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2019年7月18日

呂梓毅 沿圖論勢

另類數據證內地經濟壓力未消

本周初,國家統計局公布今年第二季國內生產總值(GDP)數據,按年增長6.2%,表現差勁但符合市場預期(外交部甚至認為「成績不錯」),數據吸引不少市場目光,始終這是有紀錄以來的27年最低增速。由於貿易摩擦短期未有解決跡象,事態發展預期會繼續困擾內地宏觀經濟。

當前內地經濟形勢究竟正在惡化,還是隨着中央逐步「出招」而有所緩和,甚至否極泰來呢?今天試分析近月具前膽性的數據,去找出答案。

GDP發放效率傲視全球

從中國GDP經濟數據,筆者觀察到一個挺有趣的現象。中國是目前全球第二大的經濟體系,經濟規模僅次美國,但國家統計局就GDP數據往往僅在季度完結後約兩星期便可公布,其他有一定經濟規模的國家例如美國、日本和英國等,一般最快都要4星期至一個半月才發布;而GDP增長數據發放後,隨後亦甚少作出任何修訂(美國不時就GDP數據作出一兩次修訂);此外,增長數字亦往往不會偏離官方目標預測範圍內。由此可見,中國發放GDP數據效率和準繩度都甚高,傲視全球。

或許發放GDP等經濟數據效率和準確性高得驚人(too good to believe?!),間中便會出現一些不協調或不合理的感覺。例如剛過去的6月份,內地零售、固定投資和工業增加值增速均較預期佳,但第二季GDP增長卻比首季為低,故分析員不時會對數據存疑,認為數據有「水份」。

無論如何,觀乎筆者一直跟進、可以有效窺探中國經濟實況的李克強指數和南韓出口表現(注意:南韓出口和李克強指數與中國GDP增長相關系數分別達0.53和0.72的頗高水平),發現兩者自2017年下半年至今均保持反覆下滑的勢頭,未有緩和跡象,顯示內地經濟下行壓力依然頗大【圖1】。

企業盈利表現具前瞻性

除較少數據水份及另類經濟指標外,中港兩地企業盈利表現最新狀況,相信也可以就當前經濟形勢提供一些啟示。始終企業整體盈利表現往往是反映宏觀經濟的一面鏡子;經濟前景轉差,企業盈利首當其衝。因此,企業盈利表現對捕捉宏觀經濟變化有一定優勢,因前者變化往往領先於經濟數據。

從MSCI中國指數成分股過去12個月每股盈利(EPS)增長,或分析員對未來12個月EPS預測變化可見,兩者均在2018年初即貿易戰爆發初期見頂下滑,並分別在今年5月和1月跌至負值,即盈利不僅增長放慢,甚至出現倒退情況【圖2】。截至今年6月底止,兩者分別按年下跌11%和7%,且跌勢迄今同樣未有喘定跡象。換言之,若從內地企業盈利表現角度看,似乎預示經濟前景未許太樂觀。

至於香港企業盈利(前景)變化方面,在檢測相關情況前,讀者也許會問,為何本地企業盈利變化對反映內地經濟狀況帶來啟示呢?

箇中原因,是不少香港企業的內地營運業務比例都非常高。以全港約1700間在年報有披露按地域劃分收入的上市企業為例,逾900間上年度收入有九成或以上源自中國大陸,若計算內地收入佔比50%或以上,總數更多達1200間,相當於全港上市企業數目超過一半。

由此可見,內地經濟與本地企業盈利表現關係唇齒相依,程這某度也解釋到,為何香港上市企業盈利按年變化,與花旗中國經濟驚喜指數(註:指標上升代表中國公布的經濟數據表現好過市場預期;反之亦然)多年來呈亦步亦趨【圖3】。

從MSCI香港指數成分股12個月每股盈利變化可見,自去年初美國總統特朗普要求收窄美國對華貿易赤字,為貿易戰揭開序幕後,該指數的EPS增長便於第一季末見頂回落;踏入2019年,更陷入負增長至今。截至6月底止,EPS增長按年下跌25%,是2016年5月以來低位,在在反映貿易戰對港企盈利的衝擊,由早期造成增長放緩,逐步演變成今天倒退的情況。這也曲線確認目前內地經濟下行壓力仍大。

發盈警比率加速上揚

最後,值得補充的是,若從香港上市公司盈警數字角度看,似乎顯示盈利表現以至內地經濟放緩趨勢,迄今尚未有緩和的情況。事實上,貿易戰去年首季開始發酵,港企發盈警佔預警(Profit Alert)比率亦在相若時間見底回升至今。截至7月16日為止,相關比率已攀升至74.5%,為3年以來高位,這正正反映內地以至環球經濟前景繼續黯淡。更值得憂心的地方是,該比率近月攀升速度有進一步加快跡象,情況頗為不妙【圖4】。

總括而言,貿易戰陰霾至今尚未解除,內地經濟前景暫未許太樂觀,尤其前述另類經濟和企業指標, 都是朝着轉差的方向發展。故此,儘管中國最新一季經濟增長較市場預期佳,但從前述數據帶出的訊息看,或許預示最差情況尚未出現,尤其中美貿易戰拖延時間愈久(特朗普已指出,中美貿易談判達成協議時間漫長),內地經濟前景便會變得愈糟糕。

當然,短期來說,中央確實會出招紓緩經濟下行壓力,或緩和經濟放慢的速度,惟整體而言,內地經濟前景未許太樂觀(但GDP數據會否顯示這狀況則又作別論)。

信報投資研究部

[email protected]

(英文版本由EJ Insight翻譯

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