2019年4月19日
4月18日,周四。人生如果有得揀,你會選擇先甜後苦抑或先苦後甜?這個問題就如爸爸媽媽一樣,閣下並無選擇權利,一切得由老天爺來決定。每隔一段時間,老畢就會想到投資的「人生周期」(the life cycle of investing)這個謎團。如果是一筆過(lump sum)投資,以40年為期,先甜後苦與先苦後甜對最終所得是沒有影響的,只須按年均回報率compound,便能得到你想要的答案。
回報序列兩情境
問題是,打工仔的財富都是一點一滴累積下來的,透過每月供款為退休籌謀成為多數人選擇(或被迫進行)的長線投資模式。由於人生各個階段累積的財富不同,回報先高後低跟先低後高對結果可以造成很大差異,這就是所謂的回報序列風險(sequence of returns risk)。同樣是8.2%年均複合增長(CAGR),回報序列只要倒轉過來,供款人退休所得隨時天差地遠。
說到回報序列概念,演繹得最淋漓盡致的要數美國金融理論家伯恩斯坦(William Bernstein)。在The Ages of the Investor: A Critical Look at Life-cycle Investing一書中,伯恩斯坦以一個生動有趣的虛構故事,深入淺出地說明回報序列對投資結果的巨大影響。
話說,僱主Uncle Fred向僱員提供一個40年退休儲蓄計劃,回報率完全以擲毫決定。錢幣其中一面代表年賺30%,另一面代表年蝕10%。以擲毫機率五五為準,賺30%與蝕10%各佔20年,僱員的年均複合回報率約8.2%,跟美股長期表現相差不遠。然而,這是按一筆過投資概念演算出來的結果,惟Uncle Fred提供的乃退休儲蓄計劃,要求僱員以供款形式參與,這就需要換個角度思考。
頭尾倒轉差天共地
大家應該還未忘記文首那個問題:如果有得揀, 閣下寧可先甜後苦還是先苦後甜?在這裏先作一些假設:僱員決定每年供款1000元(美元.下同),擲毫結果有兩個,一為首20年落在年賺30%那面,後20年則落在年蝕10%那面;第二個情境剛好相反,年蝕10%行先,年賺30%接力。
在情境一裏,僱員最終所得略超10萬元,相當於40年供款總額4萬元的2.5倍,能否跑贏通脹也成問題。情境二又如何?僱員40年供款同樣為4萬元,但頭尾20年回報序列逆轉,供款人於情境二中退休所得超過230萬元!
伯恩斯坦旨在帶出回報序列在人生周期投資中的重大效應,為求強化訊息,採用的假設難免有點脫離現實,惟道理是一樣的:在我們的生命裏,有些事只能接受,沒有選擇餘地,什麼時候出生就冇得揀。以上兩個情境,重點不在運氣對投資結果具決定性影響,而是回報序列風險並未受到應有重視。
管好可控範疇
要消除回報序列風險,最有效的方法自然是選擇一筆過投資,但除非閣下繼承了豐厚遺產什麼的,否則剛投身社會誰不是由零開始?Lump sum這個選項,從退休投資角度着眼根本不存在。然而,年輕階段盡可能加重股票及其他風險資產配置,在非必要開支、儲蓄率這些只要有意願就可以控制的範疇內作出最佳選擇,不難於最大程度上減低回報序列風險對退休所得的影響。
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