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2018年6月28日

陳羨明 市場觀點

降準對沖意圖明顯

6月24日,中國人民銀行決定,從7月5日起調降國有大型商業銀行、股份制商行、郵政儲蓄銀行、城商行、農商行及外資銀行存款準備金率0.5個百分點,合計釋放資金約7000億元人民幣。具體實施效果仍有待觀察,我們注意到降準政策對沖意圖非常明顯。

人行公告稱鼓勵5家國有大型商業銀行和12家股份制商業銀行運用定向降準和從市場上募集的資金,按照市場化定價原則實施「債轉股」項目。支持「債轉股」實施主體真正行使股東權利,參與公司治理,並推動混合所有制改革。同時,郵政儲蓄銀行和城市商業銀行、非縣域農商行等中小銀行應把降準資金主要用於小微企業貸款。

去槓桿持續推進導致流動性收緊且信貸違約增多,已經對市場情緒和增長前景蒙上陰影。近期債務違約事件頻發,除了受到企業本身盈利狀況惡化、信用債集中到期等客觀因素影響之外,防風險和去槓桿政策持續進行,在一定程度上阻斷了部分企業的再融資管道,是造成這些企業資金鏈斷裂的主要原因。

緩解債務風險隱憂

降準主要對沖經濟下行與監管趨嚴疊加帶來的壓力。降準提高金融機構的流動性創造能力,可緩解銀行在嚴監管政策下所面臨的流動性壓力。此次降準資金明確「定向」支持債轉股和小微企業的融資需求,有助緩解市場對於嚴監管下債務風險暴露的擔憂。

此外,人行規定,對於本次降準資金支持債轉股和小微企業融資的情況將納入MPA考核,這有助於通過激勵機制最大程度引導降準資金投向政策支持的領域,確保政策效果不變形。

本次人行如期降準,但並未繼續置換MLF,側重特定領域的支援,強調結構引導。不置換MLF確保此前人行逐步擴大MLF抵押品範圍政策的有效性。本次降準與今年1月、4月二次降準相比,本質上其實都是去槓桿、嚴監管的大環境下穩經濟,但政策的着力點卻不完全相同,本次政策明顯對薄弱環節的定向支持,政策更加精準靈活。

總的來說,本次降準所釋放的貨幣政策趨於寬鬆的訊號是較為明顯的。不過,由於擔憂貨幣政策的大幅寬鬆導致防風險與去槓桿的成效毀於一旦,人行顯然對於實施普遍寬鬆的貨幣政策仍然相當謹慎。

但我們認為,貨幣政策將充分發揮逆周期調節功能。2018年打響了「防範系統性風險」攻堅戰,與此同時,貿易爭端對淨出口的壓制,以及企業融資困境對投資的拖累,都將對經濟增長帶來負面影響,在此情況下,對債轉股和小微企業的定向降準,恐怕遠不足以對沖去槓桿政策持續推進,以及信用環境收縮下的經濟下行壓力。

貨幣政策擇機而動

如果經濟下行壓力進一步增大,人行最終將會實施更為寬鬆的貨幣政策,以發揮經濟調節的作用。國內貨幣政策仍將繼續立足於對結構性去槓桿的支援,預計後續政策仍將對商業銀行表內信貸擴張的能力和意願兩個方面繼續加大鼓勵和引導,將視經濟和流動性環境擇機而動。

雖然本次降準在覆蓋範圍和釋放資金的力度上均超預期,但6月20日國務院會議已經釋放了降準預期,本次人行降準在市場的預期之內,所以本次降準未能對市場帶來直接的提振作用。從證監會取消小米(01810)CDR的表態來看,監管層對於獨角獸的估值和集資抱謹慎態勢,預計CDR發行將比市場預期更為穩健。

作者為太平金控.太平證券(香港)研究部主管

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