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2018年7月10日

陳致強 新興智見

新興市場資產遭拋售元兇

投資者正爭相拋售新興市場的股、滙、債,市況一片慘烈。外界對此的普遍解釋,是美國利率上升,美元又走強,再加上環球貿易戰的擔憂升溫,成為市場下跌的元兇。然而,筆者認為,是次的下挫,歸根究柢其實與全球貿易放緩大有關係。

數據顯示出口正放緩

從歷史上看,新興市場貨幣和主權債的息差,與全球貿易增長有密切的關係。儘管來自美國的需求持續走強,但事實上,自今年以來,全球貿易和新興市場製造業活動一直在減速。最新數據證明了全球貿易有惡化的跡象,在中國,新出口訂單分項指數由5月份的51.2,降至6月份的49.8,反映其他國家的需求漸漸放緩,同時新訂單和舊有訂單的數量也有所下降。

這種情況也見於韓國,當地6月份的出口意外錄得降幅。部分原因是一次性的因素所致,例如工作日數減少,但別忘記,韓國是中國電腦晶片和其他組件的主要供應商,佔其出口高達四分之一。而韓國的數據比多數國家都來得較早宣布,可以視為全球貿易健康指標的風向儀。

中國須出手刺激經濟

中國經濟正在放緩,例如在許多原材料和商品的進口量已大幅減少。雖然消費品、機械和運輸設備的進口依然強勁,但這些行業的進口量能否保持強勁,則屬疑問。5月的數據顯示,中國在工業生產、零售銷售和固定資產投資都令人失望,而一線城市的房價又錄得按年下跌,與樓價亦步亦趨的建築行業,很可能也會見到放緩。

到目前為止,中國當局已採取一些行動以應付經濟放緩,例如逐步下調銀行的存款準備金率,一些行政措施也見放寬,但整體上信貸和財政的開支都在萎縮。中國在岸及離岸公司債券的孳息已升至近年新高,銀行貸款利率也在上升,同時貸款的審批率卻在下降。毫無疑問,如果經濟真的出現放緩,中國必會出手刺激經濟。但事實告訴大家,除了美國之外,全球經濟的確在放緩。

如果中國政府果真出手刺激經濟,人民幣的走勢恐怕會進一步貶值。在對上一次,即2015年8月人民幣大幅度地貶值時,一度為全球金融市場帶來恐慌。人民幣貶值引發了大量資本由中國外流,亦打擊投資市場的信心。幸好到了今天,中國的資本管制比2015年的時候更加嚴格,這為當局提供了轉身的餘地。

特朗普經貿政策矛盾

中國與美國之間的貿易戰步步升級,也令市場憂心忡忡。美國向中國出口的商品和服務價值不到2000億美元,相較之下,中國出口到美國的商品和服務總額則高達5250億美元。顯然,人民幣稍有任何貶值,都會惹來美國總統特朗普的強烈不滿。保護主義愈來愈受美國選民的歡迎,情況在特朗普的支持者之間更甚。特朗普打着保護主義的旗幟而獲選上台,現在只是履行其競選承諾,試圖減少美國的貿易逆差。

特朗普的大計能否成功是一回事,但他的宏觀經濟政策與其貿易主張完全不一致,甚至有自相矛盾之嫌,卻值得市場留意。特朗普推行的財政刺激措施,理應會推動美國的需求,從而刺激更多進口貨品及服務。而經濟趨熱,將促使聯儲局更積極地加息,導致美元走強。這一切一切其實都會導致貿易逆差擴大。中期而言,美元將要為此付出代價,並由目前的高位回落。

短期內,美元走強,毫無疑問將會增加新興市場的融資及還債成本,導致資本從新興市場流走。目前新興市場的外幣債務中,有高達80%仍是以美元計價。而撇除中國,若以債務佔GDP和佔出口的比重來看,新興市場的美元債務回復至九十年代末期的水平。近年新興市場愈來愈多以本幣發債,也使形勢更加複雜。因為一旦新興市場央行加息,雖可以防止貨幣暴跌,然而,較高的利率也會令一些以當地貨幣融資的企業,承受較高的還債成本。

新興市場的前景很大程度上取決於全球貿易周期觸底和中國經濟增長穩定。在這兩大條件未出現之前,新興市場的資產相信會持續波動。

作者為安聯投資亞太區股票首席投資總監,在區內累積逾24年的基金管理經驗。他隔周為《信報》/信網撰文,分享投資策略。

 

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