均為1.0%的歷史新低,並低於美國聯邦基金利率水平。以現時全球經濟前景仍較審慎,大宗商品價格和中國經濟下行壓力較大下,澳洲和紐西蘭的經濟前景亦不樂觀,不排除兩國央行均有需要進一步下調其政策利率至零或以下,或首次進行量化寬鬆。由此可見,主要先進經濟體勢將步入零息,甚至負息的年代,對經濟、企業、銀行業、資產市場以至整體社會將帶來深刻的影響。

美滙指數維持穩中偏強

發展中和新興市場經濟體也有較大寬鬆貨幣政策的空間。回顧以往的發展進程,當以美國聯儲局為首的主要央行貨幣政策趨於緊縮時,發展中和新興市場經濟體的滙率和資金流向均會受到較大壓力,如2014年印度和印尼滙率持續貶值、去年土耳其和阿根廷甚至爆發危機,故其央行一般會維持較高的政策利率以防資金外流和滙率貶值。以目前先進經濟體的主要央行從貨幣政策正常化轉為寬鬆取態下,也為發展中和新興市場經濟體提供了較大的貨幣政策調整空間,以支持經濟穩定增長,如今年以來印度已4次減息共1.1%至5.4%,馬來西亞、菲律賓、印尼和泰國亦已分別減息至3%、4.25%、5.75%及1.5%。以上述大部分國家的政策利率均高於美國聯儲局來看,預期未來仍有跟隨美國等減息的空間,惟大多仍會高於美國利率水平,以免對資金流和滙率等帶來壓力。由此可見,全球無論是先進經濟體,還是發展中和新興市場經濟體均會步入低息的時代。

短線美滙指數走勢料維持穩中偏強,中長期才有可能改變。過去數年,美國是唯一能開展貨幣政策正常化的經濟體,加上影響全球經濟的不確定因素較多,支持美滙指數相對偏強。可是,目前全球央行的貨幣政策轉趨寬鬆,在各經濟體一同寬鬆下,彼此之間的息差和經濟增長差料不會帶來明顯的改變,加上貿易保護主義和英國脫歐等不確定因素仍將持續,預期短線美滙指數將維持穩中偏強。中長期來看,當各先進經濟體的政策利率下調三至四次後,部分已降至零息,甚至零息1%的水平,其可再下調的空間已甚為有限,但美國減息三至四次後仍有1.25%至1.50%。因此,若美國再進一步減息的話,即使其他先進經濟體或會再次展開量化寬鬆,但美國相對其他先進經濟體的息差優勢將會收窄,或會對美滙指數帶來壓力。另一方面,在全球寬鬆貨幣政策的過程中,發展中和新興市場經濟體仍會維持高於美國利率水平,相信發展中和新興市場經濟體貨幣兌美元則可大致維持穩定。

中銀香港高級經濟研究員

 

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