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2018年5月14日

蘇培科 解經論財

對CDR期望不要太高

中國證監會為配合創新企業發行股票或存託憑證,上周修訂了《證券發行與承銷管理辦法》部分條款,這是繼5月4日發布《存託憑證發行與交易管理辦法》公開徵求意見後,又一份關於CDR(中國存託憑證)、獨角獸回歸的重要規則。將意味獨角獸漸行漸近,A股市場迎來大家熟悉的新面孔,尤其BATJ(百度、阿里巴巴、騰訊(00700)及京東)讓大家耳熟能詳,而且這些公司目前確實已經成長為互聯網領域的巨頭,只是這些企業都在境外上市,這次通過CDR回歸A股市場會不會出現爆炒?CDR與IPO究竟有什麼樣的差異?中國的投資者有沒有做好迎接獨角獸的準備?獨角獸歸來究竟需要一個怎樣的市場環境?

對於這些問題,其實都需要監管部門和交易所給出清晰解讀,避免投資者被概念誤導和盲目炒作。回想當年權證在A股市場炒作鬧劇,把一個本來用於「鎖定風險、套期保值」的衍生品作為股票一樣瘋炒,最後很多人血本無歸,迫使權證不得不退出A股市場的歷史舞台。

風險教育急需跟上

如果A股市場的管理部門和交易所對CDR不進行充分的風險揭示和規則解釋,很有可能CDR又會成為A股市場的存託憑證新變種。很多事情的出發點和初衷都是好的,但如果缺乏必要的風險教育,則會被市場參與者的水準和市場文化給扭曲。

對於CDR,中國股市的投資者究竟有沒有做好準備和清醒認識,筆者認為監管部門和交易所對規則的解讀依然不夠清晰,從管理辦法徵求意見來看,監管部門顯然想避免被熱炒的局面,但缺乏具體原因的解讀。在這方面,內地市場的管理部門應該好好仿效港交所(00388),這次港交所對上市規則進行前瞻性修訂,而且對於修訂意圖進行了清晰的解釋,港交所總裁李小加通過其網誌公開回應市場爭議和修訂原因,清晰明瞭的解釋讓公眾了解港交所的意圖,最關鍵的是修改稿保留刪改的痕跡,並且公開了徵求意見人的詳細資訊。

雖然有些人以匿名方式回應了徵求意見,但最終出台的上市規則確實是經過徵詢、評估及權衡利弊出來的最終意見,這與內地證券監管部門的徵求意見方式有天壤之別,內地的徵求意見大都流於形式,而且從未公開過參與徵求意見人的具體陳述,往往都是以總和概括的方式來呈現,很難讓外界了解徵求意見與最終調整得出的作用。因此,對於新規則和新產品,管理層一定要向市場解釋,這也是投資者教育的一部分,很多中小投資者往往不太關心規則,只看重財富效應,如果投資者教育不充分,很有可能會讓中小投資者成為最後的買單者。

存託憑證不是IPO發行,對期望值不要給予太高,它是已經發行基礎股票的衍生品,在海外市場操作多年,但一直都不是主流品種,中國股市之所以選擇CDR的方式來召回BATJ,其目的就是為了讓內地投資者分享這些新經濟企業的發展成果,由於這些公司大都採取VIE結構,並且有些涉及AB股形式,與目前A股市場的規則不適應,最便捷最快速的方式就是CDR,但要求A股市場的投資者理性應對,避免BATJ通過CDR回歸變成「毒角獸」危害四方。

殭屍企業盡快退出

當務之急,監管部門和交易所應該充分宣講CDR的運作模式和風險隱患,盡快調整全國市場的制度規則,提高市場投資信心,讓一些有創新能力的企業能夠上市,讓空殼殭屍企業盡快退出市場,真正強壯的獨角獸企業可藉IPO回歸,CDR僅僅只是一種過渡舉措,不要把CDR這種過渡性作為戰略來推動,投資者更不能對此抱有太大的幻想,畢竟基礎證券不在A股市場,如果投機太盛,很有可能會被修理。

作者為對外經濟貿易大學公共政策研究所首席研究員

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