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2018年7月3日

曾國平 經濟3.0

具中國特色的買樓主義

「茫茫九派流中國,沉沉一線穿南北。煙雨莽蒼蒼,龜蛇鎖大江。」(《菩薩蠻.黃鶴樓》)毛主席若果活在今天,去的黃鶴樓會光鮮得多(上世紀五十年代要建長江大橋,舊址沒有了,今天那一幢黃鶴樓是在上世紀八十年代興建的),同時填詞的興致會大減,因為樓內的一部升降機穿越時代,登上高樓也看不見什麼萬水青山,盡收眼底只有愈起愈高的樓盤,一排又一排,屏風擋大江。

只有幾天的武漢之旅,除了見識過假得有點Cute味的黃鶴樓,看過老祖宗曾侯乙墓的編鐘,體驗過近乎無現金的日常生活,印象最深刻的還是走在「港式」住宅屋苑大廈之間,感受猶如置身SimCity遊戲那種大興土木。

資產市場獨沽一味

資本管制下不容易投資海外,股市相比整個經濟規模依然有限(反覆無常的干預也限制了其發展),債市更是乏人問津,內地人的財富都跑到樓市去。

根據幾年前一項利用房貸數據工程浩大的研究【註】,2003年到2013年初的10年間,內地樓價表現驚人,一線城市(即北京、上海、廣州、深圳)每年平均升15.9%;二線城市(如南京、武漢等)升13.2%,連三線城市(如洛陽、吉林等)也有10.6%的升幅。每年升15.9%是一個怎樣的概念?10年升3倍就是了。樓價在2015年後稍為回落,但近來重拾升勢,尤其是四大一線城市以外的市場。

樓市興旺,自然就有泡沫爆破的疑慮。乜爆物爆的預言確是票房保證,奈何經濟學者只會講戲劇性欠奉的供求關係。

需求由收入增長支持,2000年後內地經濟經歷過長時期的雙位數字增長,金融危機的破壞有限而短暫,2010年增長開始減慢,至今仍保持7%左右實質增幅。統計數字容易有水份,難以否認的是過去十幾年內地人生活水平大大提升,每隔幾年到內地一走就會留意到衣食住行質量的急速變化。收入增加,加上持續增加的預期(現在供得辛苦,加人工過幾年就沒有問題了),支撐着內地樓市強勁的需求。順帶一提,有評論香港樓市的專家指出,樓價升幅長遠和經濟增長是一比一,否則房價相對其他物品的價格走向「無限」,其他商品就變得沒有價值,無人生產。這類經濟學模型對解釋現實有多大意義?叉燒飯以至所有物品的價格長遠增長是否都要跟經濟增長一樣,否則相對價格變得無限大?現實跟理論不符,錯的應該是理論而不是現實。

內地沒有香港面對的「土地問題」,房屋供應主要由手握土地的地方政府主宰。賣地收入是地方政府重要的收入來源(尤其是個人稅收收入較少的二三線城市),未來賣地收入甚至可以用來作發債的抵押品。為保持可觀的收入,「囤積居奇」的地方政府既要限制土地以保持樓價增長,同時又要向外伸展擴大城市規模(以及投資相關的基建)。

支撐着內地樓市的,除了對內地經濟增長的信心,亦有對中央政府的一個假設。

大得不能倒的樓市預期

美國金融業大得不能倒(Too big to fail),佔據了大部分財富的內地樓市同樣是大得不能倒。樓價上升帶來的財富效應支持着消費投資,賣地收入維持着地方政府財政穩健,同時銀行體系借貸又跟樓市關係密切,樓價急跌的後果可想而知,合理假設是中央政府不會見死不救。

這個假設或許很快會被驗證。中美貿易糾紛的一個關鍵,是關稅帶來的貿易縮減會為內地經濟增長造成多少傷害,若果增長率明顯下調,改變了收入增長的預期,房屋需求將會下跌。

武漢高級區域樓價不及香港平均呎價的三分之一,一個普通白領月薪大概有7000元人民幣,加上期待着每年6%、7%的實質增長,買樓壓力比香港的無樓中產低很多,下次再去黃鶴樓可能連一點水都看不見了。

回望香港,我們沒有如此的收入增長預期,預期的只有政府層出不窮的分餅仔政策。根據林鄭最新推出的6招,將私營住宅用地改作公營,中低收入家庭可以參加加了碼的居屋大抽獎(當然參加抽獎的人數又會增加),不合資格的惟有預期愈買愈貴、愈住愈細的私樓,以及期盼那場土地大辯論有什麼奇蹟出現吧。

作者為香港亞太研究所經濟研究中心成員/美國維珍尼亞理工大學經濟系副教授/城市及地區禦險力環球論壇附屬學者

http://www.facebook.com/economics3.0

註:Fang, H., Gu, Q., Xiong, W., & Zhou, L. A. (2016). Demystifying the Chinese housing boom. NBER macroeconomics annual, 30(1), 105-166.

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