2018年6月19日
6月18日,周一。有心人即是有心人,老畢一周前介紹新書Big Mistakes: The Best Investors and Their Worst Investments,本報「價值投資」欄主林天程已急不及待,第一時間購買Kindle版先睹為快,不枉在下誠意推介。
在前文中,老畢強調每位投資者都是獨立的個體,各有各的性格、喜好和堅持。不必說你我這些普通人,大師A錯了之後汲取到哪些教訓,於大師B身上不見得就能派上用場。
逼你認真面對自己
Big Mistakes一書的最大價值,不在殿堂級投資者從失敗中領悟出什麼道理,也不在作者Michael Batnick對眾大師以至他本人所犯錯誤的歸納,而是此書把讀者引向自我反省的思想道路,逼你認真面對自己,透過不同個案的「互動」對比,立體地整合出真正適用於自身的投資教訓。
在推介Big Mistakes時,老畢曾談及價值投資鼻祖葛拉罕(Benjamin Graham)於美國經濟大蕭條期間的慘痛經歷,指出葛拉罕令無數投資者認識到margin of safety(安全邊際)對證券投資的重要性,偏偏大師本人卻在史上最致命的股災中忘了給自己留下犯錯空間,借孖展搏盡求勝。林天程對葛拉罕章節的讀後感,啟發了老畢從另一角度思考這個案例。
林君認為,價值投資建議保持長線持有心態,說穿了就是嘗試在計價模型中剔除「時機」(timing)的變數。如果在下可以把這番話簡單理解為價值投資的一大弱點乃拙於捕捉時機,那麼我們從葛拉罕所犯錯誤,不難得出一個在實戰中更具參考價值的結論:
大師根據其計價模型斷定1930年入市撈底穩賺不賠,並信心十足地利用槓桿力求賺盡,卻忽略基礎分析照顧不了「時機」這個變數,結果人算不如天算,慘蝕收場。
從這個角度觀之,價值投資鼻祖並沒有忘記股票以至廣義層面的margin of safety,而是料想不到在恐慌性拋售和槓桿(leverage)面前,margin of safety竟如此不堪一擊,只要投資時機拿捏不對,縱使事後證明分析正確亦毫無用處,皆因投資者早已被迫止蝕或遭斬倉,沒仇報矣!
同樣是槓桿,對葛拉罕來說痛苦而寶貴的教訓,在另一些投資者身上可能完全起不了作用。就以掌握市場心理和價格走勢無人不服、時至今日仍是許多人偶像的「華爾街炒神」李佛摩(Jesse Livermore)為例,大做槓桿既使他一度成為世界首富,卻也害得此君四度破產,最後選擇吞槍自盡,為大起大落的一生畫上句號。
All or Nothing
與其說李佛摩缺乏對風險管理的「認知」,不如說他江山易改本性難移,要麼贏盡要麼輸光,不斷地在All與Nothing之間輪迴。
什麼人在錯誤中汲取到什麼教訓,往往取決於自身性格及經驗,不是別人認為「應該」怎樣便能怎樣的。舉個例,在A君眼中,葛拉罕於大蕭條期間的投資挫敗,說明了市場永遠沒有「肯定」這回事,不管理據多紮實多充分,也必須做好風險管理,切忌不顧一切All-in。
可是,對B君而言,贏面高時不敢重錘出擊,蘇州過後只怕無艇搭,在強烈感到自己「對」時縛手縛腳怯於拚盡,才是最大的錯誤。
Big Mistakes另一投資悍將德魯肯米勒(Stanley Druckenmiller),可說乃「B君想法」的最佳代言人。書中提及的個案雖非老畢希望見到那些,惟只須略加比畫,道理仍是相通的。老畢從其他資料得悉,德魯肯米勒出任量子基金(Quantum Fund)操盤人時,「老細」索羅斯在他面前有過幾句微詞,卻不是怪「頭馬」風險管理做得不夠好,反而不滿他於自覺判斷正確時倉位不夠大!
性格決定命運
索羅斯的批評猶如當頭棒喝,對德魯肯米勒的投資風格和理念影響極深,這從此君離開量子基金後多次公開演說中很易聽出來。
A認為覺得對時就要放手一搏;B強調即使「冇得輸」仍萬勿瞓身。該聽誰?歸根究柢,還看閣下屬於哪一類型的投資者。所謂性格決定命運,也許就是這個意思。
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