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2018年10月20日

姚穎謙 上善若水

世界在變 高盛慘情

今年研究過的美國銀行不少,主要原因是加息預期增,銀行業利潤增長若能有股價上升配合,將是信任度最高的「後巿看好」報告(用真金白銀來投),「撰寫」報告以來他們的表現如何?在此中美貿易戰、美國加息中國放水之際,本欄先為看官帶來小結:

從研究的第二周計(「上善若水」慣性一隻股份寫兩周,取其篇幅較多,3000來字去寫一間公司較有餘裕),今年寫過的Wells Fargo(4月21、28日)、PNC(6月2、9日)、US Bancorp(6月16、23日)和Bank of New York Mellon (9月8日、15日),它們從分析至今的股價變化為+2.54%、-14.16%、+3.18%和-4.04%,同期道指變化+5.74%、+1.52%、+4.58%和-1.71%。

面對多變的政經環境,PNC因服務中小企,受困於中美貿易戰而慘跌。此外,筆者較為喜歡的Wells Fargo(見4月28日〈富國銀行行思坐憶風險有限〉)展現了防守性,雖然銀行股beta理應跑贏大巿,但股價低於道指升幅,令人稍為失望。然而,這只是由於該行第二季新增按揭減少130億美元,令人忽略了它減低成本的力度,有機會再為大家跟進。

今期講的投資銀行一哥高盛作為銀行股,與上列者明顯不同。高盛最大的優勢是它鋪天蓋地的舊員工網絡,高盛舊生有歐洲央行行長德拉吉(Mario Draghi),他曾於2002年至2005年間在高盛任職副主席及董事總經理;聯儲局公開市場委員會(FOMC)副主席達德利(William Dudley)等。就連希臘得以加入歐盟都是由於高盛於2002年開始向該國政府提供財務建議,開立掉期合約讓希臘避過馬城赤字規定(EU Maastricht Deficit Rules)。

生意與市場環環相扣

高盛沒有以上銀行的業務多元化特色,旗下生意全都與投資巿場扯上關係。高盛的四大分部為投資銀行(Investment Banking)、機構客戶服務(Institutional Client Services)、投融資(Investing and Lending)及投資管理(Investment Management)。首9個月它們佔集團的總收入為20.72%、39.37%、20.98%及18.94%;地區來看,總收入280.84億元之中美國佔六成,中東、歐洲、非洲佔26.3%,亞洲僅佔13.78%,很有偏安一隅的意味,但以高盛的江湖地位,缺乏危機感也屬於正常。

自金融海嘯,貴為兩大高盛和摩根士丹利劫後餘生,他們的經營遠景卻南轅北轍。擁抱從花旗購入的Smith Barney(2012年後改稱MSWM),摩根士丹利積極開發私人財富管理(PWM)業務,MSWM稅前利潤計現時已全球排行第六,力追UBS、瑞信(Credit Suisse)等一流私人財富管理銀行,並已領先眾多大行如滙控(00005)、德銀和巴克萊銀行,帶動整間銀行利潤得以成長且愈趨穩定,高盛一直堅持走FICC的路,彷彿踏進了迷失10年。

在CEO布蘭克費恩(Lloyd Blankfein)治下,高盛繼續以FICC(即Fixed-income, currencies and commodities unit)一招走天涯,與銀行透過債券、貨幣和商品,以金漆招牌做保證,藉強大的人脈優勢接生意,務求讓銀行和員工得到豐厚的花紅作回報。

高盛分紅的優厚令人垂涎:投資的階級傳統上不多,作為Managing Director的高盛人年薪平均達74.7萬美元,而MD還只是次等員工(上面還有Partner),上班反正都是要逼地鐵(有車的話……)辛苦一點可以賺大錢,又何妨?獲得厚待的員工拚命工作,企業文化和薪酬引入銀行界的精英,進而強化關係網,獲利模式簡單直接。

但是FICC的巿場因自動化交易(Bond Algo Trading)、債券基金取代投資者自己操盤、債券交易散戶化等因素而出現不景氣,自2012年至去年中,高盛裁減債券部員工兩成,信貸部人員三成,至於一直只會「退休」而不會炒的Partner和MD級別「被辭職」變得常見,2012年至2017年期間Analysts和Associates增加13%,Partner和MD人數按相同比例下降,再在印度West Bengal邦Kolkata等地補充新血去減低人工成本。

高盛聯席總裁施瓦茨(Harvey Schwartz)美其名為年輕化「Juniorization」,但是在高科技、自動化的年代,招聘員工看重的是他們的經驗、決策力和人際網絡,高薪員工的寶貴經驗能夠防患未然,相對機械式地壓低成本,開源對高盛來說才是最重要的。

壓低成本不如開源

人事鬥爭也為高盛帶來煩惱。在本年最後一次年度業績後,2006年上任的布蘭克費恩在本月1日將高盛任命交付予所羅門(David Solomon),另一位老臣子施瓦茨據講因為逼宮不遂離職(盛傳施瓦茨下達了不成「一哥」就劈炮的通牒令,最後如他所願)。所羅門承接的是一家必須找到新成長路徑的公司,在科技、市場和競爭威脅嚴重下,談何容易。這樣,近年的大執位使公司經營方針更添不確定因素,人事的重大變動包括了上述三大高層去其二,也對高盛大搞零售金融和科技形成障礙。

時移世易,高盛已失去了當日的光環,直截了當地詮釋了孤注一擲和因循的漏弊。10月17日消息顯示,高盛今年第三季利潤升兩成,股票交易與承銷的成長總算彌補了債券交易收入的下滑,加上最近銀行同業們公布的業績一致地理想,對銀行界以至高盛有何啟示?下回繼續。

作者為CFA、FCPA、財務總監

專頁:facebook.com/yiuwinghim

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